“现在的房地产很难再出现像过去(qù)十年的(de)系(xì)统性(xìng)行情。”思睿集团合伙人(rén)、首席经济学家洪灏向《红(hóng)周刊》表示，房地产行业分(fēn)化的(de)愈加明显，让机构和投资(zī)者的关注度从板块向单个标的转移。上(shàng)海利(lì)檀投资(zī)董事长(zhǎng)陈昊扬向《红周(zhōu)刊》指出(chū)，从(cóng)行业来看(kàn)，无论是业(yè)绩(jì)，还是估(gū)值，房地产都(dōu)已经双杀到了最底(dǐ)部，而且是反复地杀到了(le)底部，再往(wǎng)下(xià)的空(kōng)间已(yǐ)经不大(dà)了。

　　三道红线等指标(biāo)

　　成挖掘个股阿(ā)尔(ěr)法重要参考

　　那么如何寻找房地产个股的阿(ā)尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒(xǐng)，在(zài)房地产赛道中进(jìn)行选择，需(xū)要非常小心，避免选了半(bàn)天，标的公司出现爆(bào)雷的情况。除此之外，洪灏(hào)指出，需要满足以下三个基(jī)准：菜鸟没有扫码出库直接拿走有什么影响手机上怎么搞有大的国资背(bèi)景的、杠杆(gān)率较低的、此前(qián)没有踩过红线的。

　　他还(hái)表示，如果关注一下今年(nián)房(fáng)地产的开发资金来源，可以发现，其实银行的信(xìn)贷倾向是(shì)不太(tài)愿(yuàn)意给(gěi)房企(qǐ)贷款的，房企的主(zhǔ)要资(zī)金来源来自新盘的销售(shòu)。但今(jīn)年新房的销售情况相较一般。再关注一下，哪些房企能(néng)从(cóng)银(yín)行拿到钱(qián)，其实主要(yào)还是那(nà)些有国(guó)企背景(jǐng)的房企，民营(yíng)房企(qǐ)相对比较(jiào)困难，所以整个行业(yè)出现了一个很明显的(de)分化，无(wú)论(lùn)是在销售，还是(shì)融资等各(gè)个方面都非常(cháng)明显。现在有国(guó)资背景(jǐng)的房企在资(zī)本市场(chǎng)表现相对(duì)较好，但没有国资背景的民营(yíng)房企股价大(dà)多(duō)表(biǎo)现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房(fáng)地产行业(yè)内(nèi)，我(wǒ)们的逻辑是，“寻找最后的(de)赢(yíng)家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重(zhòng)视企业的成本优势，更具(jù)体一点，就是它的净(jìng)借贷水平（净(jìng)负(fù)债率(lǜ)）是(shì)不是行(xíng)业(yè)内的最低水平；利(lì)润率(lǜ)是(shì)不(bù)是行业内最高的；融资(zī)成本是否是行业内(nèi)最低的(de)；建(jiàn)安成本是否(fǒu)也(yě)是业(yè)内(nèi)最低的；这些都(dōu)是我们看重的一家房(fáng)企的(de)综合成本(běn)。

　　需要注(zhù)意的是，能够(gòu)同时(shí)满足上(shàng)述条件(jiàn)的房企并不多。即便(biàn)是(shì)在国央企中(zhōng)，仍有部分房企出现了“三道红线”的(de)“踩线”情况，且有逐渐恶化(huà)的趋势。以A股为(wèi)例，《红(hóng)周(zhōu)刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年(nián)末(mò)，天(tiān)房发展、陆家嘴(zuǐ)、格(gé)力地产、西藏城投、中交地产、中国(guó)武夷等国央企(qǐ)“三道红线”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城菜鸟没有扫码出库直接拿走有什么影响手机上怎么搞建发展、京投发展(zhǎn)、光(guāng)明地(dì)产、云南城投、首开股份、珠(zhū)江(jiāng)股(gǔ)份、城(chéng)投(tóu)控股等国央(yāng)企房企(qǐ)也(yě)踩了“三道红线(xiàn)”中(zhōng)的(de)两条。

　　2022年激进(jìn)扩张房企

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆辙

　　不难看(kàn)出，即便(biàn)是有(yǒu)着较稳健特色的(de)国央企房企，其财(cái)务指标称得上完(wán)全健康的仍是少数(shù)。而更(gèng)加值得注意(yì)的是(shì)，在(zài)2022年(nián)，不(bù)少国企，甚(shèn)至地方国企开始大举扩张。而(ér)这无(wú)疑又进一步考验着国央企的资金链情况(kuàng)。

