《基金(jīn)经理(lǐ)投(tóu)资(zī)笔记(jì)》宏观策略(lüè)系列

　　把脉经济(jì)周期拐点 实现财富管理升级

　　作(zuò)者：魏 凤(fèng) 春（博士），创金合信(xìn)基金(jīn)首席经(jīng)济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创(chuàng)金合信基金(jīn)基金(jīn)经(jīng)理

　　乱云飞(fēi)渡(dù)仍从容

　　上期(qī)分(fēn)享中（查看(kàn)原文），我(wǒ)们提出了5月是乱花渐欲(yù)迷人眼，一个(gè)大的背景是市场(chǎng)进(jìn)入了(le)战略相持阶段(duàn)，进攻(gōng)和防守的(de)理由都(dōu)不是(shì)非常清晰(xī)。周末中央发布长期的产业政策(cè)，基调是清晰的，但那(nà)是(shì)诗和(hé)远(yuǎn)方，是战(zhàn)略性的布局(jú)，很多投(tóu)资者更(gèng)喜欢战术(shù)性的机会(huì)。伯(bó)克希(xī)尔哈撒韦年(nián)度股东(dōng)大会在巴菲(fēi)特的老家奥(ào)巴(bā)哈(hā)举行，吸引了(le)全球投(tóu)资(zī)者的目光(guāng)，投资者总希望可(kě)以从中(zhōng)寻(xún)找(zhǎo)到投资(zī)的秘诀(jué)，价值投资的道虽(suī)相同，但法、术、器是各异的。不(bù)仅如此，伯克希尔决策(cè)者对宏观环(huán)境的担忧(yōu)，对数字技术的批判(pàn)，很(hěn)多与会(huì)者(zhě)收获的可能不是清晰(xī)的思路，而是在迷宫中又多走了一圈。

　　一(yī)、市场陷入(rù)僵持(chí)阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场有(yǒu)“五穷、六绝(jué)、七翻身”的说法，谨(jǐn)慎的A股(gǔ)投资(zī)者也(yě)开(kāi)始考虑Sell in May,一个很(hěn)重要的(de)理由是根据惯例，银行保险等利好兑现(xiàn)后往往是市(shì)场开始调整(zhěng)的(de)开始。A股(gǔ)投(tóu)资历(lì)来是有季节(jié)性的，但这未(wèi)必是(shì)历史(shǐ)的铁律，比如(rú)2022年5月(yuè)市场在新(xīn)的政策(cè)基调下开始全面大反攻。我们需要因时而变，投资者需(xū)要考虑到当前的市(shì)场背景已经和(hé)之前有很大的不同。当前市场进(jìn)入战略僵持阶段(duàn)的一个重要(yào)理(lǐ)由是(shì)除了逻(luó)辑推演(yǎn)，很多重要问题很难用(yòng)清晰的事实(shí)来验(yàn)证(zhèng)。谨慎的投资者往往是见好就收或者谋定而后动，因此才有(yǒu)了上述的猜测。

　　市场(chǎng)不清楚的地方在(zài)哪里呢？

　　第一，从(cóng)内(nèi)部看，市场已经提前交易了政策(cè)的(de)方(fāng)向，而且(qiě)今年国内的政(zhèng)策本身(shēn)也不(bù)是(shì)大开大合(hé)。新出台的政策更(gèng)多(duō)地在落实上，较少新的提法。

　　第(dì)二，从外部看，美联储依然在通胀、就业数据、金融数(shù)据和增(zēng)长数据传递的混乱信息(xī)中纠结。

　　第三，从投资(zī)主(zhǔ)线看，数字经济和(hé)中特估(gū)依然既有政策(cè)、也有业绩或者有未来预期的业绩改善，但短期游戏、传媒、中特估(gū)与(yǔ)其他(tā)板块分化较(jiào)为(wèi)极致，也是不争的事实。除了这两条主线外(wài)，金融、消费和公用事业有反弹，但难(nán)以成为(wèi)持续(xù)的配(pèi)置主题，新能(néng)源崩(bēng)坏的筹码预期也(yě)决定了反弹(dàn)的脆弱性。

　　第四，从(cóng)交易(yì)行为看(kàn)，投资者并未(wèi)形成一(yī)致预(yù)期。随(suí)着一季一kg等于多少斤 1公斤等于2斤吗报的(de)披(pī)露，市场阶(jiē)段(duàn)性发挥了对盈利(lì)现实的定价(jià)效率。具体(tǐ)表现为(wèi)，业绩出现一定(dìng)修复和表现有韧(rèn)性的金融(róng)、中药、电力、中特估主题以及TMT中的游戏传(chuán)媒等(děng)表现较好，家(jiā)电此前也有一定表现。不(bù)过，随着业绩的(de)公布反(fǎn)而出现了一(yī)定(dìng)的买(mǎi)预期卖现实的操作。当然，相对而言(yán)市场也有定(dìng)价效率不稳定(dìng)的一面，同样是业绩修复或(huò)有韧性的农林牧渔、新能源和消费板块(kuài)，整体表现(xiàn)则一般。

