金融界5月27日(rì)消息 近日因为昆明(míng)国资委的(de)一封声明，让城投(tóu)债(zhài)成为(wèi)关注的焦点(diǎn)，当前(qián)地(dì)方债的规(guī)模和(hé)地方政府的偿债(zhài)能力已(yǐ)经越来(lái)越(yuè)被重视。如何如何处置地方债务？

　　中泰证(zhèng)券首席经济学家李迅(xùn)雷发文称，地方债包括地方一般债、专项债和包括城投(tóu)债在内的(de)各种隐形债(zhài)，其规(guī)模(mó)究(jiū)竟有(yǒu)多大，尚有争(zhēng)议，但增(zēng)长迅猛。包(bāo)括(kuò)银(yín)行、保险、基金等(děng)在内的机构投资者是(shì)地方债的主(zhǔ)要持有(yǒu)者(zhě)，他们普遍担(dān)心的(de)还是城投(tóu)债务、非标等地(dì)方政府隐形债(zhài)风(fēng)险。例如，近期贵州省政(zhèng)府发展(zhǎn)研究中心提(tí)出，“化(huà)债(zhài)工作推进(jìn)异(yì)常艰难，仅(jǐn)依靠自身能力已(yǐ)无法得(dé)到有效解决。”

　　在李迅雷看来，在土(tǔ)地财政缩水的背景下(xià)，地方政(zhèng)府的(de)财权与事权(quán)不匹(pǐ)配问题又凸显出来(lái)。在我国(guó)政府杠杆率水平并不算高的前提下(xià)，我国地方政府的杠杆率水平确实够高(gāo)了。需要(yào)调整中央和地方之间债务余额的比例关系。“今后应加大(dà)中央政府的发债规模(mó)，为地方经(jīng)济减负。”他明确指出。

　　李(lǐ)迅雷认为，在当前中国经济转(zhuǎn)型的(de)关键阶段，维护地方政(zhèng)府的信用，防范区域性金(jīn)融风险(xiǎn)显得尤为重要，故在城投公司还没有(yǒu)与政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍(réng)需要保持。

　　李迅(xùn)雷建(jiàn)议给(gěi)予困难省份一(yī唐家三少娶了年轻女学生，唐家三少娶了年轻女学生是真的吗)定的(de)“托(tuō)底”支(zhī)持，在(zài)政策上大力度(dù)支(zhī)持地方政府“化债”。如帮助地(dì)方政府（如城投(tóu)公司(sī)的借新还旧）降低债(zhài)务成本(běn)、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵义道(dào)桥实践银行贷款展期(qī)），通(tōng)过(guò)政策性银行(xíng)或商(shāng)业(yè)银行的低息资金(jīn)来降(jiàng)低(dī)债务成本，让债务更加(jiā)容易(yì)滚续。

　　李迅雷还建议，中央政(唐家三少娶了年轻女学生，唐家三少娶了年轻女学生是真的吗zhèng)策(cè)上支持地方(fāng)政府(fǔ)通过出让国有资产(chǎn)来偿债(zhài)。他表示这(zhè)类典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台(tái)集团两(liǎng)次(cì)公告无偿划转上市公司共计1亿股(gǔ)股份（合(hé)计占贵州茅台总(zǒng)股本8％，按当时(shí)市价计量市值约(yuē)为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文(wén)字来(lái)源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如(rú)何处(chù)置地(dì)方债务(wù)的辨证思考》

　　截至2022年末(mò)全国城投(tóu)有息债(zhài)务54.1万亿元

　　城投平台(tái)成为(wèi)地方(fāng)债务主(zhǔ)要体(tǐ)现形式

　　城(chéng)投债是指城投企(qǐ)业公开发行的公(gōng)司(sī)债券和(hé)中期(qī)票(piào)据。按(àn)照新预算法、“43号文”出台(tái)明确(què)城(chéng)投债(zhài)与地方政府(fǔ)信用脱钩，城(chéng)投公(gōng)司(sī)定位由地方政府投融资机构转变为市场化运营(yíng)主体，地方政(zhèng)府不再对城投债兜底。但(dàn)实(shí)际(jì)上市场仍然把城投(tóu)债(zhài)看作(zuò)由地方政府(fǔ)背书的高信用(yòng)等级(jí)债券。

　　因此城投公(gōng)司通常(cháng)都是地方政府下设的投融(róng)资机构，很难完(wán)全独(dú)立成为与政府无关(guān)的纯市场化的企业。城投的债务(wù)主要(yào)包括(kuò)向(xiàng)银行借款(kuǎn)和发行(xíng)债券融资这两(liǎng)种方(fāng)式，以前一种方式(shì)为主，但(dàn)后一(yī)种(zhǒng)债权融资的规模也不小，到(dào)2022年末，余额估计在13万亿元(yuán)以上。

　　总(zǒng)体(tǐ)看，2011年以来，全国城投有息债(zhài)务快速扩张，每年增(zēng)速均保(bǎo)持在10％以(yǐ)上，到2022年末，全国(guó)城投有(yǒu)息债务为54.1万(wàn)亿元，相较2011年(nián)的6.4万亿(yì)元增长了(le)7倍以上。

城(chéng)投平台发债(zhài)余额(é)的增长(zhǎng)

