来(lái)源：高瑞东宏观(guān)笔记

　　核心观点

　　本周聚(jù)焦(jiāo)：

　　一季度，国(guó)内经(jīng)济(jì)回(huí)暖主要缘(yuán)于(yú)疫后复(fù)苏红利驱(qū)动，表现(xiàn)为生产恢(huī)复推动出口形(xíng)势好转，出(chū)行需(xū)求释放催化下游(yóu)消费回暖(nuǎn)。从行(xíng)业(yè)表(biǎo)现看，制造业从去年四季度(dù)的(de)“量价齐(qí)跌”转向“量升价(jià)跌(diē)”，企业或从主动去库转向被动去库。从景气度边(biān)际表现看，下游消费制(zhì)造>；中游装(zhuāng)备制造>；上游原材料加工；服务业(yè)中，交通(tōng)运(yùn)输、住(zhù)宿餐饮、房地产等(děng)线下活动回(huí)暖，但距(jù)离疫情(qíng)前仍有一定差距。

　　向前看，考(kǎo)虑到疫后经济脉冲式修复放(fàng)缓(huǎn)、海外(wài)总需求回(huí)落预期(qī)逐步兑现，消费(fèi)回暖和产业升级(jí)将(jiāng)成为推动下一阶段国内经(jīng)济(jì)复(fù)苏的主线(xiàn)。

　　制造业、服务(wù)业是(shì)驱动一季度经济复苏(sū)的主因

　　从一季(jì)度GDP表(biǎo)现看，制造业，交通运(yùn)输、房地产等(děng)行(xíng)业(yè)景气度(dù)明显提升，而建筑业景(jǐng)气(qì)度回落，与年初出口(kǒu)数据好转、服务(wù)消费快速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱(ruò)的(de)特点相一致(zhì)。

　　从制造业内部来看，今年3月，制造业各行业(yè)景气度(dù)普遍回暖(nuǎn)，多(duō)数(shù)从去(qù)年(nián)12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经济复苏初期，供给端(duān)修复好于需求端，行业整体(tǐ)去库进程尚未结(jié)束。从行业景(jǐng)气度边(biān)际(jì)改善情况来看，下游消费(fèi)制造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游原材(cái)料加工(gōng)，煤炭行(xíng)业景气度表现为高位放(小人得志下一句是什么意思，小人得志下一句是什么反义词fàng)缓。

　　下游消费制造行(xíng)业中，与出行、地产后周期相关的(de)酒(jiǔ)饮料茶、纺织服(fú)装、文教(jiào)娱、烟草、家(jiā)具(jù)制造(zào)行业景气度较高，部分行业表现为“量(liàng)价齐升”。

　　中游装备制造业(yè)行业景气(qì)度(dù)居中，表现为(wèi)“量升价跌”。从“量”维(wéi)度看，电气机械、专用设备、运输设备(bèi)>；；；汽车制造、金属制(zhì)品>；；；通(tōng)用设备、电子设备。

　　上游原材(cái)料加工(gōng)行业景气度改善幅度最弱，由(yóu)于行业库存水平偏高(gāo)，多数行业(yè)仍然受(shòu)到价(jià)格下(xià)跌的困(kùn)扰，表现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属(shǔ)、非(fēi)金属(shǔ)矿(kuàng)物>；；；石油石(shí)化行业(yè)。

　　消费回暖和产业升级或是推(tuī)动(dòng)下一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受(shòu)益于疫(yì)后(hòu)复苏(sū)红利驱动。需求方面，出行类消费快速复(fù)苏，前期积压的购房、服(fú)务(wù)消费需求得以释放；供给方面，国内复工复产加(jiā)快(kuài)推进，生产端快速(sù)恢复，是推动(dòng)年(nián)初出口数据好转的重要原因(yīn)。

　　进入(rù)3月，经济复苏节奏(zòu)有所(suǒ)放缓，指向疫(yì)后(hòu)复苏(sū)红(hóng)利(lì)驱动边际(jì)转(zhuǎn)弱(ruò)，随着(zhe)未来(lái)海外总(zǒng)需求回落的预期逐(zhú)步兑现，后续驱动国(guó)内经济增长的线索，大概率来自于消费回(huí)暖和产业升级两(liǎng)条主线(xiàn)。

