事(shì)件

　　5月(yuè)11日，统计局公布4月物价数据：CPI同比上涨(zhǎng)0.1％，预(yù)期0.4％，前值0.7％；PPI同比下降(jiàng)3.6％，预期(qī)降(jiàng)3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低(dī)位并非通缩，内部结构分化、与终端需(xū)求相关的服务业延续涨价

　　物价作为经济表(biǎo)现的滞后指标，在(zài)经济复苏早期(qī)多表现相对低迷、实(shí)属常态。传统周期(qī)下，经(jīng)济的(de)周期性波动，主要由需求(qiú)端驱动，物价(jià)作为经(jīng)济的滞后(hòu)指标，表现出明显的周期(qī)性波动(dòng)。经验显示，CPI等物价指标，与(yǔ)经济走势(shì)大体类似，一般滞后(hòu)经济(jì)表现2个季度左右(yòu)；经济复苏早期，CPI同比表现一度相(xiāng)对低迷，例如，2015年(nián)初、2017年初CPI同比(bǐ)在1％以下的低位徘徊(huái)。

　　当(dāng)前(qián)CPI低位、主要缘(yuán)于供给端影响和外需拖(tuō)累部分商品价格(gé)回落等(děng)。年初以来，CPI同比持(chí)续(xù)回落至4月的(de)0.1％，拖累主要(yào)来自(zì)于(yú)食品和(hé)非食(shí)品中的商品、不(bù)完全由需求主(zhǔ)导。其中，猪肉、鲜菜供给(gěi)充足，价格回(huí)落成为拖累食品同比自年(nián)初的6.2％回落至4月(yuè)的0.4％；非(fēi)食品中，原(yuán)油等国际定价的大宗商品(pǐn)价(jià)格回(huí)落，带动交(jiāo)通工具(jù)用燃(rán)料等分(fēn)项环比延续低于季节性，部分耐用品价格回落也有拖累、与相关原材料成本压(yā)力缓解(jiě)等(děng)有关。

　　需(xū)求修复较早的领域、线下消(xiāo)费相关的(de)商品和服务，在价(jià)格(gé)上已有连续体现。终端需求(qiú)回(huí)暖(nuǎn)在4月CPI中进(jìn)一步凸显，其中，CPI服务同比、CPI其(qí)他(tā)商品服务同比自年初以(yǐ)来明显(xiǎn)回升、分别至4月的3.5％和1％。终(zhōng)端需求回暖(nuǎn)带动(dòng)部分中上(shàng)游行业涨价，在PPI中亦有体(tǐ)现，例如，文教娱制造业价(jià)格环(huán)比上(shàng)涨(zhǎng)0.9％。

　　重申观点：CPI或已(yǐ)见底，后续或逐步回(huí)升。线(xiàn)下消(xiāo)费活(huó)动持续改(gǎi)善等或带动内生(shēng)动能逐步增强，对价格的(de)支撑仍在逐步显现(xiàn)。叠加基数(shù)贡献(xiàn)、及部分(fēn)商品价格回落拖累(lèi)逐步(bù)放缓(huǎn)等，CPI或(huò)于(yú)4月见(jiàn)底(dǐ)回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落，生产资料拖(tuō)累PPI低预期、原(yuán)油链等拖累延续(xù)

　　CPI涨(zhǎng)幅明显回(huí)落、主因(yīn)基(jī)数拖累明显。4月(yuè)，CPI同比涨幅回落(luò)0.6个(gè)百分点至0.1％、低于预期的0.4％，其中，翘尾因素较上月(yuè)回落0.4个百分点至0.4％；环比降(jiàng)幅收窄0.2个百分点至-0.1％；核心CPI同比(bǐ)持(chí)平于(yú)0.7％。分项(xiàng)环比(bǐ)中，食品环比降幅(fú)收(shōu)窄0.4个百(bǎi)分点至-1％，非(fēi)食品环比由(yóu)平转(zhuǎn)涨至(zhì)0.1％。

　　细分项中(zhōng)，鲜(xiān)菜环比(bǐ)拖累(lèi)明显，猪肉(ròu)环比降幅收窄，文教娱等服务项涨价延续。食品环比中(zhōng)，鲜菜和鲜果大(dà)量上市，价格(gé)分别下降6.1％和0.7％；生猪产能充足(zú)，叠加(jiā)消费淡季(jì)影响，猪肉(ròu)价格下降3.8％、降(jiàng)幅收(shōu)窄0.4个百分点。非食品环比中，原油价格回落拖累CPI交(jiāo)通通信项环比延续(xù)低位、-0.4％，文(wén)教(jiào)娱、其他商(shāng)品服务环比明显上涨，分别较上月变动0.6和(hé)0.2个百分点(diǎn)至0.5％和1％。

　　PPI回(huí)落主因生(shēng)产资料拖累，生活资(zī)料韧性(xìng)延续。4月，PPI同比降(jiàng)幅扩大1.1个(gè)百分点至-3.6％，环(huán)比由平转降(jiàng)至-0.5％。大类环比(bǐ)中(zhōng)，生产资(zī)料由平转降至-0.6％，采掘拖累(lèi)明显、原材料和加工工(gōng)业亦(yì)有(yǒu)走弱；生(shēng)活(huó)资料(liào)环比走平、上月为-0.3％，除(chú)食品(pǐn)外环比延续回落外(wài)，衣着、一般日用(yòng)品环比由(yóu)负转正(zhèng)，耐用消费品降幅收窄。

　　分行业来看，原油等上游原材料(liào)链条相关价格回(huí)落，与线下消费相关(guān)的中(zhōng)下游行业(yè)价格(gé)回升。4月，多(duō)数行业环比(bǐ)价格回落、上游原材料链条尤(yóu)其(qí)明显(xiǎn)。煤(méi)炭开采、石(shí)油(yóu)加工、燃气供应环比延续(xù)回落、降幅(fú)均在1.9个百分点以上，汽车制造(zào)、通信制造等部(bù)分中下游制造(zào)业价格有所(suǒ)回落，但(dàn)文教娱(yú)制品(pǐn)等(děng)靠近终端制造业(yè)价格有(yǒu)所回升、环比上涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫情反复(fù)。

　　证券研究报告：《通缩是个伪命(mìng)题》

　　对(duì)外(wài)发布时间：2023年05月11日

　　报(bào)告发布机构(gòu)：国(guó)金证券股份有限(xiàn)公司(sī)

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