文(wén)丨明明(míng) 章立聪(cōng) 余经纬(wěi)

　　跨季结束后资(zī)金利率自低位持续上(shàng)行，即(jí)便税期(qī)结束，资金利(lì)率却(què)仍(réng)未回落，反(fǎn)而进一(yī)步走高。我们认为主要是源于：①货币(bì)政策力度边际转(zhuǎn)弱；②税期走(zǒu)款(kuǎn)叠加4月信贷投放情况(kuàng)较好，导致银行资金融出意愿与(yǔ)能力降(jiàng)低。③资金较为拥挤导(dǎo)致债市敏感度(dù)增加。考虑假期和月(yuè)末因素(sù)，预计(jì)短期(qī)内，资金利率下行(xíng)空间有限，波(bō)动幅度(dù)加大，建议投资者关注(zhù)资金面的边际变化(huà)，警(jǐng)惕流(liú)动性大幅收(shōu)紧对债市情绪以及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍近期资金利率持(chí)续上行。

　　跨季结束后资金利率自低(dī)位(wèi)持(chí)续上行，4月18-19日税(shuì)期缴(ji知道直径怎么求圆的周长公式，直径乘以3.14是周长吗ǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运行(xíng)，然而税(shuì)期结束后却并未回落，4月21日冲高至(zhì)2.27％，隔(gé)夜利率上行幅度(dù)更大。从隔夜利率角度(dù)观察，银(yín)行与(yǔ)非(fēi)银机(jī)构间流动性分层现象弱化；此(cǐ)外(wài)，隔夜利(lì)率与7天利(lì)率的期限利(lì)差也明显(xiǎn)压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为(wèi)税期结束(shù)，资金不松，主要有以下(xià)几点原(yuán)因(yīn)：

　　▍其一，货币政(zhèng)策力度边际(jì)转(zhuǎn)弱。

　　稳健的(de)货币政策坚持以我(wǒ)为主、稳(wěn)字(zì)当头，保持货币信贷合(hé)理增长(zhǎng)，确保利(lì)率水平合适，在追求经济提振的同(tóng)时，也(yě)注重防范市场过热带来的金融风险。在(zài)满足广义流动性供需匹配的(de)前提下，货(huò)币工(gōng)具(jù)力度(dù)可能会有所回摆。从央(yāng)行的(de)具体操(cāo)作上来看，MLF小幅增量续做(zuò)，逆回(huí)购投放低量操作，结构性工具(jù)“有进(jìn)有退”，均预(yù)示后续政策将更(gèng)加“精准有(yǒu)力”，流动(dòng)性(xìng)投放趋于谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期(qī)走款叠加4月信贷投放情况较好，导致银行资金融出意(yì)愿与能力降低(dī)。

　　4月18到(dào)19日税期缴款，而4月通常是缴税大月，因此走款可(kě)能对银行间流动性(xìng)带来了一定的压力。此外，参考近期票据利率走(zǒu)势(shì)，预计信贷(dài)增速知道直径怎么求圆的周长公式，直径乘以3.14是周长吗较一季(jì)度将会有所(suǒ)放缓，但4月(yuè)预计仍将(jiāng)保(bǎo)持同比多增的态势。税期(qī)缴款叠加信贷投放，银行系(xì)统整体资金(jīn)流出，因(yīn)此(cǐ)向同业融出(chū)的意愿(yuàn)和能力有所降低。

　　▍其三，资金较(jiào)为拥挤可能会导致债市(shì)脆(cuì)弱性和敏感度增加，且投资者(zhě)对于未来一个月资(zī)金利率(lǜ)上行的担忧(yōu)增加(jiā)。

　　从质(zhì)押式回购(gòu)成交量和我们(men)测算的杠杆率来(lái)看，虽然(rán)上周(zhōu)受(shòu)资(zī)金收紧影(yǐng)响，加杠杆情绪有所降温，但依(yī)然处于(yú)历史相对积极的水平，导致(zhì)债市敏感度增加。此(cǐ)外(wài)投资(zī)者对货币政(zhèng)策力度以及跨(kuà)月资金(jīn)面情况(kuàng)仍存担忧，使得市场上(shàng)对(duì)于未来一个月内资金(jīn)价格上行的(de)预(yù)期(qī)更为强(qiáng)烈。

　　▍后市展望：五一假期(qī)临近，回购资金的(de)期限被(bèi)动拉长，利率下行空间有限。

知道直径怎么求圆的周长公式，直径乘以3.14是周长吗　　月末(mò)往往(wǎng)财(cái)政集中支出，向市场释放资金；但跨月前夕银行资金融出意(yì)愿一(yī)般较低，预计资(zī)金波动(dòng)幅(fú)度较(jiào)大。对于债市(shì)而(ér)言，短期(qī)交(jiāo)易主(zhǔ)线或(huò)延续政(zhèng)策与(yǔ)基(jī)本面(miàn)预期交易，预(yù)计利率以震荡走势为主，建议投资者关注资(zī)金面的边际变化，警惕流动性大幅(fú)收(shōu)紧对债市情绪以及(jí)头寸管(guǎn)理的影响(xiǎng)。

　　▍风险提示：

　　央行货币(bì)政策(cè)不及预(yù)期；经济(jì)复苏节(jié)奏(zòu)不及(jí)预期；银行间市场流(liú)动性过快收紧。

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