平安(ān)首经团(tuán)队：钟正生/张璐/常(cháng)艺馨

　　核心观(guān)点

　　新增社融表现乏(fá)力。继一季度(dù)“天(tiān)量”投(tóu)放后，2023年4月社融(róng)增长明显降温，比去(qù)年4月(yuè)疫情冲击(jī)期间创下的低(dī)点仅(jǐn)多增2873亿元(yuán)，“稳信用”压力有所显现。社融骤降的(de)主要拖累在于人民币信贷增势放缓， 4月降至2008年以来历史(shǐ)同期的次低点（仅略高于2022年同期）。表(biǎo)外融资(zī)和直(zhí)接融资基本(běn)延续了一季(jì)度的格局。1）委(wěi)托贷款和信托(tuō)贷款(kuǎn)小幅正增长；未贴现银行承兑汇票较(jiào)去年同期降幅收窄；2）企业(yè)直接融(róng)资较去年(nián)同期有所下降，主(zhǔ)因债券到期规模较大。3）政(zhèng)府(fǔ)债融资规模同(tóng)比多增，但(dàn)需(xū)警惕(tì)其(qí)“后(hòu)劲”。2023年(nián)提前批(pī)的剩余(yú)发行额度(dù)不(bù)及万亿，截至5月上旬尚(shàng)未下发(fā)剩余批次的地方债额度，期间空档可能拖累政府债(zhài)融资表现。

　　新增(zē两个字的励志词语精选，两个字的励志词语有内涵,有深度ng)人民(mín)币贷款偏弱，增量明显弱于历史(shǐ)同期均(jūn)值。各(gè)分项(xiàng)从强到弱排序，企业中长期贷款>；企业(yè)短(duǎn)期贷(dài)款>；居(jū)民短期贷款>；居民中长期贷款。新增人民币(bì)贷(dài)款的最大(dà)问题仍(réng)然在于居(jū)民中长期贷款，房地产销售不振(zhèn)使(shǐ)其增量不足，居民预期(qī)偏弱、提(tí)前(qián)偿还存量(liàng)房贷又雪(xuě)上(shàng)加霜。但(dàn)基于4月这个信(xìn)贷投放传统淡(dàn)季的数据，尚(shàng)不能得(dé)出企业信贷需求(qiú)不足的结论。一方面，企业中长期贷(dài)款在一季度大幅高增(zēng)后，4月又创历(lì)史同期新高，仍能有效发(fā)力(lì)；另一方面，表内票据维持低增长（与去年1-5月表内(nèi)票据高(gāo)增(zēng)长形成对比），也意(yì)味着目前(qián)企业贷款需求或许尚可。此外，4月初以来存款(kuǎn)利率市场化改(gǎi)革较快推进，这有助于(yú)缓解(jiě)银行(xíng)面(miàn)临(lín)的(de)净息差压(yā)力，增强(qiáng)其支(zhī)持实体经济的可持续性，能够为企业(yè)贷款利率的进(jìn)一(yī)步(bù)下调“蓄力”。

　　从货币供应量(liàng)和存款(kuǎn)数(shù)据看：1）M1同比小幅回升。每年(nián)前4个月(yuè)翘尾因素对M1同比走(zǒu)势影响较(jiào)大，或是驱动其(qí)变(biàn)化的主因(yīn)。在(zài)贷款扩张(zhāng)的同时，企业存款也有边际(jì)改善。2）M2同(tóng)比增速有所回落(luò)。4月居民资(zī)产(chǎn)再配置(zhì)，银(yín)行理财规(guī)模重(zhòng)回(huí)扩张，对(duì)M2形(xíng)成拖累。考(kǎo)虑到(dào)去年4月M2同(tóng)比增(zēng)速(sù)较3月(yuè)抬升(shēng)0.8个百分点(diǎn)，基(jī)数(shù)变(biàn)化也有(yǒu)较强影响。3）居民存款同比少增(zēng)。考虑到4月多家中小(xiǎo)银行下调(diào)挂牌存款利率、银行理财市场火热(rè)、居(jū)民(mín)提前偿还房贷规(guī)模较高，其驱动因素更多是(shì)家庭(tíng)资产的再配置(zhì)，流(liú)向消费规模可能较为有限。4）4月财政存款同比大(dà)幅多(duō)增(zēng)，但(dàn)结合基建相(xiāng)关高频开工率和重大项目开(kāi)工金(jīn)额数据看，财政对实体经(jīng)济(jì)支持力(lì)度可能(néng)有所(suǒ)减弱。从4两个字的励志词语精选，两个字的励志词语有内涵,有深度月金融数据看，房地产恢复(fù)仍然(rán)缓(huǎn)慢，此时若财政基(jī)建支持力(lì)度不稳，可能导致中国经济环比(bǐ)增长动能较快(kuài)衰(shuāi)减。

