5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计(jì)有效(xiào)认购申请份额(é)总额超过20亿份发行上限(xiàn)，将启动比例配售。这则小(xiǎo)公告体现出市场对(duì)这一(yī)“中特估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实(shí)际上(shàng)，近期围绕(rào)着“中特估”的行(xíng)情，市场关(guān)注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一些(xiē)基(jī)金经理开始调仓(cāng)换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情(qíng)绪(xù)面、估值方式等问(wèn)题(tí)成(chéng)为(wèi)市场(chǎng)关注焦点，中国基(jī)金报采访多位投研(yán)人士(shì)，解析“中特估”这些焦点问(wèn)题。

　　央(yāng)企主题(tí)ETF密集上报发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特(tè)估”主(zhǔ)题积极(jí)追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企红(hóng)利ETF罕见出现启动“比例(lì)配售”情(qíng)况(kuàng)，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只国央企主题基金发(fā)行，市场(chǎng)对此充满期(qī)待，如5月(yuè)15日就有(yǒu)3只央(yāng警察扫黄为什么很少去大酒店，警察会去星级酒店扫黄吗)企回(huí)报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引领、央企现(xiàn)代能(néng)源等ETF也将获(huò)批发行，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基金在(zài)排队入市(shì)。

　　这些或成为这(zhè)一波(bō)“中(zhōng)特(tè)估(gū)”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙(lóng)表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是构成催(cuī)化因素(sù)的，近期银行(xíng)股大涨的(de)一个催化因素就是(shì)积极推介相关(guān)央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的(de)发(fā)行，和诸(zhū)多主题(tí)基金的(de)申报发行，我认为确实会(huì)成(chéng)为引爆行情的(de)催化剂(jì)，基本面、资(zī)金(jīn)面、政策面都(dōu)在向(xiàng)好，下半年，中(zhōng)特估有可能独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部(bù)基(jī)金经(jīng)理杨振建就表(biǎo)示，近期密集申报的国央企主题(tí)基金主要(yào)涉(shè)及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样(yàng)的布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的(de)发行将成为行情进一步上涨的催化剂。去年以来公(gōng)募基金发行整体平(píng)淡，近期多只国央企主题基金申(shēn)报和发行，行(xíng)情火热下(xià)将为市(shì)场带来增(zēng)量资(zī)金，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监王帅(shuài)认为(wèi)，公募基金积(jī)极布局(jú)央国企(qǐ)主题基金(jīn)，一方面(miàn)是(shì)因(yīn)为新一轮(lún)深(shēn)化国企(qǐ)改革的大幕将拉(lā)开，叠加“中(zhōng)特(tè)估”概念，央国企(qǐ)上(shàng)市公司的投资价(jià)值凸(tū)显，该主题(tí)的基金将为投资者提供更丰富的工(gōng)具以参与到央国企(qǐ)投资。另一方面(miàn)是落(luò)实公募基(jī)金行业(yè)高质(zhì)量发展(zhǎn)的要求，引导更多资金参与央国(guó)企改革，更好发挥公(gōng)募基(jī)金服务资(zī)本市场改革、服务实(shí)体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发行将为央(yāng)企相关(guān)标的和(hé)板(bǎn)块带(dài)来增量资(zī)金，提升(shēng)交(jiāo)易活跃度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行情明(míng)显(xiǎn)，中特估(gū)和人工智能成为两大明显的主线(xiàn)，而新能源等前期热(rè)门赛道股冷却(què)，在此背(bèi)景下，一(yī)些基(jī)金(jīn)经理(lǐ)开始调仓换股“中特(tè)估(gū)概念”。

　　万(wàn)家基金基(jī)金经(jīng)理章恒直言，自己目前重点关注三大行业(yè)，火电、券商、军工，这三(sān)大(dà)行业主要是(shì)央企或地方国资(zī)所在的行业(yè)，民营企(qǐ)业占比较少(shǎo)。

　　“首(shǒu)先是基于行业(yè)本身基本面(miàn)在今年会有重大的(de)向上变化的机(jī)会，比(bǐ)如火电，会受益(yì)于煤炭价格的下跌，扭(niǔ)亏(kuī)为盈(yíng)；券(quàn)商，会(huì)受益(yì)于今年(nián)市场成交量的放大(dà)，盈利大幅增长等。同时，随着(zhe)国有企业改革的推进(jìn)，大(dà)概率这(zhè)些企业会(huì)进(jìn)入一个提质增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过去(qù)5年10年改革的(de)成果，是(shì)非(fēi)常基本面的，和他(tā)过(guò)去1至2年研(yán)究投(tóu)资(zī)思路也(yě)非常吻(wěn)合，为(wèi)在下(xià)半年(nián)抓住这波中(zhōng)特估的投资机会做好(hǎo)了(le)准备。