　　一(yī)是，一季度居民(mín)收入向(xiàng)上(shàng)修复，消费倾向明(míng)显(xiǎn)回升(shēng)，已(yǐ)经高于2020-2022年疫情期间水平，同时信贷(dài)数据(jù)指(zhǐ)向居民“去杠杆”势头缓(huǎn)和，未来消(xiāo)费回暖(nuǎn)的确定性(xìng)进(jìn)一步(bù)增强。预(yù)计交通、住宿、餐饮、娱乐等服务(wù)消费有(yǒu)望(wàng)持续修复，家电(diàn)、家具、纺服等与出行及地(dì)产后周期相关的可选消费也有望(wàng)进一(yī)步回(huí)暖。

　　二(èr)是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优势增强，有望(wàng)维持出口韧性；随着下(xià)游(yóu)消费(fèi)稳(wěn)步修(xiū)复、二季(jì)度PPI同比触底回升(shēng)，制造业企(qǐ)业盈利有望(wàng)向上(shàng)修复，企业将从主动去库逐步(bù)转向被动去库、主(zhǔ)动补库，设备投资需求有望改善，推动(dòng)中游装备制造景气度维持高位。

　　风(fēng)险提示：国内(nèi)经济恢复力(lì)度不及(jí)预期；海外(wài)需求超预期回落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一、本周聚焦：疫(yì)后经(jīng)济(jì)复苏有(yǒu)哪些结构(gòu)性特征(zhēng)？

　　1.1 制造业(yè)、服务业是(shì)驱动一季度经济(jì)复(fù)苏的(de)主因

　　一(yī)季度(dù)我国GDP总量实现超预期增长(zhǎng)，指向疫后复苏(sū)背(bèi)景下，国内经(jīng)济企稳(wěn)回升。但不同于海外(wài)国家疫(yì)后(hòu)复苏的规律，本轮国内疫后复苏(sū)发生(shēng)在(zài)外需回落、国内经济转向(xiàng)高质(zhì)量发展、居民前期“去杠杆”的过程(chéng)中，因此驱(qū)动疫后经(jīng)济(jì)复苏(sū)的力量并(bìng)不均(jūn)衡，行业分(fēn)化特(tè)征(zhēng)明显。因此，我们重(zhòng)点从(cóng)行业层面(miàn)，观测当(dāng)前各行业景气度(dù)水平(píng)。

　　从GDP不变价(jià)观测各行业(yè)表(biǎo)现来看，今年一季度制造业、交通运输业(yè)、房地产业(yè)景气(qì)度明(míng)显(xiǎn)提升(shēng)，而(ér)建筑业景气度回(huí)落，与年初出(chū)口数据好转、服(fú)务消费快速恢复、房地(dì)产销售回暖而投资疲(pí)弱的情况相一致(zhì)。

　　我们以2019年(nián)为基期(qī)计算各年份的复(fù)合增速，观察各行(xíng)业增加值变化(huà)。

　　今年一季度第一产业增加值(zhí)增速为(wèi)3.6％，低于去(qù)年四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年(nián)增速，与近年来加快(kuài)建设农(nóng)业强(qiáng)国，推(tuī)进农(nóng)业农村现代化的目标有关。

　　今年一季度第二产业增加值增(zēng)速升至(zhì)5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中，制(zhì)造(zào)业迎来较快(kuài)复苏(sū)，增加值(zhí)增速提升至5.9％，高于去年四季度(dù)的4.7％，但低于(yú)2021年全年增(zēng)速，与(yǔ)去(qù)年(nián)下半年之后外(wài)需转弱(ruò)、居民商品消费恢复偏慢有关。而(ér)建筑业景气(qì)度明显回落，增加值增速回落至1.9％，低(dī)于去(qù)年(nián)四季(jì)度的(de)3.1％，主要(yào)受房地产新开工拖(tuō)累。

