摘(zhāi)要

　　4月社融和贷款总(zǒng)量(liàng)明(míng)显转(zhuǎn)弱，为年(nián)内首次出现，新(xīn)增社融和贷款不及2019-2021同期。关(guān)注两个方面(miàn)：第一，新(xīn)增居民(mín)贷款-2411亿元，意外转(zhuǎn)负，且(qiě)低于去(qù)年同期的(de)-2170亿(yì)元，而4月30大中城市商品(pǐn)房销(xiāo)售的同(tóng)比仍增(zēng)长28.4％。第二，企业融资(zī)也(yě)在(zài)边(biān)际转(zhuǎn)弱，4月新增企业贷(dài)款6839亿元(yuán)，低(dī)于(yú)2020和2021同(tóng)期的(de)平均值8558亿(yì)元(yuán)。表(biǎo)外票(piào)据减少，表内票据增加。不过中长期贷款(kuǎn)仍(réng)在多增，指向结构较好。新(xīn)增非(fēi)银金融机(jī)构贷款2134亿元，反映信(xìn)贷额(é)度相(xiāng)对充裕，部(bù)分额度(dù)给金(jīn)融企(qǐ)业投(tóu)放贷(dài)款(kuǎn)。

　　居民存款下降，或主要是存款搬家理财所致(zhì)，企业存(cún)款活(huó)化过(guò)程仍然不够(gòu)明显。4月居民(mín)存(cún)款下降约1.2万亿元，而理(lǐ)财规模增(zēng)加1.2万亿元，可能反映部(bù)分居民存款(kuǎn)重(zhòng)回理财，居(jū)民超额储蓄向消费的转化仍有待(dài)观察。M1同比增速小(xiǎo)幅反(fǎn)弹，但(dàn)仍(réng)低(dī)于去(qù)年6-10月(yuè)的(de)平(píng)均值，显示企业存款活化程度(dù)较低。

　　债(zhài)市(shì)计入经(jīng)济环比放缓(huǎn)预期。4-5月同比基数较(jiào)低，但PMI、进出口、通(tōng)胀(zhàng)和社融指向部分指标环(huán)比放缓，债券市(shì)场对此已(yǐ)进行部分(fēn)定价，10年国(guó)债收益率一度下行至2.69％，较1年期MLF低6bp。

　　往后看(kàn)，关(guān)注(zhù)两(liǎng)个(gè)线(xiàn)索。一是降(jiàng)息(xī)预期(qī)是否继续升温(wēn)。除了4月居民贷(dài)款偏(piān)弱之外，企业(yè)贷款也在边际转(zhuǎn)弱，但企业(yè)中长期贷款同比多增(zēng)幅度较(jiào)大。在这(zhè)种背景(jǐng)下，MLF利率下调概率不高，还要进一步(bù)观察5-6月贷款(kuǎn)情况。降息预(yù)期可能仍聚焦于(yú)银行存(cún)款利率(lǜ)下(xià)调。二是(shì)流(liú)动性走向。4月以来(lái)的利率曲线下移，背景(jǐng)是流动(dòng)性(xìng)充(chōng)裕。在“市场利率围(wéi)绕政(zhèng)策利率波动”的(de)要求下(xià)，银行间(jiān)资金利率(lǜ)持续低于7天逆回购利率可能并非常态(tài)，短(duǎn)期需要关注5月(yuè)末资金(jīn)利率是否出现(xiàn)类似往年(nián)同(tóng)期的波动。

　　核心假设风(fēng)险。货币政策(cè)出现超预期调整(zhěng)。财(cái)政政策(cè)出现超预期(qī)调(diào)整。流动性出现超预期变化。

　　2023年(nián)5月11日，央行发布4月(yuè)金融数据(jù)。新增社融1.22万亿元，预期1.72万亿元，前(qián)值5.38万亿元(yuán)。社融存量同比增长10.0％，前值10.0％。新增人民币贷款7188亿(yì)元，预期1.14万(wàn)亿元，前(qián)值3.89万(wàn)亿元(yuán)。M1同比增长5.3％，前(qián)值5.1％。M2同(tóng)比增长12.4％，预期(qī)12.5％，前值12.7％（预期值来源于Wind）。

