金(jīn)融界5月27日(rì)消息 近日因为昆明国资委的(de)一封声明，让城投债成为关注的焦点(diǎn)，当前地(dì)方债的规模和(hé)地方政府的偿债能(néng)力已(yǐ)经(jīng)越来越(yuè)被(bèi)重视。如何如何处置地方债务？

　　中泰证券首席(xí)经济学家李迅(xùn)雷发文称，地(dì)方债包括地方一般债、专项债和包括(kuò)城投债在内的各种隐形(xíng)债，其(qí)规模究竟有多大，尚有争(zhēng)议，但(dàn)增长迅(xùn)猛。包括银行、保(bǎo)险、基金等在(zài)内(nèi)的机构(gòu)投资者是地方(fāng)债的(de)主要持有者，他(tā)们普遍担心的还是城投债务、非标(biāo)等(děng)地方政府(fǔ)隐形债风险。例如，近期贵州省政府发展研究中(zhōng)心提(tí)出(chū)，“化债工作推进异常(cháng)艰难，仅依靠(kào)自身能力已无法得(dé)到(dào)有效解决。”

　　在(zài)李(lǐ)迅雷看来，在土地(dì)财政缩(suō)水的背景(jǐng)下，地方(fāng)政府(fǔ)的财(cái)权与事权不(bù)匹配问(wèn)题又(yòu)凸显出来。在(zài)我国政(zhèng)府杠杆(gān)率(lǜ)水平并不算高(gāo)的(de)前提下，我(wǒ)国地方政府的杠杆率水平确实够高了。需(xū)要(yào)调整中央和地(dì)方之间债务余额的比例(lì)关系。“今(jīn)后应加(jiā)大中央政(zhèng)府的发债规模，为(wèi)地方(fāng)经济减负。”他明确(què)指出。

　　李迅雷认为，在当前(qián)中国经济转型的关键阶段(duàn)，维护地方政府(fǔ)的信(xìn)用，防范区域性金(jīn)融风(fēng)险显得尤为重要，故在城投公司还没(méi)有与政府部(bù)门完全“脱钩”之前(qián)，城投债的(de)“信仰”仍(réng)需要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议给予困难(nán)省份一定的“托(tuō)底”支持，在政(zhèng)策上大力度支持地方政(zhèng)府(fǔ)“化(huà)债”。如帮助地方政府（如城投公司的借新还旧(jiù)）降低债务成本、拉长债(zhài)务期限（非债券类债务(wù)展期，如遵(zūn)义道(dào)桥(qiáo)实践银行(xíng)贷款(kuǎn)展期），通过政(zhèng)策性银(yín)行或商业银行的低息资金来降低债(zhài)务成本，让债务(wù)更加容易滚(gǔn)续。

　　李迅雷还建议，中央(yāng)政策上支持(chí)地方政府(fǔ)通(tōng)过(guò)出让(ràng)国有资(zī)产来偿债。他表示这类(lèi)典(diǎn)型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上(shàng)市公司共计1亿股股份(fèn)（合计占贵州茅台总股本8％，按(àn)当时市价计量市值约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　以(yǐ)下文字(zì)来源(yuán)李迅雷金融与(yǔ)投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处(chù)置(zhì)地方债务的辨证思考》

　　截至2022年(nián)末全国城投有息债务54.1万(wàn)亿元

　　城投平(píng)台成为地方债务主要(yào)体现形式(shì)

　　城(chéng)投债是(shì)指城投(tóu)企业公开发行的公司债券和中期票据。按照新(xīn)预算法、“43号文”出台明(míng)确城(chéng)投债(zhài)与地方政府信用脱(tuō)钩(gōu)，城投公司定位由地方政府投融资机构转变为市(shì)场化运(yùn)营主体，地(dì)方政府不(bù)再(zài)对城投债兜(dōu)底。但实际上市(shì)场仍(réng)然把城投债看一升等于多少毫升应该是1000，一升等于多少毫升ml作(zuò)由(yóu)地(dì)方政府背(bèi)书的高信用等级债(zhài)券。

　　因此城投公司(sī)通常都是地方政(zhèng)府下设(shè)的投融(róng)资机构，很难完全(quán)独(dú)立(lì)成(chéng)为与(yǔ)政(zhèng)府(fǔ)无关的(de)纯(chún)市(shì)场(chǎng)化的企业。城投(tóu)的债务主要(yào)包括向(xiàng)银行借款和发(fā)行(xíng)债券融资(zī)这两种方式(shì)，以(yǐ)前一种(zhǒng)方式为主，但后一种债权(quán)融资的规(guī)模也(yě)不小，到2022年末，余额估计(jì)在13万亿(yì)元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有息债务快速扩张，每(měi)年增速均(jūn)保持在(zài)10％以(yǐ)上，到(dào)2022年末，全国城投(tóu)有(yǒu)息(xī)债务为54.1万亿元，相(xiāng)较2011年的6.4万亿元(yuán)增长了7倍以(yǐ)上。