　　二、市(shì)场僵持(chí)的原(yuán)因：一季(jì)报显示企业盈利仍在磨底阶段

　　短期(qī)市场的核(hé)心矛(máo)盾(dùn)在于(yú)缺乏特别明显(xiǎn)的亮点，TMT主线前期超额收益过于(yú)显著，目(mù)前除了游(yóu)戏、传媒(méi)一(yī)枝独秀外，其他TMT细(xì)分领域(yù)阶段性有所回调。中特(tè)估相关的基建、银行、石(shí)油、出版等(děng)板块盈利有支撑(chēng)、估值(zhí)也较低(dī)，因(yīn)此在(zài)最近市场调整(zhěng)的时候整体表现较(jiào)好。在这两条我(wǒ)们看好(hǎo)的全年主线之外，市(shì)场部(bù)分定价了一季报行情，但核心问(wèn)题在(zài)于(yú)当前盈(yíng)利仍处在磨底阶段。扣除金(jīn)融(róng)和两桶油，A股的(de)盈利还在下(xià)滑，这(zhè)意味着短期(qī)盈利(lì)很难撑起(qǐ)A股系统性的行(xíng)情。所以，我(wǒ)们(men)看到这两条主线之外其他业(yè)绩尚可的板块，整体反弹的(de)幅度(dù)都相对有(yǒu)限(xiàn)。消费的盈(yíng)利有(yǒu)一定的(de)修复，而市场由(yóu)于前(qián)期(qī)的(de)悲观情绪尚未对其(qí)定价，这可能蕴含(hán)阶段性交(jiāo)易(yì)机(jī)会。

　　三、战(zhàn)略性布局是清晰而明确(què)的：政策(cè)关注(zhù)产业升级和人(rén)的问题(tí)

　　近期国内也处于(yú)一(yī)个会(huì)议密集召(zhào)开的阶段，政治局会议、中央财经委会(huì)议和(hé)国常会相继(jì)召开。决策层对于(yú)当前经济复苏动力不足(zú)、复苏势头不稳的问题，有(yǒu)着清(qīng)醒(xǐng)的认(rèn)识，短(duǎn)期的(de)工作重(zhòng)点是恢复(fù)和扩大需(xū)求，但同(tóng)时(shí)也明确不会再(zài)走老(lǎo)路(lù)——不会(huì)通过低水平的债务(wù)扩张来刺激经济(jì)，而是聚焦实体经济(jì)的产业升级，推进产业智能化、绿色化、融合(hé)化。

　　现(xiàn)代产业体系下的(de)融合发展(zhǎn)

　　这次财经委会议的一个新提(tí)法是“坚(jiān)持三次(cì)产业融合发展，避免割裂对立；坚持推动传统产业(yè)转型升级(jí)，不能当成(chéng)‘低端(duān)产业’简单退出”，这个提法很(hěn)重要。我们去年底强调接下来一(yī)段时间的政策需要强调均衡性和(hé)系(xì)统(tǒng)性(xìng)，才能形成经济发(fā)展的合力(lì)。卡脖子的(de)领(lǐng)域要重点支持(chí)和发(fā)展，但是经济的运行(xíng)是一个完整的系统(tǒng)，生产和消(xiāo)费、实体经济(jì)和(hé)金融(róng)支撑、高科(kē)技领域(yù)和低技术领域(yù)、融资(zī)-设计-制造—物流-销售-服(fú)务等各方面(miàn)需要协调发展，大家的信心(xīn)慢(màn)慢(màn)恢复、收(shōu)入慢慢(màn)恢复，才能够真正把需求拉(lā)动起来。不(bù)能够孤立、片面地理解和执行(xíng)政策，毕竟即(jí)使是芯片这(zhè)么最高科技的领(lǐng)域，它的下游(yóu)需求也主要来一kg等于多少斤 1公斤等于2斤吗自消费电子产品中的(de)手机、汽车、智能家居等等，没有(yǒu)需求(qiú)的拉动，产业的发展就缺乏良性循环的基(jī)础(chǔ)。