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　　居民融资(zī)再度转负

　　4月新增社融(róng)和贷(dài)款不(bù)及2019-2021同期(qī)。4月新增社融1.22万亿(yì)元，新增(zēng)人民(mín)币贷款7188亿元。尽(jǐn)管今年4月(yuè)社(shè)融和贷款(kuǎn)实(shí)现同比小幅正增，但去年同期因局部(bù)疫情(qíng)而基数(shù)偏低，今(jīn)年4月新(xīn)增社融和贷款要低(dī)于2019-2021同期的平均值（2.21万亿元、1.40万亿元）。

　　从社融分项看，新增贷(dài)款（社(shè)融(róng)口径）4431亿(yì)元(yuán)，同比+729亿元，仅为2019年同期(qī)8733亿元(yuán)的50.7％ ；新(xīn)增未贴(tiē)现票据融资-1347亿(yì)元，因基数较低，同比+1210亿元(yuán)；新增信托贷款(kuǎn)119亿元，同样基数较低(dī)，同(tóng)比+734亿元。社融同比增长10.0％，与(yǔ)3月(yuè)相持平。

　　4月融资数据，关注以下两个方面：

　　第(dì)一，居民融(róng)资出现反复，意外转(zhuǎn)负，且低于去年同期。4月新增居民(mín)贷款-2411亿元，为(wèi)去年(nián)3月以来最(zuì)低值，低(dī)于去年同期的(de)-2170亿元。拆分来看，新(xīn)增(zēng)居民(mín)短贷-1255亿(yì)元；中长期贷款-1156亿元。对(duì)比1-3月(yuè)居民新增贷款平均值(zhí)5700亿元，4月新增居民贷款(kuǎn)转(zhuǎn)负，反映居民融资需求修复并不稳(wěn)固。

　　第二，企(qǐ)业融资(zī)也在边际转(zhuǎn)弱。4月新增企业贷款6839亿元，略多于(yú)去年同期(qī)的5784亿元，但低于2020和2021同期的(de)平均值8558亿元。

　　4月新增表(biǎo)内(nèi)票据融资1280亿元，结合4月(yuè)票(piào)据利率较3月明显回落以及新(xīn)增未(wèi)贴现(xiàn)票据下降，指向(xiàng)票据(jù)供给相(xiāng)对(duì)不足，部分从表外转入表内。新增非银金融机构(gòu)贷款2134亿元，反映信贷(dài)额度相对充裕，在满足实体融资的同时，还给(gěi)金融(róng)企(qǐ)业(yè)投放贷款(kuǎn)。

　　不(bù)过企业融资结构向(xiàng)好，中长期贷款延续同比多增(zēng)。4月新增企业中(zhōng)长期贷款6669亿(yì)元，同比多4017亿元，连续九个月同比多(duō)增。企(qǐ)业债(zhài)净融资2843亿(yì)元(yuán)，与(yǔ)一(yī)季(jì)度的平均值2827亿元(yuán)较为接近(jìn)；城投净融资方(fāng)面，4月城投债发(fā)行7292亿元，净融(róng)资1935亿元，占企业债净融资的68％。

　　其他方(fāng)面，政府债(zhài)净融资(zī)略高于去年同期(qī)。4月社(shè)融口径政(zhèng)府债(zhài)净融资4548亿元，较去(qù)年(nián)同期(qī)多636亿元。4月(yuè)政府债净发行4269亿元，国(guó)债净发行1833亿元，地(dì)方债净发(fā)行2436亿(yì)元。4月(yuè)地方债净发行(xíng)显(xiǎn)著低于1-3月的5250-6400亿元。去(qù)年5月和6月地方债净发行达到9639亿(yì)元和(hé)14994亿元，如今年5-6月地方新增债主要发行提前批额度，地方债(zhài)净(jìng)发(fā)行规(guī)模(mó)或(huò)在6000亿元(yuán)左右， 地方债对社融(róng)存量同比增速的拖累(lèi)或(huò)达0.5-0.6个百分点(diǎn) 。

　　4月社融(róng)和信贷数据边际(jì)转弱(ruò)，环比降(jiàng)幅大(dà)于季节(jié)性规律。一方(fāng)面，新增居民贷款意(yì)外转负，甚至弱于(yú)去年(nián)同期，而4月30大(dà)中城市商品(pǐn)房销售的同比仍增长(zhǎng)28.4％。另一方面，企业融资也出现(xiàn)放(fàng)缓迹象，不过中长(zhǎng)期贷(dài)款仍在多增，指向结构较好。接下来重点关注居民融资和企业融资的总(zǒng)量是否修复，其(qí)次是(shì)企业存(cún)款活化(huà)过程。