城投平台发债余额的(de)增长

图片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究(jiū)所

　　因此，城投平(píng)台(tái)实(shí)际上已经成(chéng)为(wèi)地方债务的主要体(tǐ)现形式，规模明显超过地方(fāng)政府的一般债(zhài)和专项债(zhài)之和。城投平台中(zhōng)，如今，城(chéng)投平(píng)台的(de)债券余额(é)大约为(wèi)13.8万亿元，迄(qì)今并无违约案(àn)例，说明城投(tóu)债(zhài)仍属于地方(fāng)政府背书的高等级信用债。但是，城(chéng)投平台的非标违约(yuē)情况时有(yǒu)发生，银行贷款展期、调整还贷方(fāng)式的也比较多。

　　地方政府应确(què)保城投债(zhài)按时兑付(fù)一升等于多少毫升应该是1000，一升等于多少毫升ml，不能轻易违约

　　当前市(shì)场对地方政府债务增长和财政收(shōu)入增速(sù)下降甚至(zhì)负增长(zhǎng)的现(xiàn)象普(pǔ)遍担心，尤其对财力(lì)偏弱的东北、中(zhōng)西部省(shěng)份(fèn)，城(chéng)投债(zhài)的收益率普遍高于东部发达省市。2022年13个省土(tǔ)地出让金对政(zhèng)府债务利息覆盖程度不足(zú)100％（2021年只有(yǒu)5个(gè)），扣(kòu)除(chú)城投拿地之后，捉襟见肘(zhǒu)的情况更加明(míng)显。

　　河南的永煤(méi)债违约(yuē)之后，对(duì)河南(nán)省乃至(zhì)全国的信用债市(shì)场都(dōu)造成负(fù)面冲击，信用(yòng)分层(céng)现象加剧，部分(fēn)经济偏(piān)弱(ruò)区域被边缘化(huà)。例(lì)如青海、云南和天津等近几年融资(zī)成本仍(réng)在上升(shēng)；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然2020年以来(lái)融资成本(běn)有所(suǒ)下降，但(dàn)整体(tǐ)降(jiàng)幅相较全国更小。辽宁、广(guǎng)西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年(nián)以来城投(tóu)债(zhài)加(jiā)权平均票面(miàn)利率降幅也明显不如全国。

　　当(dāng)前在经(jīng)济复苏不及预期的(de)背(bèi)景(jǐng)下，投资(zī)者的(de)风险偏好明(míng)显下降。为此(cǐ)，地(dì)方政(zhèng)府应该确保城投(tóu)债的按(àn)时兑(duì)付。因为违约不仅(jǐn)不能解决(jué)债务(wù)问题，反而会恶化区域信用(yòng)环境，导致地方国企融资难、融资贵。从未来区域经济发展(zhǎn)的角度看，政府部门仍(réng)需要(yào)持续举债(zhài)来实现经(jīng)济平稳增长(zhǎng)，需要保持(chí)政府信(xìn)用(yòng)，不能轻易违约。

　　建议中央大(dà)力(lì)度支(zhī)持地方政府“化债”

　　因(yīn)此，当前迫切需要增强城投(tóu)债权(quán)人的持有信心(xīn)，首(shǒu)先要(yào)确保城投债(zhài)不(bù)违约，这就意味(wèi)着城(chéng)投公司能(néng)够具备低成本的借新还旧能力(lì)。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着对地方债不兜底，但建议(yì)给(gěi)予(yǔ)困难(nán)省份(fèn)一定的(de)“托(tuō)底”支持，即(jí)在(zài)政策上大力度支持(chí)地方(fāng)政府(fǔ)“化(huà)债”，如帮助地(dì)方政府(fǔ)（如(rú)城投公司(sī)的借(jiè)新还旧(jiù)）降低债(zhài)务成本、拉长(zhǎng)债务期限（非债券类债务展期，如遵义(yì)道(dào)桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政策性银行或(huò)商业银行的低息资金(jīn)来(lái)降低(dī)债务成本，让(ràng)债务更加容易滚续。

　　此(cǐ)外，对于地方政府可否通过(guò)出让国有(yǒu)资产来(lái)偿债方面，也(yě)希望(wàng)中(zhōng)央给予政策上的支持(chí)。因为今年3月1日，国资委在对政协十三届全国委(wěi)员会(huì)第(dì)五(wǔ)次会议第00503号提案的答(dá)复中表示(shì)，将适时(shí)出(chū)台制度(dù)规定(dìng)及操作细则(zé)，探索国(guó)有权(quán)益(yì)份额规范化退出的有效方式和途(tú)径，充分发挥有限合(hé)伙企业的优势，助力国有企(qǐ)业创新发展(zhǎn)。

　　通过出(chū)让国有企业股权获得收入偿(cháng)还债(zhài)务，典型案例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次公告(gào)无偿划转上(shàng)市公(gōng)司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计(jì)量市值约(yuē)为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国经(jīng)济(jì)转型的关键(jiàn)阶段，维护地(dì)方政府的信(xìn)用，防范区域性金融风险(xiǎn)显得(dé)尤为重要，故在(zài)城投公司还没有与政(zhèng)府部门完全(quán)“脱钩”之(zhī)前(qián)，城投债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

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