　　目前(qián)社融增速回升幅度较小，但与名义GDP增速对比看，货币政(zhèng)策对实体(tǐ)经济的支持还是(shì)比较有(yǒu)力(lì)的。即便按2023年(nián)中国名(míng)义GDP增速7％-8％的情形（假设(shè)全年录得6％左右的实(shí)际(jì)GDP增速，加上1到2个点的GDP平减指(zhǐ)数），10％的(de)社融增速也应足够与之匹(pǐ)配。我们认(rèn)为，后续需通过财政加力、促进房地产修(xiū)复、促进家庭超额储蓄动用等方式(shì)扩大总需求，夯实经(jīng)济(jì)回升(shēng)势(shì)头。

　　一

　　新增社融表现乏(fá)力

　　新(xīn)增社融表现乏力。2023年(nián)4月新增(zēng)社(shè)会融资规模为1.22万(wàn)亿元，同(tóng)比多增2873亿元；社融存量同比(bǐ)增(zēng)速(sù)持平于上(shàng)月的10％。考虑到去年同期疫情(qíng)多点散发、社融一度触(chù)“冰”的低基数效应，以及今年一季(jì)度“开门红”期间社(shè)融月均同比多增8200多亿的亮眼(yǎn)表现，4月社融表现(xiàn)乏(fá)力(lì)“稳(wěn)信用”压力有所(suǒ)显现(xiàn)。从分项看：

　　一(yī)方(fāng)面，人民币信贷增势(shì)放缓(huǎn)，是4月社融骤降的主要拖累。2023年4月人民币贷两个字的励志词语精选，两个字的励志词语有内涵,有深度款4431亿(yì)元，为2008年以(yǐ)来历史(shǐ)同期的次低点（仅较(jiào)2022年同期高815亿(yì)元）。不过，得益于出(chū)口(kǒu)边际回暖、人民币汇率相(xiāng)对稳定(dìng)，4月外币贷(dài)款同比(bǐ)有所少减。

　　另一方面，表外(wài)融(róng)资和直接融资基(jī)本延续了一(yī)季度(dù)的(de)格局。

• 　　一则，企业直接融资同比缩(suō)量，继续小幅拖累新增社融。2023年4月企业债融(róng)资(zī)、非金融企业境内股票融资分别(bié)同比少增809亿(yì)元、173亿元。今年春节后，企业贷款(kuǎn)发行规模(mó)持(chí)续高于去年同期，但到期(qī)偿还也迎来高峰，对净融资构(gòu)成拖累(lèi)。截至2023年一季度(dù)末，2022年10月推出的500亿元(yuán)民营(yíng)企业债(zhài)券融(róng)资支(zhī)持工(gōng)具(jù)（第二期）尚未(wèi)开始投(tóu)放(fàng)使用(yòng)，相关政策(cè)支持还有待落地。

• 　　二则，政府债融资规模同比多(duō)增(zēng)，但需警惕其“后劲”。今(jīn)年(nián)前4个月，财(cái)政继续前置发力，政府债融资规模较(jiào)去年同期累(lèi)计多增(zēng)3114亿元。以财政预算数据看，2023年政府债融资的总体规模与去年相(xiāng)当(dāng)。但不同(tóng)之处在于，2022年(nián)在3月底就(jiù)已经(jīng)下达剩余(yú)批(pī)次(cì)的新增地方债额度，而(ér)2023年截至5月上旬(xún)仍未下发剩余批次的地方债额度，且(qiě)提前批(pī)的剩余发行额度不及万亿。如果(guǒ)近期(qī)下(xià)达地(dì)方债额度，按照(zhào)往年节奏，经过地方政(zhèng)府项目额度分(fēn)配、预算(suàn)调整程序(xù)，剩余(yú)批次地方债(zhài)可能至6月中下旬才(cái)能发出(chū)，期(qī)间的“空档”可能会(huì)拖累政府债(zhài)融资表(biǎo)现。

• 　　三则，表外融资同比(bǐ)多增，持续对社融构成小幅(fú)支撑。其中，委托贷款和信(xìn)托贷款单月小幅新(xīn)增，相比去(qù)年同(tóng)期(qī)分(fēn)别(bié)多增85亿元、少减734亿元。在表内票据贴(tiē)现(xiàn)减少的情况(kuàng)下，未贴现银行承兑汇票较去(qù)年(nián)同(tóng)期降幅(fú)收窄，同比少减1210亿元。

　　二(èr)

　　贷(dài)款拖(tuō)累(lèi)在居民端

　　2023年4月新增人(rén)民币贷款为(wèi)7188亿元(yuán)，比去年(nián)同期低点(diǎn)仅略有多增，相比18年-21年同期(qī)均值少增6237亿元。各分项从(cóng)强到弱排序，“企业(yè)中(zhōng)长期贷款 >； 企业短期贷款 >； 居民短期贷款 >； 居民中长期贷款”。具体地，

• 　　居民中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)单月(yuè)净偿还规模达历史新高，相比18年-21年同期均值多(duō)减5410亿(yì)元；