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　　存(cún)款下降(jiàng)，活化(huà)程(chéng)度(dù)未见(jiàn)明显改善

　　M2同比增速小幅(fú)回落。4月M2同比增速12.4％，回落0.3个(gè)百分点(diǎn)。M2环比-6066亿元，2022年(nián)同期增量为2023亿元。存款(kuǎn)结构(gòu)方面：

　　新增居民(mín)存款-1.20万(wàn)亿(yì)元，同比(bǐ)-4618亿元。居民存款结束(shù)了(le)连续13个月的(de)同比多增。居民存款可能(néng)有几个去向，一是3月末回(huí)表的理财资金，在(zài)4月再度出表回到理财，表现为(wèi)4月理财(cái)规模(mó)的增长(zhǎng)，4月理财规(guī)模增约1.2万亿(yì)元至26.2万亿元（详见(jiàn)《居民风险偏好(hǎo)仍低(dī)，理财增量66％在现金(jīn)管理》），规模(mó)上与(yǔ)居民存款降幅基(jī)本匹配；二是预留(liú)资金用于小长假消(xiāo)费，对应(yīng)部分转为企业(yè)存款(kuǎn)；三是4月在30大中城(chéng)市(shì)地(dì)产(chǎn)销售(shòu)同比增(zēng)28.4％的(de)情(qíng)况下，居民贷(dài)款同比转负，居民购房可能更(gèng)多依赖自有资金，对应(yīng)居民存款减少(shǎo)，或转为企业存款等。此外，4月物价下降和就业压(yā)力边际(jì)上升(shēng)。CPI同比下行至(zhì)0.1％，制造业和非制造(zào)业PMI从业人员分(fēn)项均位于荣枯线(xiàn)之下，可(kě)能制约了(le)居民消(xiāo)费需求释放(fàng)，使得储蓄意愿维(wéi)持(chí)高位，居(jū)民加杠(gāng)杆意愿也偏弱。

　　新(xīn)增企(qǐ)业存款1408亿元，去(qù)年同期为-1210亿元，同(tóng)比+2618亿元。M1环比(bǐ)-8260亿元（主要对应企业(yè)活期存款(kuǎn)增量），去年同期为-8925亿(yì)元。4月M1同比增长5.3％，略高于3月的5.1％，对(duì)比去年6-10月的平(píng)均(jūn)值约6.2％仍偏(piān)低(dī)。企业(yè)存款活化程(chéng)度(dù)略(lüè)有改善，但幅度(dù)有限。4月企业存(cún)款结构数据尚(shàng)未发布，观察3月数据(jù)，新(xīn)增企(qǐ)业定期存款1.40万亿元，同比多增1474亿元；新(xīn)增活期存款1.19万亿元，同比少增2290亿(yì)元。

　　综合来看(kàn)，4月M1同比增速(sù)小幅反弹，企业存款活化(huà)略有改善；居(jū)民存款转为同比少增，部(bù)分可能(néng)转(zhuǎn)回银行(xíng)理财(cái)。

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　　从(cóng)金融数据看(kàn)流(liú)动性：4月末超储率约(yuē)1.4％

　　从3月金融数据来看对流动性存在影响(xiǎng)的(de)一(yī)些(xiē)因素：

　　一是财政(zhèng)存款显示(shì)财政收支差额接近2019和2021同(tóng)期。4月新增财(cái)政存款5028亿元，而(ér)去年同期仅为410亿元(yuán)，因去(qù)年退税规模较大，5028亿元较为接近2019和2021同(tóng)期。从财(cái)政(zhèng)存款剔除(chú)政府债净缴款之后，剩(shèng)余的是财政(zhèng)收支差额。今年4月政府债净缴款(kuǎn)2436亿元，财政收支差额(é)（收(shōu)入大于支出）2592亿元，而(ér)去年(nián)同期财(cái)政收支差额(é)为-2950亿元，2019和2021同期(qī)分(fēn)别为2564亿元(yuán)和2462亿(yì)元(yuán)。由此可知，4月财政收支(zhī)差(chà)额(é)与2019和2021年同期较为接近。

　　二(èr)是(shì)存款(kuǎn)缴准，4月新增居民和(hé)企业存款合计-10592亿元，对应缴准规模约-800亿(yì)元（乘以加权法准率(lǜ)7.6％）。而2-3月缴准量(liàng)则(zé)分别为(wèi)1600亿元、4200亿元。

　　三是M0变化。4月末M0环比增309亿元(yuán)，边际变化不大。