　　对房(fáng)企而言，扩张速度的张弛有度尤(yóu)为重要，节奏把(bǎ)握准确，有助于房企储(chǔ)备优质(zhì)“弹药”；但过于乐观(guān)的(de)预判未来市场，以及过于激(jī)进的扩(kuò)张拿地节奏也有可能让房企重蹈此前的高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈昊(hào)扬以其(qí)配置(zhì)的一家(jiā)房企进(jìn)行(xíng)举例，它从(cóng)2018年(nián)开始(shǐ)到2021年(nián)，连续4年的净借贷比例都(dōu)维(wéi)持在33％左右，完全没有增加杠杆比例。而到2022年(nián)，这家房(fáng)企明显感觉(jué)到机会(huì)来了，其开始在一线(xiàn)城(chéng)市进行大(dà)举(jǔ)拿地，净负债(zhài)率也由此前的(de)33％左右水准提(tí)高到45％左(zuǒ)右，涨了接近三分之一。与此同时(shí)，该房企新购入地块也实(shí)现了(le)快速(sù)的开盘利用率，预计(jì)今年(nián)会(huì)有更多的楼盘入市。像这类企业就符合“最后的(de)赢家”的(de)特点。一方面，在于它本(běn)身储备了很多弹(dàn)药，去(qù)年(nián)拿(ná)地超1000亿(yì)元，且(qiě)其中一(yī)半在(zài)一线城市，另外一半也(yě)主要(yào)集中在强二线和二线城市(shì)；另一方面，它的扩张是有节(jié)制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同样(yàng)提醒(xǐng)道，与之相反(fǎn)，有些房企的扩张(zhāng)速(sù)度让人感觉又回到(dào)了2016年(nián)、2017年，或者说(shuō)看(kàn)到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影(yǐng)子。虽然说，见(jiàn)到(dào)机会时(shí)要出手，但出手的章(zhāng)法(fǎ)仍要(yào)小心(xīn)，如果负(fù)债率扩张得(dé)太快，但未(wèi)来的两年市(shì)场没有(yǒu)想象得那(nà)么好，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房企的扩张速度是否激进？陈昊扬向(xiàng)《红(hóng)周刊》表示，主要还是看房(fáng)企的净负债率水平，在我看来(lái)，这个比例(lì)如果超(chāo)过60％，就是扩张(zhāng)得过于快速(sù)了。

　　不(bù)难(nán)看(kàn)出，这一(yī)标准要比(bǐ)“三道红线”对房企的净负债率要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当(dāng)前(qián)房地产行(xíng)业的复(fù)苏速度并没(méi)有那么快，所以要规避公司净负(fù)债率提高(gāo)到(dào)一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地(dì)较积极的房企(qǐ)梳(shū)理发(fā)现，中(zhōng)交地(dì)产、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿(lǜ)城中(zhōng)国、保利发展等房企(qǐ)2022年净负债率都在60％之上。其中，中交地产净负债(zhài)率持续(xù)居高(gāo)不下，在(zài)2020年(nián)至2022年(nián)期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形(xíng)成鲜明对(duì)比(bǐ)的是(shì)，华润置地、中国(guó)海外发展、万(wàn)科(kē)A、滨江集(jí)团、招(zhāo)商蛇口、龙(lóng)湖集团等(děng)房(fáng)企(qǐ)在践行较积极的拿(ná)地策(cè)略的同时，也较(jiào)好地(dì)控制了公司的扩(kuò)张速度与净负债率(lǜ)水(shuǐ)平（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团等个别(bié)民(mín)营房企

　　或具备(bèi)“最后(hòu)赢(yíng)家”的黑马(mǎ)特质

　　陈(chén)昊扬(yáng)指出(chū)，实(shí)际上，他们是以同一筛选标准来(lái)看国央企与民营房企，但在各维度的实际表现(xiàn)上，国央企(qǐ)确实(shí)会更胜一筹。如国央企的融资成本更低，融(róng)资(zī)渠道也更顺畅，能够做(zuò)到想融就融，这样，国央企自然(rán)而然就具有天然优势(shì)。

　　虽然对(duì)比(bǐ)民营房企，机(jī)构(gòu)更(gèng)加(jiā)看(kàn)好国央企，但这也并不意味着(zhe)，民(mín)营企(qǐ)业中(zhōng)就没(méi)有(yǒu)“黑马”的(de)存在。