　　今年一季(jì)度第三产(chǎn)业增加值(zhí)增速小(xiǎo)幅升至4.7％，略高于去年四季度的(de)4.6％，但相(xiāng)较(jiào)疫情(qíng)前仍存(cún)在产(chǎn)出缺口。其中，受益于居民(mín)出(chū)行活动(dòng)恢复，交通(tōng)运输、仓储和邮政业增加值增速明显(xiǎn)提升(shēng)，自去年四季度的(de)3.4％升(shēng)至5.9％，但(dàn)低于2019年、2021年全年增速(sù)；住(zhù)宿和(hé)餐饮业增(zēng)加(jiā)值增速小幅回(huí)升，尽管高于(yú)疫情三年来的平均(jūn)增速，但(dàn)绝对水(shuǐ)平不及2019年，指向供(gōng)给水平(píng)恢复较慢。而受益于(yú)新房和二手房(fáng)销(xiāo)售回暖，今年一季度房地(dì)产业增加(jiā)值增速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领域复(fù)苏(sū)分化，中下游改(gǎi)善(shàn)幅度好于上游

　　对于(yú)行业景气度的观测，我们(men)采(cǎi)用量（各行业(yè)工业(yè)增加值增速）与价(jià)格（各(gè)行业工业品(pǐn)价格增速）分别作(zuò)为(wèi)供(gōng)需的衡(héng)量指标。主要选(xuǎn)取28个主要行业自2019年以(yǐ)来的月(yuè)度数据(jù)，首先将(jiāng)各(gè)行业增加值增(zēng)速调整为以2019年为(wèi)基期的复合增速，其(qí)次计算(suàn)2019年-2023年3月，每月的(de)增加(jiā)值(zhí)增速和(hé)PPI增速的分位数水平，通过对比2022年12月和2023年3月的分(fēn)位数水平，捕捉(zhuō)其边(biān)际变化。

　　今年3月(yuè)，制造业各行业景气度出(chū)现普遍回暖，多数从去年(nián)12月的“量价齐跌(diē)”转入(rù)“量(liàng)升价跌”，指向经济复苏初(chū)期，供给端(duān)修复好于需(xū)求端，行业整体去库(kù)进程尚(shàng)未结束(shù)。从行业景(jǐng)气度(dù)边际改善情(qíng)况来看，下游(yóu)消费制造(zào)>；；；中游装(zhuāng)备制造(zào)>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭(tàn)行业景气度呈现(xiàn)高位放(fàng)缓(huǎn)情况。

　　下游消(xiāo)费制造行业中，与出行(xíng)、地产后周期(qī)相关的行业景(jǐng)气度最高，部(bù)分行(xíng)业步入“量价齐升”阶段(duàn)。今年3月，与居民外出消费相关的，酒(jiǔ)饮料茶(chá)、纺织服装、文教娱乐(lè)的量价分(fēn)位(wèi)数水平均处在高景气度区间(jiān)，烟草、家具(jù)制(zhì)造(zào)行业也呈(chéng)现(xiàn)“量价齐升”的特征；食品制(zhì)造景(jǐng)气(qì)度有所(suǒ)回(huí)落(luò)，农副加工行业(yè)表现(xiàn)为“量价(jià)齐跌”，食品制造行业(yè)表现为“量升价跌”，二者价格下跌主要与高库存水平(píng)有关，今年2月，库存同比均处在2016年以(yǐ)来90％以上分位(wèi)数水平；而随(suí)着(zhe)防疫(yì)需求的降温，医药制造业景气度有所(suǒ)回落，表现为“量(liàng)跌(diē)价平”。

　　中(zhōng)游装备(bèi)制(zhì)造业(yè)行业景(jǐng)气度居中(zhōng)，均表现为“量升价跌”。一方面与原材料成本下跌(diē)有(yǒu)关，另一方面，也与年初外需表现好于内需(xū)，部分行业仍在(zài)去库进程(chéng)有(yǒu)关。其中(zhōng)，电气机械、专(zhuān)用设备、运输(shū)设备工(gōng)业增加(jiā)值增速(sù)改(gǎi)善幅度最大，受益于(yú)国内产业升(shēng)级(jí)、出口优势带来的韧性驱动(dòng)；其(qí)次是汽车制造、金属制(zhì)品(pǐn)，改善(shàn)幅度(dù)最弱的是通(tōng)用设备、电子设备，与房(fáng)地产新开工强度较弱(ruò)、消费电子行业周(zhōu)期性走弱有关。