　　高质量的人才红(hóng)利

　　另外，最近(jìn)政策讨(tǎo)论的一个(gè)重点是人，作为投资生产拉动(dòng)核心的企业(yè)家、作为人(rén)力资源重(zhòng)点的(de)人才、承载民族未来的新(xīn)生人口、需要(yào)关注的老龄(líng)人(rén)口。当前中国(guó)的(de)发(fā)展逐渐从资(zī)本(běn)和劳动要(yào)素(sù)拉动转向人(rén)力资源(yuán)拉动，技术创新成为能(néng)否突破内外部约束(shù)的关键。技术创新能力取决(jué)于制度保障下的主观(guān)能动性，在经历(lì)了过去(qù)几(jǐ)年的非常态之后(hòu)，在(zài)内外部不确(què)定性的(de)制(zhì)约下，如(rú)何让当前每个主体充(chōng)满信心、充满(mǎn)主(zhǔ)观能动性，是(shì)政策(cè)的重心。以(yǐ)人工(gōng)智能为代表的数字经济大发展，有可能能够帮助我们(men)适当缩(suō)小(xiǎo)国(guó)际竞争中(zhōng)人力(lì)资源的差距(jù)，这需要从一个(gè)更高的角度(dù)理解(jiě)人工智能和数字(zì)经济(jì)。

　　四、乱云飞渡仍(réng)从(cóng)容：乱战之后的投(tóu)资路径

　　5月的市(shì)场，看起来是战略(lüè)僵(jiāng)持阶(jiē)段的(de)乱(luàn)战。接下(xià)来的政(zhèng)策(cè)力度(dù)和效(xiào)果有多大、盈利能(néng)否实质性的反弹、经济复苏的斜率是否面临(lín)趋(qū)缓的压力(lì)、海(hǎi)外的潜在风险到底有多大(dà)、美联储到底下一(yī)步面(miàn)临的是什么样的经(jīng)济(jì)形(xíng)势等(děng)，投(tóu)资者希(xī)望渐次判断上述一系(xì)列的重要(yào)问(wèn)题的程度，并据此(cǐ)进行布局。

　　从这个(gè)意义上讲，5月交易(yì)机会可能更均衡、但也更(gèng)脆弱，当前可能是一(yī)个布局的好阶段，而未必会(huì)是(shì)收获的(de)阶段。投(tóu)资者需要多一点耐心，风浪(làng)越大，下一次的鱼越贵。

　　“乱(luàn)云(yún)飞渡仍(réng)从容”，这(zhè)是我们从巴菲特历次(cì)股东大(dà)会(huì)上看到价值(zhí)投资者很重要的(de)一个特(tè)质，即我们提倡的“道”。市场(chǎng)的乱是暂时的，随着事实的清晰，投资路径也将会非(fēi)常明确(què)。这个路径，我们从产业视角做了一(yī)下梳理，供投资(zī)者参考。

　　具体而言：投(tóu)资的上(shàng)限是产业(yè)现(xiàn)代化，科技自主(zhǔ)可用(yòng)，数字化(huà)、高端化与智(zhì)能(néng)化是明确的诗与(yǔ)远方，需要进行战(zhàn)略布局。投资的(de)下限是避(bì)免系统性的风险(xiǎn)，在现代(dài)化(huà)的产(chǎn)业转型(xíng)中，当前(qián)蕴藏风险和(hé)未来跟不(bù)上历史步伐的产业是(shì)不能进行战略布局的(de)。投资(zī)的中间状态是周期与消费行(xíng)业(yè)，是战术性的布局。

　　产业视角下的投(tóu)资路线(xiàn)图

　　【了解作者】

　　魏(wèi)凤春博士，创金合信(xìn)基金(jīn)首席经济学家，投委会委员兼秘书(shū)长，宏观(guān)策略配置部(bù)总监，兼任MOMFOF投研总部(bù)总监(jiān)，南开(kāi)大学经济学(xué)博(bó)士，清华(huá)大学管理科学与工程博士后。学术研究与教学以及宏(hóng)观经济走势(shì)、金融产(chǎn)品(pǐn)分析等实务领域经验(yàn)丰富、成果(guǒ)卓著。从业23年以来，一直致力(lì)于在周(zhōu)期波(bō)动的框架内运(yùn)用财政的视角解(jiě)构宏(hóng)观经济(jì)的运(yùn)行，将中国经济看(kàn)作一(yī)份资产，通过资(zī)本资(zī)产定价的方式来确定其价值与风险。

　　罗水星(xīng)博(bó)士，创金合信基(jī)金(jīn)经理、首席宏观分析(xī)师，2022年2月加入创金(jīn)合信(xìn)基金。此前履(lǚ)职博时基金(jīn)，负(fù)责宏观(guān)策略(lüè)、宏观政策、大类(lèi)资产配置与择(zé)时研究。武汉大(dà)学学士，上(shàng)海(hǎi)财经大学经济学硕(shuò)士、博(bó)士，中国社科院(yuàn)经(jīng)济学博士(shì)后，学(xué)术论(lùn)文多发表于国(guó)际(jì)SSCI英文核心(xīn)经济学(xué)期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 一kg等于多少斤 1公斤等于2斤吗