　　据《红周刊》梳(shū)理(lǐ)发现，仍(réng)有少(shǎo)数民营(yíng)房企同(tóng)样受到机构的青睐(lài)。比如，根(gēn)据2023年(nián)一季报(bào)，滨江集团的十大流通股(gǔ)东中新进了“中国工商银行股(gǔ)份有限公司－景顺长城中国(guó)回报灵活配置混(hùn)合(hé)型证券投资基金”“全国社保基金一(yī)一六组合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开始，百亿(yì)私募珠海阿巴马资产管理(lǐ)有限公司就长期持有滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)。根据(jù)一(yī)季报，该资产公司的(de)几(jǐ)只产(chǎn)品合计持有滨江集团(tuán)9543万股，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的(de)受青睐，和其自(zì)身的基本面(miàn)表现存在一定关系(xì)。2020年以来(lái)的近(jìn)三年时间(jiān)，房地产市(shì)场(chǎng)整体在走“下坡(pō)路”，但作(zuò)为(wèi)杭州本土(tǔ)房企的(de)滨(bīn)江集团(tuán)仍是表现出较(jiào)强的韧劲，2020年以来，滨江(jiāng)集团在业绩表现、销(xiāo)售(shòu)规模(mó)、新增(zēng)土(tǔ)储、股价表现等(děng)多维度都表(biǎo)现了较强的增(zēng)长势(shì)头。

　　业(yè)绩方面(miàn)，2020年～2022年期间，滨江(jiāng)集团(tuán)扣非(fēi)归(guī)母净利润依次为21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依次实(shí)现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布的2023年(nián)一季报，今年(nián)一季(jì)度(dù)，滨江集团更是实(shí)现(xiàn)了扣非归母净利润5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房地产“青铜(tóng)时(shí)代(dài)”仍能保持(chí)自身业绩的持(chí)续增长，和滨江(jiāng)集团扎根杭(háng)州的战略布局关系密切。根据2022年(nián)年报，滨江集团有近七成营收来自杭州(zhōu)地区，而在2021年，杭(háng)州地区(qū)的营收比重(zhòng)只占到近六(liù)成。近三年持续(xù)稳居杭州(zhōu)房企销售排名第一。

　　与此(cǐ)同(tóng)时(shí)，滨(bīn)江集团(tuán)在杭州的(de)土储补充同样较为积极，根据诸葛(gé)找房、住在(zài)杭州网数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭(háng)拿地金额依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样持续稳居杭州的本土(tǔ)第一(yī)。

　　而滨江集(jí)团在杭州的较突(tū)出(chū)表现(xiàn)，也(yě)让滨江(jiāng)集(jí)团的房企排名迅速(sù)提升。到(dào)2023年，滨(bīn)江集团(tuán)的房企排名已冲进前(qián)十，根据中指数据，2023年前4月，滨(bīn)江集团实现销售额607.3亿元，位列(liè)房(fáng)企第九位(wèi)。

　　值得注意的是，2020年(nián)至今，滨江集团股价翻了超一倍以上，而近(jìn)期，滨(bīn)江(jiāng)集团更是迎来多家机构(gòu)的集中调研。滨(bīn)江集团发布公告表示，公(gōng)司于5月10日接受(shòu)了(le)信达(dá)证券、金鹰基(jī)金、建信养老、新华(huá)养(yǎng)老等(děng)18家机构调研。

　　产业链布局重(zhòng)点(diǎn)移至存量赛道

　　机(jī)构在下游(yóu)家纺、家居、物业觅α

　　实(shí)际上房地产开发只是(shì)房(fáng)地产(chǎn)产业链上的中游环节，其上游主要为钢铁、水泥、建(jiàn)材、玻纤等材料供应商，而下游应(yīng)用行(xíng)业(yè)主要包括中介服(fú)务、家(jiā)用电(diàn)器、物业管理(lǐ)、家居用品(pǐn)。综(zōng)合《红周(zhōu)刊》的(de)采访，房地(dì)产开发环(huán)节(jié)与上游材(cái)料端(duān)息息相(xiāng)关，新盘开工不足导致(zhì)上游不被看好，机构寻觅个股阿尔法的思路(lù)渐渐移至下游。“中国房地产(chǎn)行(xíng)业在进入存量房(fáng)时代，所以对(duì)地产产业链，尤其是偏消费属性的家装家居领域(yù)，我们相对看(kàn)好，因(yīn)为居民保(bǎo)有的(de)住房规模越来(lái)越大(dà)，随着时(shí)间的增加，内(nèi)装更新的需(xū)求也会越来越多。美国(guó)过去的数据充分(fēn)说(shuō)明了这一(yī)点，在新房销售见(jiàn)顶之后，家具消费的增长却一直都很好。对于地产产业链，我们相(xiāng)对看好和(hé)内装相(xiāng)关的行业(yè)，例如(rú)消费建材、家居装(zhuāng)饰等。”万家基金人(rén)士表示。