　　上游原材(cái)料加工行业(yè)景气(qì)度改善幅(fú)度偏弱，由于行业库存水(shuǐ)平偏高(gāo)，多(duō)数行业仍受制(zhì)于(yú)价(jià)格下(xià)跌的困扰，表现为(wèi)“量(liàng)升价跌”。其中，有(yǒu)色(sè)金属行业生产端改善(shàn)幅度最大，3月(yuè)增加值(zhí)增速位于2019年以来70％分(fēn)位(wèi)数(shù)水平，但受全球大宗商(shāng)品下行周期影响(xiǎng)，价格(gé)依(yī)旧承(chéng)压；随(suí)着年初建筑业施工回(huí)暖(nuǎn)，相关的(de)黑色金属(shǔ)、非金属(shǔ)制品景气度提升，但(dàn)由于库存水平偏(piān)高，价(jià)格仍处(chù)在下跌区间，拖累(lèi)整体盈利水平；石化(huà)链(liàn)条行业生产水(shuǐ)平普遍回暖，但(dàn)分位数(shù)水平仍处在(zài)50％以下的景(jǐng)气度偏低区间(jiān)，今年由于能(néng)源危机缓解，产品价格相较去(qù)年同期也出现(xiàn)普遍下跌。

　　煤炭开(kāi)采景气度仍处在(zài)高(gāo)位，但(dàn)出现边际放(fàng)缓，生产及价格水平同步回落(luò)。这与去年以来(lái)行业产能持续(xù)扩张(zhāng)有关，今年2月，煤炭开采(cǎi)产成品库存(cún)同比处在(zài)2016年以来(lái)94％分位数(shù)水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回暖和产(chǎn)业升级或是推(tuī)动下一阶(jiē)段经济(jì)复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国(guó)内经济复苏主要受(shòu)益于(yú)疫后复苏红利。一方面，消(xiāo)费(fèi)场景恢复(fù)后，出行(xíng)类消费快速复苏，前期积压的购房、服务性需(xū)求(qiú)得(dé)以释(shì)放(fàng)；另一方(fāng)面，国(guó)内复工复产(chǎn)加快推(tuī)进，保证供给端的快速(sù)恢复，是推动年初出(chū)口数据好转的重(zhòng)要原(yuán)因。

　　进(jìn)入3月，经济复苏节奏(zòu)有所放缓，指向(xiàng)疫后红利(lì)释放效果转弱，随着未来(lái)海外总需求回落的预期逐步(bù)兑现(xiàn)，后(hòu)续驱(qū)动国(guó)内经(jīng)济增长的线索，大概率来自于消(xiāo)费回暖和产业(yè)升级两条主线。

　　一是，随着居(jū)民(mín)收入提升和消费意愿(yuàn)改(gǎi)善，未来消费回暖的(de)确定性进一步增强，交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消费，以及家(jiā)电、家(jiā)具、纺服(fú)等可选(xuǎn)消费景气度(dù)均(jūn)有(yǒu)望提升。

　　从一季度居民收入和消(xiāo)费数据看(kàn)，居民收入增速提升(shēng)，消费倾向(xiàng)开(kāi)始回升，已经高于2020-2022年，但尚未修复至(zhì)疫情前水平。以2019年(nián)为基(jī)期的复合(hé)增速(sù)看，今年一季(jì)度，全国居民人均可(kě)支配(pèi)收入增速提(tí)升至6.4％，高(gāo)于去年(nián)四季(jì)度的5.6％，居(jū)民人均(jūn)消费支出增速(sù)提升至5.0％，高于去(qù)年四季度(dù)的3.0％。一(yī)季度居(jū)民平均(jūn)消(xiāo)费倾(qīng)向为62.0％，已(yǐ)经高于(yú)2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距(jù)离(lí)2019年(nián)同期的65.2％仍有一(yī)定差距。未来(lái)随着(zhe)服务业恢复持续向好，有望带动相关就业岗位(wèi)加快恢复，进(jìn)一步提振居民消费意愿。

