金融界5月(yuè)27日(rì)消息 近日(rì)因为昆明(míng)国资委的一封声明，让城(chéng)投债(zhài)成为关注的焦点，当前地方债的(de)规模和地(dì)方政府(fǔ)的偿债能力(lì)已经越来越(yuè)被重(zhòng)视(shì)。如何(hé)如(rú)何(hé)处(chù)置地方债务？

　　中泰证券首(shǒu)席(xí)经济学(xué)家李迅雷(léi)发文称，地方(fāng)债包括(kuò)地方一般债、专项债和包括(kuò)城投债在内的各种(zhǒng)隐形债，其规模究(jiū)竟有多(duō)大，尚(shàng)有争(zhēng)议，但增长迅(xùn)猛。包括(kuò)银行(xíng)、保险、基金等在(zài)内的机构投资者是地方债的主要持有者，他们(men)普遍担心的(de)还是城投债务、非标等(děng)地方政府隐形债风险。例如，近期贵州(zhōu)省(shěng)政(zhèng)府(fǔ)发展研究中心提出(chū)，“化债工(gōng)作(zuò)推进异常(cháng)艰难，仅依靠(kào)自身能力已(yǐ)无(wú)法得到有效解决。”

　　在李迅雷看来，在土地(dì)财(cái)政缩水的背(bèi)景下，地方政府(fǔ)的(de)财权与事权(quán)不匹(pǐ)配问题又凸显出来。在我(wǒ)国政府杠杆(gān)率水(shuǐ)平并(bìng)不算高的(de)前提下，我国地方政府的杠杆率水平确实够高了。需(xū)要(yào)调整中央和地(dì)方(fāng)之间债务余额的比例关(guān)系。“今后应加大中央政(zhèng)府的(de)发债规模(mó)，为地方经(jīng)济减(jiǎn)负。”他明enjoy可数吗，joy可不可数(míng)确指出。

　　李(lǐ)迅雷认为，在当(dāng)前(qián)中国经济转型的(de)关键阶(jiē)段，维护地方(fāng)政府的(de)信用，防(fáng)范区域性金融(róng)风险显得尤(yóu)为重要，故(gù)在城投公司还没(méi)有与政府(fǔ)部门(mén)完全“脱(tuō)钩”之前(qián)，城投债的“信仰(yǎng)”仍(réng)需要保持。

　　李迅雷(léi)建(jiàn)议(yì)给予困(kùn)难省(shěng)份一(yī)定(dìng)的(de)“托底”支持(chí)，在政策(cè)上大力度支(zhī)持地方政府(fǔ)“化债”。如帮助地方政府（如城(chéng)投公司(sī)的借(jiè)新(xīn)还旧）降低(dī)债务成本、拉长债务期(qī)限（非债券(quàn)类债务展期，如(rú)遵(zūn)义(yì)道桥实践银行贷款展期），通(tōng)过政策性银行或商(shāng)业(yè)银(yín)行的低息资金来(lái)降(jiàng)低(dī)债务成本(běn)，让债务更加容易滚续。

　　李迅(xùn)雷还建议(yì)，中央(yāng)政策上(shàng)支持地方政府通过出让国有资产(chǎn)来偿债。他表示这(zhè)类典型(xíng)案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅(máo)台集团两次(cì)公告无偿(cháng)划(huà)转上(shàng)市公司共计1亿股股(gǔ)份(fèn)（合计占(zhàn)贵州茅(máo)台(tái)总股本8％，按当时市(shì)价计量市值约为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下文字来(lái)源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处(chù)置地方债务的(de)辨(biàn)证(zhèng)思考》

　　截(jié)至2022年末全国城(chéng)投有息债务54.1万(wàn)亿元(yuán)

　　城投平(píng)台成为地(dì)方(fāng)债(zhài)务主要体现形式(shì)

　　城(chéng)投债是指城投企业公开发(fā)行(xíng)的(de)公司债(zhài)券(quàn)和(hé)中期票据。按照新(xīn)预算(suàn)法、“43号文”出台明确城投债与地方(fāng)政府信用脱钩，城投公司定位由地方(fāng)政府投(tóu)融资(zī)机构转变为市场化运营主体，地(dì)方政府(fǔ)不再(zài)对城(chéng)投债兜底(dǐ)。但实际上市(shì)场仍然把城投债(zhài)看作(zuò)由地方(fāng)政(zhèng)府背书的高信用(yòng)等级债券。

　　因此城投公司通常都(dōu)是地方政(zhèng)府(fǔ)下设的(de)投(tóu)融资机构，很难完全(quán)独立(lì)成为与政府无(wú)关的纯市场(chǎng)化的企业。城投的债务主要包括向银行借款(kuǎn)和发行债券融资(zī)这两种方式，以前一种方式为主，但后一(yī)种(zhǒng)债权(quán)融资的规模也不小(xiǎo)，到2022年末，余(yú)额(é)估计在13万亿元(yuán)以上。

　　总体看，2011年以来，全(quán)国城投有(yǒu)息债务快(kuài)速扩(kuò)张，每年增速均保持在10％以(yǐ)上，到2022年末，全国城投有息债(zhài)务为54.1万(wàn)亿元，相(xiāng)较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城投(tóu)平台发(fā)债余额的增长

