5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其(qí)累计有效认(rèn)购申请份(fèn)额总额超过20亿份发行(xíng)上限，将启(qǐ)动比例配售。这则(zé)小公(gōng)告(gào)体现出市场对这一“中特估”主题(tí)的追捧力度(dù)。

　　实(shí)际(jì)上，近期围绕着“中特估”的(de)行情，市场关注度(dù)非(fēi)常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回报(bào)ETF发(fā)行(xíng)，更成为(wèi)这一波“中特估”行情(qíng)的(de)催化剂。实际(jì)上，早在去年(nián)底及今年一季度，一些(xiē)基金经理开(kāi)始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资(zī)金面、情绪(xù)面、估(gū)值方式等问题成(chéng)为市场关(guān)注焦点，中国基(jī)金报(bào)采访多位投研人士，解(jiě)析“中(zhōng)特(tè)估”这些(xiē)焦(jiāo)点(diǎn)问题。

　　央企主(zhǔ)题(tí)ETF密集(jí)上报发行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市(shì)场对“中特(tè)估”主(zhǔ)题积(jī)极追捧。不仅(jǐn)华蜂王浆吃了容易得癌，蜂王浆吃出一身病泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例(lì)配售”情况，今年场内(nèi)多只“中字头”ETF也持(chí)续(xù)“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有多(duō)只(zhǐ)国央企主题基金(jīn)发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎(zhā)堆(duī)上(shàng)报(bào)的央国企基(jī)金在排队入市。

　　这些或(huò)成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上(shàng)是构成(chéng)催化因(yīn)素的，近期银行股大(dà)涨的(de)一个催化因素(sù)就(jiù)是积极推(tuī)介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着(zhe)央企(qǐ)ETF的发行(xíng)，和(hé)诸多(duō)主题基金(jīn)的申报(bào)发行，我认为确实(shí)会成为(wèi)引爆(bào)行情的催化剂，基本面、资金面(miàn)、政(zhèng)策面都在向好(hǎo)，下半年，中(zhōng)特估(gū)有可能独领(lǐng)风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时(shí)基金(jīn)指(zhǐ)数与量(liàng)化投资部基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)杨振建就表(biǎo)示(shì)，近期密集申报的(de)国央企主题(tí)基金主要涉及(jí)“股东回报”、“科技(jì)引领(lǐng)”、“现(xiàn)代能(néng)源(yuán)”几大主题，这样的布局可以更好支持央国(guó)企的估(gū)值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成(chéng)为(wèi)行情进(jìn)一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年(nián)以来公募基(jī)金发行(xíng)整体平淡(dàn)，近期(qī)多只国央企主(zhǔ)题(tí)基(jī)金申报和发行，行情火热下将(jiāng)为市(shì)场带来增(zēng)量资金，有望推动进一步上涨。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总监王帅认为(wèi)，公募基金积极布局央国企主题基金(jīn)，一方面是因为新一(yī)轮深化(huà)国企改革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估(gū)”概念，央国企上市公(gōng)司的投资价值凸显，该主题的基金将为投(tóu)资(zī)者(zhě)提(tí)供更(gèng)丰富(fù)的工具以参与(yǔ)到央国(guó)企投资。另一方面是落实公募(mù)基金行(xíng)业高质量发展的要求，引导更多(duō)资金参与央国企改(gǎi)革，更好发挥公(gōng)募基金服务资本市场改革、服务实体经济和国家战略的(de)作用。

　　王帅表(biǎo)示，未(wèi)来(lái)央企ETF的发(fā)行将为央企相关标(biāo)的和(hé)板块带来增量(liàng)资金，提升交易活跃度，有望成为中特(tè)估(gū)行情(qíng)的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变(biàn)赛道

　　积极调(diào)仓换(huàn)股？

　　2023年以来(lái)，市场(chǎng)结构性行情明显(xiǎn)，中特(tè)估和(hé)人工智能成为两(liǎng)大明显的主(zhǔ)线(xiàn)，而(ér)新能源等前期热(rè)门赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经(jīng)理章(zhāng)恒直言，自(zì)己目前重点(diǎn)关注三大行业(yè)，火电、券商、军工(gōng)，这(zhè)三(sān)大行业主要(yào)是央(yāng)企(qǐ)或地方国(guó)资所(suǒ)在的(de)行业，民营企业占比(bǐ)较少(shǎo)。

　　“首(shǒu)先是基(jī)于行业(yè)本(běn)身基本面(miàn)在(zài)今年会有重大的向上变(biàn)化的机(jī)会，比如火电，会受益于煤炭(tàn)价格的(de)下跌，扭亏(kuī)为盈(yíng)；券商(shāng)，会受益于今(jīn)年市(shì)场成(chéng)交量的(de)放大，盈(yíng)利(lì)大幅(fú)增长(zhǎng)等。同时，随着国有企业改革的推(tuī)进(jìn)，大(dà)概(gài)率这(zhè)些企业(yè)会进入一个(gè)提(tí)质增效、释放(fàng)业(yè)绩的过程。”章恒表示，中特估是过去(qù)5年10年改革(gé)的成果(guǒ)，是非(fēi)常基本面的(de)，和他过去1至2年研究投资思路也非常(cháng)吻合，为在下半年抓住这波中特估的投(tóu)资(zī)机会(huì)做(zuò)好了(le)准备。