　　而根据《红周刊(kān)》对下游细分中相(xiāng)关赛道龙(lóng)头年(nián)内表现的(de)统(tǒng)计，目前暂居前两位的(de)都是来自(zì)家(jiā)纺赛道(dào)的公司，它(tā)们分别(bié)是(shì)富安(ān)娜和水星家纺(fǎng)，特别是(shì)前者(zhě)在月线连收七(qī)根阳(yáng)线(xiàn)的基础上(shàng)，年内迄今涨幅已经(jīng)逼近30％。

　　以前(qián)者(zhě)为(wèi)例，富安娜主要从事纺织(zhī)家居、睡(shuì)眠(mián)家居、生活类产品的研发、设计、生产及销售(shòu)，旗下拥有原创(chuàng)“富安(ān)娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智(zhì)”自(zì)有品牌(pái)。第一季(jì)度报告显示，报告期内，富(fù)安娜实现营业收入(rù)约6.2亿(yì)元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过实现归属(shǔ)于上市公司股东的(de)净利润约1.11亿元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市(shì)公司一季(jì)报的十大流通股股东来看，能够发现该股(gǔ)早已成为(wèi)基金重仓(cāng)股的天(tiān)下，彼时包括(kuò)公募的中欧价值发(fā)现、中(zhōng)欧(ōu)潜力价值、工银(yín)瑞信灵动价值(zhí)、宝盈新价值和私募(mù)的明河(hé)2016，都在(zài)其(qí)中(zhōng)出现，占据了半壁(bì)江山。需要强调的是(shì)，中欧的两只(zhǐ)基金都是(shì)价值派基金经理曹名(míng)长在管的产(chǎn菜鸟没有扫码出库直接拿走有什么影响手机上怎么搞)品，首季其(qí)同时(shí)重仓的(de)房地产(chǎn)产业链股票还有(yǒu)金地集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年曾经(jīng)风光(guāng)一(yī)时的(de)家居板块(kuài)也因(yīn)疫情(qíng)、消费复苏进(jìn)程缓(huǎn)慢等多(duō)因素一度沉(chén)寂，不过好在困(kùn)境反转露出曙光，家(jiā)居板块中年内(nèi)表(biǎo)现最(zuì)好的是志邦家居(jū)。同一(yī)时间段(duàn)，该股年内上涨已经超(chāo)过23％，从(cóng)业绩来(lái)看，无(wú)论是营(yíng)收还是归(guī)母净(jìng)利润，公(gōng)司都实现了同比双升。

　　从公司的十大(dà)流通(tōng)股股东来看，《红周刊》发现广发基金经(jīng)理罗洋慧眼独具，一季报中他管理的(de)广发策略优选和(hé)广发安宏回报均增(zēng)加(jiā)了持股，而这(zhè)两只产品也成为志(zhì)邦(bāng)家居(jū)十(shí)大流通股(gǔ)股东中仅有(yǒu)的两只公(gōng)募。有意思的是(shì)，他似乎对于定制家居类标的情有独钟(zhōng)，在(zài)另一(yī)家赛道公司金(jīn)牌橱(chú)柜中，他(tā)管理的全部三只产(chǎn)品均登榜十大(dà)流通股(gǔ)股东，其也成(chéng)为他的独门重仓股。

　　除去家居家纺(fǎng)外，下游(yóu)的物(wù)业股也越(yuè)来越被机构所青(qīng)睐，不过这类标的大多(duō)在香港上(shàng)市，如何选择成为难(nán)题。对此，前(qián)述上海公募基金经理举(jǔ)例分析：“物(wù)业(yè)服务不是一个高毛(máo)利(lì)的行业，挣钱很辛(xīn)苦，我选公司(sī)还是希望挣的(de)是市(shì)场化应该挣的钱，以我(wǒ)曾经买的绿城服务为例，它在中高(gāo)端楼盘(pán)占比(bǐ)是比(bǐ)较高(gāo)的(de)，每年到期(qī)的合同里提价成功率在(zài)30％～40％。它能做到滚动的大部(bù)分项目到(dào)期之后，经过两三(sān)轮合同周期还能(néng)做到产(chǎn)品提(tí)价。”

　　“行业里真正能做(zuò)到产品提价(jià)的公(gōng)司(sī)很少，因(yīn)为物业公司很容(róng)易一开始是挣(zhēng)钱(qián)的(de)，后面因为保安这些(xiē)固定(dìng)人员(yuán)成本的(de)年度增(zēng)长，不过服务没有特别好，客户没有那(nà)么(me)满意，能做到提价难度是非(fēi)常大的。但(dàn)是该公司能在业内做到到期之(zhī)后提(tí)价(jià)率(lǜ)比较高，这跟(gēn)它的定(dìng)位(wèi)和比(bǐ)较好的服务是有(yǒu)关系的。”他进一步强调。

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