　　“去年年底已开始重视(shì)中特(tè)估的(de)投(tóu)资(zī)机(jī)会(huì)，判断中特(tè)估的机(jī)会(huì)未(wèi)来三年分两个阶(jiē)段。”融(róng)通红利机会(huì)基金经理何龙表示，第一(yī)阶段也(yě)就是(shì)今年以数(shù)字经济和“一(yī)带一路”的主题普涨(zhǎng)性机会为(wèi)主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益率极高的品种(zhǒng)，将会迎来普(pǔ)涨性(xìng)的机会(huì)。第二阶段是未来(lái)两年，在主题(tí)性机会消散以后，基于顶层设(shè)计(jì)对国央经(jīng)营管理价值导向变化(huà)，我们判(pàn)断经营成(chéng)果随(suí)之改(gǎi)变(biàn)是一个慢变量，会在(zài)未来两年(nián)体现(xiàn)在(zài)每一个央国(guó)企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖掘公(gōng)司经营层(céng)面(miàn)可能发生显著正向变化的个(gè)股提前进行布局，比(bǐ)如医药和消费等行业(yè)。

　　其(qí)实一季报已(yǐ)经显露出不少基(jī)金在行(xíng)动(dòng)。国金(jīn)证(zhèng)券研究(jiū)所数据显示，偏股(gǔ)主动型基金2022年年报前十大(dà)重仓股股(gǔ)票池中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏股主动型基(jī)金持有股票市(shì)值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报(bào)披(pī)露的持仓(cāng)中，“中特估(gū)”概念占(zhàn)偏(piān)股主(警察扫黄为什么很少去大酒店，警察会去星级酒店扫黄吗zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)持有股票市值比(bǐ)例提(tí)高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概(gài)念(niàn)股在偏股主动型基金的(de)持仓中(zhōng)，占比明显提(tí)高。上(shàng)述数据显示，根据(jù)偏(piān)股主动型(xíng)基金2022年报(bào)及(jí)2023年一(yī)季报十大重仓股的数(shù)据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓(cāng)“中特估(gū)”概念(niàn)股的市值(zhí)占2022年末股票总市值比例，一季度(dù)超过30％的偏股主动(dòng)型(xíng)基金主动加仓了“中特(tè)估(gū)”概念(niàn)股，198只(zhǐ)基(jī)金在2022年(nián)末不持(chí)有“中特(tè)估”概念股，但(dàn)在(zài)一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示，一季度主(zhǔ)动偏股型(xíng)公募基金(jīn)对(duì)港股央国企(qǐ)的持股市值(zhí)比重达到2019年以来的新高(gāo)，港股(gǔ)央国企持股(gǔ)总市值(zhí)占港股持股(gǔ)总市值的比重由2022年(nián)四(sì)季度的25.1％提(tí)升至2023年(nián)一季度的(de)32.9％，远高于2020年低(dī)点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国央企专(zhuān)门的股(gǔ)票(piào)库

　　可(kě)以说中国特色估(gū)值体系(xì)，正深刻影响(xiǎng)基金公司的投研，落实到日常的投(tóu)研流程和实践之(zhī)中，不少基金公司在(zài)加(jiā)大投研力量，更有专门构(gòu)建(jiàn)国央(yāng)企股票库。

　　融(róng)通红利机会基金(jīn)经理何龙就介绍，一方面，从顶(dǐng)层设计改变研究员过去(qù)对国(guó)央企的固(gù)定思维(wéi)，需要实地考察国央企，并(bìng)且需要利用当前国央企愿意(yì)交(jiāo)流的(de)契机，多花精力去进行跟踪(zōng)发现变化(huà)。