　　“去年年底(dǐ)已开(kāi)始重视中特估的投(tóu)资机会，判断中特(tè)估的机会(huì)未(wèi)来三年分两个阶段。”融通红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙表示，第一阶段也(yě)就是今年以(yǐ)数(shù)字经济和“一(yī)带一(yī)路”的主题普(pǔ)涨性机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益率极(jí)高的品种，将(jiāng)会迎来普涨性的机会(huì)。第二阶段是未来两年(nián)，在主(zhǔ)题性机会消散以后，基(jī)于顶层设计对国央经(jīng)营管理价值导向(xiàng)变化(huà)，我们判断经营成果(guǒ)随(suí)之改变是一(yī)个慢变量，会在未来两年体现在每一(yī)个(gè)央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调(diào)，目前在挖(wā)掘公司经营层面可能发生显(xiǎn)著正向变(biàn)化的个股提前进(jìn)行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实(shí)一季报(bào)已经显露出不少基金在(zài)行动。国金证券研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动型基金2022年年报前十大重(zhòng)仓(cāng)股股票池(chí)中，“中特(tè)估(gū)”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股(gǔ)票市值比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中特估”概(gài)念占偏股主动(dòng)型基金持有股票市(shì)值比(bǐ)例提(tí)高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金的持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏股主动(dòng)型基金2022年报(bào)及(jí)2023年一季报十大重仓股的数据，剔除个(gè)股涨跌影响，估计(jì)了各基(jī)金主动加(jiā)仓“中特估”概念(niàn)股的市值占(zhàn)2022年末股(gǔ)票总市(shì)值比例，一季(jì)度超过30％的偏股主动型(xíng)基(jī)金主动加仓(cāng)了“中特估(gū)”概念股，198只基金在2022年(nián)末不持(chí)有(yǒu)“中特(tè)估(gū)”概念(niàn)股，但在一季度买入(rù)。

　　不仅如此，中信证券(quàn)数据统计也显示(shì)，一季(jì)度主(zhǔ)动(dòng)偏股型公募基金对港股央国企的持(chí)股市值比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国企持股总市(shì)值占港股持股总(zǒng)市值的比重由2022年四季(jì)度的25.1％提升至(zhì)2023年一季(jì)度的32.9％，远高(gāo)于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门(mén)的股(gǔ)票库

　　可以说中国特(tè)色估值体系，正深刻影响基金公司的投(tóu)研，落实(shí)到日常的投研流程和(hé)实践之中，不少基(jī)金公(gōng)司在(zài)加大投研力(lì)量(liàng)，更有专门构建国央(yāng)企(qǐ)股票库(kù)。

　　融(róng)通红利(lì)机会(huì)基金经理何龙就介绍(shào)，一方面(miàn)，从顶(dǐng)层(céng)设计改变研究(jiū)员过去对国央企的固定思(sī)维，需要实地考察国央企(qǐ)，并且需要利(lì)用当前国(guó)央企愿意交流的契机(jī)，多花(huā)精力去进行跟踪发现变(biàn)化(huà)。

　　另一方面(miàn)，融通(tōng)基金在行动上，要求研究(jiū)员(yuán)将(jiāng)自(zì)己所覆盖行业的所有国央企(qǐ)构(gòu)建专(zhuān)门的股票库，并进行长期跟踪，包括(kuò)考察(chá)其(qí)实地调研的的成果，了解国央企(qǐ)经营(yíng)思路(lù)和财务导向的(de)变化(huà)，结合行业趋势和特征，寻找价值洼(wā)地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)也谈(tán)到(dào)“认(rèn)识”上的重(zhòng)视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特(tè)估”有了更深刻(kè)的(de)认(rèn)识：首(shǒu)先要认识(shí)市场体制机制、行(xíng)业产业结构、主体持(chí)续发(fā)展能力等方面所体现的鲜明中国元(yuán)素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估蜂王浆吃了容易得癌，蜂王浆吃出一身病”应该是在(zài)此(cǐ)基础上(shàng)构建(jiàn)的具有时代特征和中国(guó)特色、符合国家战略导向(xiàng)的(de)估(gū)值体系(xì)，而不是简单套用国(guó)外(wài)的传统估值(zhí)模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新(xīn)的提(tí)法(fǎ)，但是这个概念所(suǒ)涉(shè)及到的(de)行业(yè)和公司，一直在发生的变化(huà)。”万家(jiā)基(jī)金经理(lǐ)章恒表示(shì)，万家(jiā)基(jī)金一直非常关注传统产业的变(biàn)化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多个领域，因此也(yě)是一定能够抓住(zhù)中(zhōng)特(tè)估这波行情的机会的。同时，随(suí)着时局的(de)变化，也在增加相关行(xíng)业的(de)研究力量。