　　从居民存贷款数据看，居民(mín)储蓄意愿有(yǒu)所减弱(ruò)，消费和投资信心正在筑底。今年(nián)以来，居民储蓄意愿有(yǒu)所减弱，“去杠杆”势头缓(huǎn)和。从存款数据看，3月居民新增存款同(tóng)比(bǐ)增量降至2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿元的同比增量均值，也低于2022年(nián)6617亿元的月均同(tóng)比增量。从贷款数据看，3月(yuè)居民部门新(xīn)增净融(róng)资同(tóng)比多增4859亿元，其(qí)中，短期信贷同比多增2246亿元，中长期信(xìn)贷同比多(duō)增2613亿元。居民部(bù)门新(xīn)增净融资连续2个(gè)月维持同比扩张，指向居民预期可能正在筑底，“去杠(gāng)杆”势头开始放(fàng)缓。今(jīn)年第一季度城镇(zhèn)储户问卷调(diào)查结果显示，倾向于“更多(duō)储蓄(xù)”的居(jū)民占(zhàn)58.0％，比上季(jì)度(dù)减少3.8个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)；倾向于“更多消费”和“更多(duō)投资”的居民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均(jūn)分(fēn)别高于(yú)上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿降低、消费和投(tóu)资意愿提升。

　　二(èr)是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产品出(chū)口优势增(zēng)强，以(yǐ)及相关行业设备投资更新，有望(wàng)推动中游装备(bèi)制(zhì)造景(jǐng)气度维持高位。

　　一方面，今(jīn)年一季度国内出口(kǒu)数据回暖(nuǎn)，除与欧美供需(xū)缺口短期走(zǒu)阔(kuò)、国内复工复产加快推进(jìn)外，也受益于RCEP政策红(hóng)利持续释(shì)放，以及汽车和“新(xīn)三样(yàng)”产(chǎn)品出口优势增强。今年在海(hǎi)外总(zǒng)需(xū)求(qiú)回落背(bèi)景下，我国与(yǔ)RCEP国(guó)家贸易往来加强、以及新能(néng)源产(chǎn)品优势强化，有望维(wéi)持(chí)装备制造领域出口韧(rèn)性。

　　另一方面，企业盈(yíng)利下滑(huá)和(hé)库(kù)存(cún)高位，对制造业投资扩产造成一(yī)定压力。但随着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制造业企业盈利有望向上修(xiū)复。目(mù)前看，电气机械(xiè)等装(zhuāng)备制(zhì)造业去(qù)库进程已进(jìn)入下半场，今年1-2月专用设(shè)备、通(tōng)用(yòng)设备产成品库存增速呈(chéng)现(xiàn)触(chù)底反(fǎn)弹。随(suí)着需求回暖(nuǎn)、盈利(lì)修复，企业(yè)将从主动去(qù)库逐(zhú)步转向被(bèi)动去(qù)库、主动补(bǔ)库(kù)，设备投资(zī)需求将(jiāng)随(suí)之提升。

　　二、海外(wài)观察(chá)

　　2.1金融与流(liú)动(dòng)性数据：各国国(guó)债收益率多数上行

　　美国10年期国债(zhài)收(shōu)益率上行。本周（截(jié)至(zhì)4月21日）美国10年期国(guó)债(zhài)收益(yì)率3.57％，较上周(zhōu)末(mò)上行5BP，其(qí)中通胀(zhàng)预期较上(shàng)周(zhōu)下行2BP，实际收益率(lǜ)1.29％，较上周末(mò)上升(shēng)7BP。法国(guó)10年期国债收益率(lǜ)较上周(zhōu)末上行5BP至2.99％，德(dé)国10年期国债收益率较(jiào)上周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益(yì)率较上周末上(shàng)行2BP至(zhì)0.48％（截至(zhì)4月20日），英国10年期国债(zhài)收益率(lǜ)较(jiào)上(shàng)周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债(zhài)收(shōu)益率利(lì)差收窄(zhǎi)。本(běn)周美国10年期(qī)和2年期国债期限利差为(wèi)-0.60％，较上周下行4BP。美(měi)国(guó)AAA级企(qǐ)业期权调整(zhěng小人得志下一句是什么意思，小人得志下一句是什么反义词)利(lì)差(chà)较上周末持平为(wèi)0.55％，美国高收(shōu)益债期权(quán)调整利差较上(shàng)周末上行11BP至(zhì)4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市(shì)场：全(quán)球股市涨跌分化，大宗商品价(jià)格普跌