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此(cǐ)，城投平台实际上(shàng)已经成为地方(fāng)债(zhài)务的(de)主要(yào)体现形式，规模明显超过地方政府的(de)一般债和(hé)专项债之和。城(chéng)投(tóu)平(píng)台中，如(rú)今，城(chéng)投(tóu)平台的(de)债券余额(é)大约为13.8万亿元(yuán)，迄今并无违(wéi)约案例，说明城(chéng)投(tóu)债(zhài)仍(réng)属于地(dì)方政府背书(shū)的高等级信用债。但是，城投平台的非标违约情况时有发生，银(yín)行贷(dài)款展期(qī)、调整还(hái)贷(dài)方式的(de)也(yě)比较多。

　　地方政府应(yīng)确保城投(tóu)债按时兑付，不能轻易违约

　　当(dāng)前市场对地方政府(fǔ)债务增长(zhǎng)和财政(zhèng)收入增速下降甚至负增长的现(xiàn)象普遍担心，尤其对财(cái)力偏弱的东北、中西部省份，城投债(zhài)的收益率普遍(biàn)高于东部发达(dá)省市。2022年13个省土地出让金对政府债(zhài)务利息覆盖程度不足100％（2021年只有5个(gè)），扣(kòu)除(chú)城(chéng)投拿地之(zhī)后，捉襟见(jiàn)肘的情(qíng)况更加明显(xiǎn)。

　　河(hé)南(nán)的永煤(méi)债违约(yuē)之后，对(duì)河南(nán)省(shěng)乃至(zhì)全国的信用债市(shì)场都造成负面(miàn)冲击，信用分层现象加剧，部分经济偏弱区域被边(biān)缘化。例如青(qīng)海、云南和天津等近几年(nián)融资成(chéng)本(běn)仍在上升；黑(hēi)龙江、贵(guì)州2017-2019年融资(zī)成本大幅上升，虽(suī)然2020年以(yǐ)来融(róng)资成本有所下降，但(dàn)整体降幅相较(jiào)全国(guó)更小。辽宁(níng)、广西(xī)、吉林、重庆、陕西、宁(níng)夏和甘肃2020年以(yǐ)来(lái)城(chéng)投债(zhài)加权平均(jūn)票面利率降幅也明显不如(rú)全国。

　　当前在经济复苏不(bù)及预期的背景下，投资者的风险偏好(hǎo)明显下降(jiàng)。为此，地方(fāng)政府应(yīng)该确保城投债的按时(shí)兑(duì)付。因为违约不仅不能(néng)解(jiě)决债务问题，反而会恶化区域信(xìn)用环(huán)境，导致地方国企融资(zī)难、融资贵(guì)。从未来区(qū)域经济(jì)发展的角度看，政府部门(mén)仍需要持续(xù)举债来实现经济平(píng)稳(wěn)增长，需要保持政府信用，不能轻易违约。

　　建议中央大力度支持地(dì)方政府“化债”

　　因此，当前迫(pò)切需要(yào)增(zēng)强城投债权(quán)人的持有信心，首先要确保城投债不违(wéi)约，这就意味着城投(tóu)公司能够具备低成(chéng)本的借(jiè)新还旧能力(lì)。

　　中央提出“谁(shuí)家的(de)孩(hái)子(zi)谁家(jiā)抱”，意味着对(duì)地方债不兜底，但(dàn)建议给予困(kùn)难(nán)省份一定(dìng)的“托底”支持(chí)，即(jí)在(zài)政策(cè)上(shàng)大力(lì)度(dù)支持地方(fāng)政府“化债(zhài)”，如帮助地(dì)方政(zhèng)府（如城投(tóu)公司的(de)借新还旧）降低债务(wù)成本(běn)、拉长债务期限（非债(zhài)券(quàn)类债务(wù)展期(qī)，如遵(zūn)义道(dào)桥实践(jiàn)银行贷款展期），通过政策性(xìng)银行或商业银(yín)行(xíng)的低息资(zī)金(jīn)来降低债务(wù)成本，让债务(wù)更加(jiā)容易滚续。

　　此外，对于地方(fāng)政府可(kě)否(fǒu)通过出让国(guó)有(yǒu)资产来偿(cháng)债方面，也希(xī)望(wàng)中央给予政策上(shàng)的支(zhī)持。因为今年3月1日，国资(zī)委在对(duì)政协十三届全国(guó)委(wěi)员会(huì)第五次会(huì)议第00503号提(tí)案的答复(fù)中表示，将适时(shí)出台制度规定及操作细则，探索国有权益份额规(guī)范化退出的有效方式和(hé)途径，充分发挥(huī)有限(xiàn)合伙(huǒ)企(qǐ)业的(de)优势(shì)，助力国有企业创新发展。

　　通过出让(ràng)国有企业股权获得收入偿还(hái)债务，典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集(jí)团两次公告无偿划转上市公司共计1亿股(gǔ)股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量(liàng)市(shì)值约为1600亿元）至(zhì)贵(guì)州(zhōu)国资。

　　在(zài)当前中国经济转型的关键阶段，维护地方政府(fǔ)的(de)信用，防范区域性金融(róng)风险显得尤为重(zhòng)要，故在(zài)城投(tóu)公司还没有与政府部(bù)门完全“脱钩”之前(qián)，城(chéng)投债的“信仰”仍需要保持。

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