　　此外，创金合信(xìn)基金首席经(jīng)济学家(jiā)魏凤春表示，积极(jí)践(jiàn)行中国(guó)特色的估(gū)值(zhí)体系是资本市(shì)场使命，投资者需要学习领会并针对(duì)原有的估值体系进(jìn)行改造(zào)，以(yǐ)适应现实的需要。明确(què)该(gāi)体系(xì)的(de)框(kuāng)架是第一位的工作，合理设置指标也非常重(zhòng)要(yào)，投资者(zhě)的认(rèn)可(kě)和实施是最终该体系(xì)能否(fǒu)具备长期价值(zhí)的基础。不过，他也(yě)提醒，人为的拔估值是很大的(de)认知误区，市场化认可是基本的常识(shí)，不(bù)可误(wù)判。

　　体现社会价值与国家(jiā)战略价值

　　新估(gū)值方式(shì)？

　　央国企是国(guó)民经济的(de)支柱，国(guó)企央企发展要符合(hé)国家(jiā)战略发(fā)展(zhǎn)发向，更需要承(chéng)担社会(huì)公(gōng)共(gòng)责任等。而这些都应(yīng)该考虑进估(gū)值体系之中，也引(yǐn)发(fā)市场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对(duì)于国央企的估值方式要充分体现企业的社(shè)会(huì)价值与国家战略价值，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会(huì)价值评价(jià)体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社会价值、符(fú)合国家战略发展的(de)价(jià)值？首要(yào)任务就构(gòu)建中国特(tè)色的价(jià)值评价体系，改变从(cóng)以(yǐ)私人股东权益出发，现金流折现为主要方法的单(dān)一(yī)价值估值体(tǐ)系，转向社会整体价值(zhí)观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社(shè)会价值与国家战略价(jià)值。”博时基金指数与量(liàng)化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直(zhí)言，近年(nián)来国资(zī)委指导国内团队对于中国特(tè)色ESG披露(lù)与评(píng)价体系不断探索，结合国(guó)际通用规则，目前已经(jīng)形成(chéng)了初步的企业(yè)社会价值(zhí)评价体系，其中包括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中央(yāng)企(qǐ)业(yè)上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基金(jīn)经理王帅也认(rèn)为，“中(zhōng)特(tè)估”应该是注重企业价值的可持续估值，要重视(shì)股东、员工(gōng)和社会(huì)责任(rèn)等要素对企业稳健成长的重(zhòng)大意义(yì)，重视稳(wěn)定的现金流(liú)、持续增长的盈利、科(kē)技创新对提升(shēng)企业内在价值的积极作用，这(zhè)样(yàng)有利(lì)于提高(gāo)估值定价模(mó)型的科学性和(hé)有效(xiào)性。

　　“在指数编(biān)制(zhì)、策略构建(jiàn)等实务(wù)工(gōng)作中，都有成(chéng)熟的(de)量化指标可以使(shǐ)用，包括净资产收益率(lǜ)、营业现金比率、资产负债率(lǜ)、研发(fā)经费投入强度等等。”王(wáng)帅也(yě)表示。

　　嘉(jiā)实金(jīn)融(róng)精选(xuǎn)基金(jīn)经理(lǐ)李欣更细致分析在(zài)估值思(sī)维、估(gū)值(zhí)结(jié)论、估值(zhí)判断上有变化，尤其是(shì)估值的方法(fǎ)和指标上，他认(rèn)为其包括产业链上下(xià)游的衡量、全要素成(chéng)本等，以及(jí)在纵向和横向上的研究，强调(diào)政策优惠(huì)、产业(yè)发展(zhǎn)、市(shì)场(chǎng)竞(jìng)争(zhēng)力和(hé)可(kě)持续(xù)发(fā)展等各种因(yīn)素与企(qǐ)业(yè)价值的(de)关系。这些因素在对(duì)估(gū)值结论和(hé)判断的(de)影(yǐng)响上，也使得中国(guó)特色的(de)估(gū)值体(tǐ)系与传统的(de)估值体系有所不同。

　　“所以估(gū)值(zhí)思(sī)维(wéi)的(de)变(biàn)化，还有估值结论和估值判断的变化，都是为(wèi)了(le)更好地适(shì)应(yīng)中国的市(shì)场和经济特(tè)点(diǎn)，提(tí)供(gōng)更精准、更(gèng)合理的企业估值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合信(xìn)基(jī)金首席经济学(xué)家魏凤春直言(yán)，这需要(yào)在实践中进行探(tàn)索，目前尚没有公认的指(zhǐ)标可以使用。

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