　　另一方面，融通基(jī)金在(zài)行动上，要求研究员将自己(jǐ)所覆盖行业的所有国央(yāng)企构建专门的股票库，并进行长期(qī)跟踪，包括考(kǎo)察其实地(dì)调研的的(de)成果，了解国央企经营(yíng)思(sī)路和财务导向的(de)变化，结合行业趋势和(hé)特征(zhēng)，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的(de)，银(yín)华基(jī)金(jīn)ETF业务总监王帅也谈(tán)到“认(rèn)识”上的(de)重视。他表示(shì)，通(tōng)过深(shēn)入(rù)学习，对“中特估”有了(le)更(gèng)深刻(kè)的(de)认识：首先要认识市场体制机(jī)制、行业产业(yè)结构、主体持(chí)续发展(zhǎn)能力(lì)等(děng)方面所体(tǐ)现的鲜明中国(guó)元素和发(fā)展阶段特征，“中特估”应(yīng)该是在此基(jī)础(chǔ)上(shàng)构建的具有时(shí)代特征(zhēng)和中国(guó)特色、符合(hé)国家战(zhàn)略导向(xiàng)的估(gū)值体系，而(ér)不是(shì)简单套用(yòng)国外的传(chuán)统估值模(mó)型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个(gè)概念所(suǒ)涉及(jí)到的行业(yè)和公司，一直(zhí)在发生(shēng)的变化(huà)。”万家基金经理章(zhāng)恒表(biǎo)示，万家基金一(yī)直非常关注传统产业的变化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定能够(gòu)抓住中特(tè)估这(zhè)波行(xíng)情的(de)机会的。同时，随着时局的变化，也在增加相关(guān)行(xíng)业的研究力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春表(biǎo)示，积极践行中国特色的(de)估值(zhí)体(tǐ)系是资(zī)本(běn)市场使命，投资者需要(yào)学习领会并针对原有(yǒu)的估值体系进行改造，以(yǐ)适应(yīng)现实的需要(yào)。明确(què)该体系(xì)的框架是(shì)第一位的工作，合理(lǐ)设置指(zhǐ)标也非常重要，投资者的认(rèn)可和实施是最终该体系能否具备长期价值的基(jī)础。不过，他也提(tí)醒，人(rén)为(wèi)的拔估值是很大的认知误区，市场化认可是基(jī)本的常(cháng)识，不可(kě)误判。

　　体现社会价值(zhí)与国家战略价值(zhí)

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是国(guó)民经济的支柱，国企(qǐ)央企发展要符合(hé)国家战略发展(zhǎn)发向，更需要(yào)承担社会公共责任等。而这些都(dōu)应该考虑进估值体系(xì)之中(zhōng)，也引发(fā)市场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企的估值方式要充分体现企业(yè)的社会价值与国家战(zhàn)略价(jià)值，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担(dān)社会(huì)价(jià)值、符合国家战略发(fā)展的价值？首要任(rèn)务就构建(jiàn)中国(guó)特色的(de)价值评价体系(xì)，改变从以私人股东权益(yì)出(chū)发，现金流(liú)折现为主要方法的单(dān)一价值估值体系，转向社(shè)会整体价(jià)值(zhí)观(guān)念、纳入中国特(tè)色的ESG评(píng)价体系，充分(fēn)体现企业(yè)的社会价值与国家战略(lüè)价值。”博时基金指数与量化投资部基(jī)金经理杨(yáng)振建表示(shì)。

　　杨振建也直言(yán)，近年(nián)来(lái)国资(zī)委指导国内团队对于中国(guó)特色ESG披露与评价体系不(bù)断探索，结合国(guó)际通用规则，目前已经形(xíng)成了初步的企业社会价(jià)值评(píng)价体系，其中包括《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企业上市公司环境(jìng)、社会及(jí)治(zhì)理(lǐ)（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王(wáng)帅(shuài)也认为，“中(zhōng)特估”应该是(shì)注重企业价值的可持续估值，要重视股东、员工和社会责(zé)任等要素对企业稳健成长的重大意义，重视稳定的(de)现金流、持续增长的盈利、科技创新对提升企业内在价(jià)值的积(jī)极作用(yòng)，这样有(yǒu)利于提高(gāo)估值(zhí)定价模型(xíng)的科学性(xìng)和(hé)有效性。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建(jiàn)等实务工作(zuò)中(zhōng)，都有成熟的量化指标可以使用，包括净资产收益(yì)率、营业现金比(bǐ)率(lǜ)、资产(chǎn)负债率、研(yán)发(fā)经费投入(rù)强(qiáng)度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细(xì)致分析在估值(zhí)思维、估值结论、估(gū)值判断上(shàng)有(yǒu)变化(huà)，尤(yóu)其是估值(zhí)的方法和(hé)指标上，他认(rèn)为(wèi)其(qí)包括产业链上下(xià)游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向上的研究，强调政策优(yōu)惠、产业(yè)发展、市场竞争(zhēng)力和可持续发展(zhǎn)等各种因素与企业价值(zhí)的关系。这(zhè)些因素在(zài)对估值结论和判断的影响上，也使得中国特色的估值(zhí)体系与传(chuán)统的估值体系有所不同。

　　“所以(yǐ)估值思(sī)维的变化(huà)，还有估值结论和估值(zhí)判(pàn)断(duàn)的变化，都是为了更好地适应中国的(de)市(shì)场(chǎng)和(hé)经济特点，提供更精准、更(gèng)合理(lǐ)的(de)企业估值信息(xī)。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席经济学(xué)家魏(wèi)凤春直言，这需(xū)要在(zài)实践中进行探(tàn)索，目前(qián)尚(shàng)没有公认的(de)指标可以使用(yòng)。

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