　　全球股市涨跌(diē)分化。本周（4月17日(rì)至4月21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国(guó)DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线(xiàn)下跌(diē)，标普500、道琼(qióng)斯工业指数、纳斯达克指(zhǐ)数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市(shì)分化，俄罗(luó)斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国(guó)综(zōng)合指(zhǐ)数、上证指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品价格普(pǔ)跌。其中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大宗商(shāng)品价(jià)格普(pǔ)跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭(tàn)、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布(bù)油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察(chá)：美欧加息步伐或将继续(xù)

　　4月19日(rì)，美(měi)联储褐(hè)皮书公布，显示近几周美(měi)国经济增长(zhǎng)陷入停滞，通胀和招聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮书称，最近几周(zhōu)美(měi)国总体(tǐ)经济活动几乎没有变化，几个辖(xiá)区指出(chū)在不确(què)定性增加和(hé)对流动(dòng)性的担忧加剧之际(jì)，银行收紧了贷款标(biāo)准。近期美国(guó)总体物价水平温和上升，但价格(gé)上(shàng)涨速度(dù)或(huò)有所放(fàng)缓。

　　美(měi)联储(chǔ)官员表(biǎo)示为应(yīng)对(duì)高(gāo)通胀，加(jiā)息步伐(fá)或将继(jì)续。4月21日，美联储哈克(kè)称，需要进(jìn)一(yī)步收紧(jǐn)政策来应对(duì)高通(tōng)胀，加(jiā)息(xī)结束后美联储(chǔ)将需要在(zài)一段时间内维持利率稳定。同日美(měi)联储梅斯特(tè)表(biǎo)示，预(yù)计今年货币政策(cè)将需要进(jìn)一步进入限制性(xìng)区域，终端利率或将高于5％，具体取(qǔ)决(jué)于经济和金(jīn)融形势的发展。

　　欧洲央(yāng)行货币政策会议纪要公布，绝大多数委员(yuán)同(tóng)意将利率上调50个基点。4月20日公布的欧洲(zhōu)央行会议(yì)纪要显示，货币政策在降低通(tōng)胀方面(miàn)仍有一段(duàn)路(lù)要走，一些委员认为整体而(ér)言通胀风险倾向于上行。金融市场紧张局势被(bèi)视为经济和(hé)通胀前景(jǐng)重大不确定性的(de)来源。然而除非(fēi)形势显著(zhù)恶化，否(fǒu)则金融市(shì)场(chǎng)的紧张局势不太可能从(cóng)根本上改(gǎi)变(biàn)欧洲央行(xíng)管理委员会对通胀(zhàng)前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海外(wài)政策：欧(ōu)洲“芯片法案(àn)”落地；美财长(zhǎng)耶伦强调美国“国家安(ān)全”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理事会和欧(ōu)洲(zhōu)议会通(tōng)过了一(yī)项临时政治协(xié)议，就涉(shè)及430亿欧元补(bǔ)贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达成一致。法案目标是到2030年，欧盟拟动用(yòng)430亿欧元资金提(tí)振(zhèn)半导体行业，以(yǐ)将欧盟占全(quán)球半导体(tǐ)制造市场小人得志下一句是什么意思，小人得志下一句是什么反义词的份额从10％提升(shēng)至至少20％；大幅提升芯(xīn)片制造工艺，建(jiàn)立欧盟的半导体供应链(liàn)，并与美国(guó)和亚(yà)洲同行竞争。