• 　　居民短(duǎn)期贷款同比少减(jiǎn)，但较18年-21年同(tóng)期均值多减2625亿(yì)元；

• 　　企业短(duǎn)期贷款同比多(duō)增，但略低于18年-21年(nián)同期均值；

• 　　企(qǐ)业(yè)中长期贷款延续前(qián)期亮眼(yǎn)表现，同比(bǐ)大幅多增4071亿元，且创历史同期新高。

　　总体(tǐ)看，新(xīn)增(zēng)人民(mín)币贷款的最大(dà)问题仍(réng)然在于(yú)居民中长期贷(dài)款，房(fáng)地产销售低迷使(shǐ)其增量不足(zú)，居民预期偏弱、提前偿还存量房(fáng)贷又雪(xuě)上加霜。基于4月这个信(xìn)贷投放传(chuán)统淡季的数(shù)据，尚(shàng)不能得出企(qǐ)业信(xìn)贷需(xū)求不足的结论。

• 　　一方(fāng)面，企业中长期(qī)贷款(kuǎn)在一(yī)季度大(dà)幅高增后，4月又(yòu)创历史(shǐ)同(tóng)期(qī)新(xīn)高，仍然能够(gòu)有效发力。

• 　　另(lìng)一方面，表(biǎo)内票(piào)据维(wéi)持低增(zēng)长（与(yǔ)去年1-5月表内票据高增长形成(chéng)对比），也意味着目前企业贷款需求(qiú)或许尚(shàng)可(kě)。

• 　　此外(wài)，4月初(chū)以来存款利率(lǜ)市(shì)场化改革较(jiào)快推进，这有助于缓解银行面临的净息(xī)差压力，增强(qiáng)其支持实体(tǐ)经济(jì)的可持(chí)续性(xìng)，能够(gòu)为企业贷款利率的 进一(yī)步下调“蓄力(lì)”。

　　三

　　居(jū)民(mín)资产再配置

　　M1同(tóng)比小(xiǎo)幅回升。一方(fāng)面(miàn)，从历(lì)史规律看(kàn)，每年前4个(gè)月翘(qiào)尾因素对M1同比走势的影响较大，这可能是驱动其变化的主要原因。另(lìng)一方面，在企业(yè)贷(dài)款(kuǎn)扩张的(de)同时(shí)，企(qǐ)业存(cún)款也(yě)有边(biān)际改善，4月新增规模约1408亿元，而(ér)21年、22年4月企业存款(kuǎn)均在(zài)减少。

　　M2同(tóng)比增速有所(suǒ)回落(luò)。一方面，4月(yuè)信(xìn)贷(dài)扩(kuò)张乏(fá)力，对M2的(de)支撑不强(qiáng)。另(lìng)一方面，居民(mín)资产再配置，银行理财(cái)规模重回(huí)扩张，对M2也(yě)形(xíng)成拖累。此外(wài)，考虑到去年4月M2同(tóng)比增速较3月抬(tái)升0.8个(gè)百分点，基(jī)数的变化也有较强影响。

　　4月居(jū)民存款出(chū)现了2022年3月以来的(de)首次同比少增，其(qí)驱动因素更多是家庭资产的再配置，流向消费的规模可能较为有(yǒu)限。4月以来多家中小银(yín)行下(xià)调挂牌存款利率（据融360监测数(shù)据，4月份农商行1年(nián)、2年(nián)、3年、5年期存款平(píng)均利率分别环比下(xià)跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银(yín)行理(lǐ)财(cái)市场需(xū)求(qiú)火热，居(jū)民提前偿(cháng)还房贷规模较高（4月居民中(zhōng)长期贷款净偿(cháng)还规模达历史新高）。

　　值得(dé)警惕的是，4月财(cái)政存款同比大幅多增4618亿元，去年(nián)同期(qī)留抵(dǐ)退税推进存在一(yī)定影响。但结(jié)合其(qí)他指标看，财(cái)政对实(shí)体经济的支持力度可(kě)能有所减(jiǎn)弱(ruò)，基建投资相关的高频指标出现了下行的苗头（4月下旬以来，全国高炉开工率(lǜ)、电炉开工率、独立焦化厂焦(jiāo)炉生产(chǎn)率、水泥磨(mó)机运(yùn)转(zhuǎn)率、石油沥青开工率等指标环(huán)比走弱），重大项(xiàng)目开工(gōng)金额同环比(bǐ)较快下滑（据Mysteel不(bù)完(wán)全统(tǒng)计，2023年(nián)4月全国各(gè)地(dì)重大项(xiàng)目(mù)开工总投资(zī)额约(yuē)28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去年同(tóng)期的(de)半(bàn)数）。从(cóng)4月金融数据(jù)看(kàn)，房地(dì)产(chǎn)恢复仍然缓(huǎn)慢，此时如果(guǒ)财政基建支持(chí)力度不稳，可能导致中国经济的环比增(zēng)长动能较快衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 两个字的励志词语精选，两个字的励志词语有内涵,有深度