图(tú)片来源：Wind， 中(zhōng)泰证券研究所

　　因此，城投(tóu)平台实际(jì)上(shàng)已经(jīng)成(chéng)为地方债务的主要体(tǐ)现形式(shì)，规模(mó)明显超过地方政府的一般债和(hé)专(zhuān)项债之和。城投平台中(zhōng)，如今，城投平台(tái)的(de)债券(quàn)余额大约(yuē)为(wèi)13.8万(wàn)亿元，迄今并无违约案例，说明城投债仍属于地方政府(fǔ)背书的高(gāo)等级(jí)信用债。但是，城投平(píng)台的非标(biāo)违约情况时有发生(shēng)，银行(xíng)贷款展期(qī)、调(diào)整还贷(dài)方式的也比较多。

　　地方政府应(yīng)确保城投债按时兑付，不(bù)能(néng)轻易违约

　　当前市场(chǎng)对(duì)地方政(zhèng)府(fǔ)债(zhài)务(wù)增长和(hé)财(cái)政收入增(zēng)速(sù)下降甚至负(fù)增长(zhǎng)的(de)现象(xiàng)普遍担心，尤其对财力偏弱的东(dōng)北、中西部省份(fèn)，城投债的收益率普(pǔ)遍高(gāo)于东部发达省市。2022年13个省土(tǔ)地出让金(jīn)对政府债务利息覆盖程度不足(zú)100％（2021年(nián)只(zhǐ)有5个），扣除(chú)城投(tóu)拿地之后(hòu)，捉襟见(jiàn)肘的情(qíng)况更(gèng)加明显(xiǎn)。

　　河(hé)南的(de)永煤(méi)债违约之后，对河南省乃至全国的信用债市(shì)场都造成负面冲击，信用(yòng)分层(céng)现象加剧，部分(fēn)经(jīng)济偏弱(ruò)区域被边缘化。例如青海、云南和(hé)天津(jīn)等近几(jǐ)年融资成本仍(réng)在上升；黑龙江、贵州2017-2019年(nián)融资成本大幅上升，虽然2020年以来融资成本(běn)有所下(xià)降，但(dàn)整体降幅(fú)相较全国更小(xiǎo)。辽宁、广西(xī)、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃(sù)2020年以来城投债(zhài)加权(quán)平均(jūn)票面利率降(jiàng)幅(fú)也明(míng)显不(bù)如全国。

　　当前(qián)在(zài)经济复苏不及(jí)预期的背(bèi)景下，投资者的风险偏好(hǎo)明显下(xià)降。为此(cǐ)，地方(fāng)政府应该(gāi)确保城投债的按时兑付。因为违(wéi)约不仅不能解(jiě)决(jué)债务问题，反而会(huì)恶(è)化区域信用环境(jìng)，导致(zhì)地方国企融资难(nán)、融资贵。从(cóng)未来区域经济(jì)发(fā)展的(de)角(jiǎo)度看，政府(fǔ)部门仍需要持续(xù)举债来实现经济平稳(wěn)增(zēng)长，需要保持政(zhèng)府信用，不能(néng)轻易违约。

　　建议中enjoy可数吗，joy可不可数央大力(lì)度支(zhī)持地方政府“化债”

　　因此，当前迫切需要增(zēng)强城投债权人的(de)持(chí)有信(xìn)心，首先要确保城(chéng)投债不违(wéi)约，这就(jiù)意味着城投公(gōng)司能够具备低成(chéng)本的借(jiè)新(xīn)还旧能(néng)力(lì)。

　　中(zhōng)央(yāng)提(tí)出“谁家的孩子谁家抱(bào)”，意味(wèi)着(zhe)对地方(fāng)债不兜底，但建(jiàn)议给(gěi)予困难省份一(yī)定的(de)“托底”支持(chí)，即在政策(cè)上大力度支持地方政府“化债”，如帮助地方政(zhèng)府（如城投公司的借新(xīn)还旧）降低债务成本(běn)、拉长债务期限（非(fēi)债券类债务展期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通过(guò)政策性银行或商业银(yín)行的低息资金(jīn)来降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于地方政府(fǔ)可否通过出让(ràng)国有资产来偿债(zhài)方面，也希(xī)望中央给予政(zhèng)策上的支持。因为今年3月1日，国资委在对政协十三(sān)届全国委员(yuán)会第(dì)五次会议第00503号(hào)提(tí)案的(de)答复(fù)中表示，将适时出台制度规定及(jí)操作细则，探(tàn)索(suǒ)国有权益(yì)份额规范化退出的有(yǒu)效(xiào)方式和途径，充分(fēn)发(fā)挥有(yǒu)限合伙企业(yè)的优(yōu)势，助力国有(yǒu)企业创(chuàng)新发(fā)展。

　　通过出让国有企业股(gǔ)权获得收入偿还债务，典型案例(lì)为“茅(máo)台(tái)化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台(tái)集团两(liǎng)次公告无偿(cháng)划转上市公(gōng)司共计(jì)1亿股股份（合计(jì)占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按(àn)当时市价计量市值(zhí)约为(wèi)1600亿元）至贵(guì)州国(guó)资。

　　在(zài)当(dāng)前中国(guó)经济转型的关(guān)键(jiàn)阶(jiē)段，维护地方政府的信用，防范区域性金融风险显得(dé)尤为重(zhòng)要(yào)，故在城投公司还没有与政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保持。

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