　　4月20日，美(měi)国众(zhòng)议院议长麦卡(kǎ)锡表(biǎo)示，正在推出一(yī)份债务上限相关立法措施。白(bái)宫需要开始就债务上限进行谈判；众议院共(gòng)和党希望提高(gāo)债务上(shàng)限并削减支出；正在(zài)推出一份债务上限相关立法(fǎ)措施；债务法(fǎ)案将设法收(shōu)回未使用的防疫资(zī)金用(yòng)于日常(cháng)开支；法案将(jiāng)减少对国税局的拨款，并(bìng)结束绿色产业补贴措(cuò)施。

　　4月(yuè)20日，美国财政部长(zhǎng)耶伦(lún)就中(zhōng)美关系发表讲(jiǎng)话，表明(míng)美国无意与中(zhōng)国脱(tuō)钩，但未来仍将强调“国(guó)家安全”。耶伦宣称(chēng)，任(rèn)何与中国脱钩的努(nǔ)力都(dōu)将是(shì)“灾难(nán)性的”，美国寻(xún)求与(yǔ)中(zhōng)国建立“建设性(xìng)和公(gōng)平的经济关(guān)系”。但(dàn)“当(dāng)美国利益(yì)受到威(wēi)胁时”，美国(guó)将(jiāng)坚(jiān)定地捍卫国(guó)家安(ān)全，即使(shǐ)以牺(xī)牲中美关系为代价。在(zài)国(guó)际关系中，耶伦表示美(měi)中(zhōng)两国有必要(yào)“坦诚讨论棘手(shǒu)问题”，比(bǐ)如帮(bāng)助面临债务问题的新兴市场和发展中国家等(děng)。

　　三、国内观(guān)察

　　3.1上游(yóu)：原(yuán)油(yóu)、铜价环比上(shàng)涨

　　原油(yóu)价(jià)格环比上涨，环比由负转(zhuǎn)正。2023年(nián)4月以来，WTI原油价格环比(bǐ)上(shàng)涨10.06％，环(huán)比由负(fù)转正，由上月的-4.54％转正(zhèng)为本(běn)月的(de)10.06％，最新月度均价为80.75美元(yuán)/桶。布伦(lún)特原(yuán)油价格环比上涨7.14％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-5.18％转(zhuǎn)正为本月的7.14％，最新月度均价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环(huán)比上涨，铜、铝库存同比(bǐ)下降。2023年4月以来(lái)，铜价环(huán)比(bǐ)上涨0.86％，环(huán)比由负(fù)转正，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降(jiàng)幅相(xiāng)对上月扩(kuò)大44.13个百分点。铝(lǚ)价环(huán)比上涨2.25％，环比由负转正，由(yóu)上月的-5.26％转正为本月的(de)2.25％，库存同(tóng)比(bǐ)下(xià)降(jiàng)10.57％，降幅缩(suō)窄15.36个(gè)百(bǎi)分点。

　　3.2中游(yóu)：水泥价格指数环比(bǐ)上升(shēng)，螺纹钢价格(gé)环比下跌，库存同比下降

　　水泥价格指(zhǐ)数(shù)环比(bǐ)上(shàng)升。4月以来，全(quán)国(guó)水泥价格指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点(diǎn)。华北、东北、华(huá)东、中南、西北以及西(xī)南(nán)各(gè)区(qū)价格指数环比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同比下降，钢坯库存同比(bǐ)上涨(zhǎng)。2023年4月以来，螺纹钢价(jià)格环比(bǐ)由正转负，环比由(yóu)上月的0.96％转(zhuǎn)负为(wèi)-4.55％。螺纹钢(gāng)库存同比下(xià)降15.42％，跌幅相对(duì)上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比上涨(zhǎng)64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游(yóu)：商(shāng)品房(fáng)成(chéng)交面积增幅缩窄，猪价菜价下(xià)跌，水果价格上涨

　　商(shāng)品房成交面积(jī)增幅(fú)缩窄。2023年(nián)4月以(yǐ)来，商品房成(chéng)交面积上涨64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个百分点。其(qí)中，一线(xiàn)、二(èr)线、三(sān)线城市商品房(fáng)成交面积同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以(yǐ)及-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地成交面(miàn)积跌幅收(shōu)窄。2023年4月以来(lái)，百城土地供应面积(jī)同比增(zēng)速为5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土(tǔ)地成交面积同(tóng)比增速(sù)为-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土地成(chéng)交溢价(jià)率为5.50％，较上月上(shàng)涨1.99个(gè)百分点。

　　猪肉、蔬菜(cài)价格下跌(diē)，水果(guǒ)价格上(shàng)涨。2023年(nián)4月以来，猪肉(ròu)价(jià)格环比下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤(jīn)，跌幅相(xiāng)对上月扩大2.6个百(bǎi)分点。蔬菜价(jià)格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价格(gé)环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。

　　乘用车日均零售销量增幅扩大。4月以来，乘(chéng)用车日均零售销量同(tóng)比增加17.39％，增幅扩大16.26个(gè)百分点。批发销量同比增加(jiā)15.64％，增幅扩大8.26个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.4流动性：货币市场(chǎng)利(lì)率(lǜ)趋势分化，国债(zhài)利率(lǜ)普遍下行

　　货币市场利率趋势分(fēn)化，国债利率普遍下行。2023年(nián)4月以来，R001较上月(yuè)末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末(mò)下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期(qī)国债利率较上月末(mò)下行8bp至2.19％。十(shí)年期(qī)国债利率较上(shàng)月末下行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企业债利(lì)率较(jiào)上月末下行(xíng)3bp至2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业债利(lì)率较上月末下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策(cè)：发(fā)改委强(qiáng)调提振消费持续回升的动力(lì)；国资委强调着力(lì)发展战略(lüè)性新兴产业

　　4月19日，国(guó)家(jiā)发展(zhǎn)改革委举行4月份(fèn)新闻发布会，强调要提振消费(fèi)持续回升的动(dòng)力。接下来将重点做好四方面工作：一是(shì)，研究(jiū)起草关于恢复和(hé)扩大消费的政策(cè)文(wén)件，围绕大宗消费、服务消(xiāo)费、农村消费等(děng)重点领域；二是，下大(dà)力气稳定汽(qì)车消费，大力推动新能源汽(qì)车下乡；三是，会同有(yǒu)关方面优化(huà)就业、收入分配和消费全链条(tiáo)良性循环促进机(jī)制；四是(shì)，研究制定关于营造放心消费环境(jìng)的政策(cè)文件(jiàn)。

　　4月19日，国资(zī)委党委召开扩大会议，强调推动国资央企着力发(fā)展实体经(jīng)济特(tè)别(bié)是战略性新(xīn)兴产(chǎn)业。会(huì)议认为(wèi)，要(yào)更(gèng)好推动国资央(yāng)企在中国式(shì)现代化新征程中走在前列，着力(lì)提升科(kē)技自立自强水平，提(tí)升自主创(chuàng)新能力；着(zhe)力发(fā)展(zhǎn)实体经济特别是(shì)战略性新兴产业，加(jiā)快推进现代化产业体(tǐ)系建设；抓好新一轮国企改革深化提升行(xíng)动组织实施，高水平参与共建“一带一(yī)路”。

　　4月20日，工信部举办发布会介绍一季(jì)度工业和信息化发展状况(kuàng)，表示下一步将制定(dìng)实施重点行业(yè)稳增长的工作方案。一是营造良好产(chǎn)业发(fā)展环(huán)境，落实落细稳(wěn)增长政策举(jǔ)措(cuò)，抓实(shí)抓细部省协作、部门协(xié)同；二(èr)是(shì)推动出口保稳提质，加大对制造业外(wài)贸企业的(de)支持力度，配合(hé)有关部门落实好稳外贸(mào)政(zhèng)策举措；三是促进(jìn)内需加(jiā)快恢复，以高(gāo)质量供给促进消费(fèi)；四是持续增强发展动(dòng)能，加(jiā)快(kuài)战略性(xìng)新兴产业的创新发展。

　　四、财经日(rì)历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度不及预期；海(hǎi)外需(xū)求(qiú)超预期(qī)回落。

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