“现在的(de)房地产很(hěn)难再(zài)出现像过去(qù)十年的系统性(xìng)行情(qíng)。”思(sī)睿(ruì)集团合(hé)伙人、首席经济学家洪灏(hào)向《红周刊》表示，房(fáng)地产(chǎn)行业分化的(de)愈加明(míng)显，让(ràng)机构(gòu)和投资者的关注度从板块(kuài)向(xiàng)单个标的转移(yí)。上海利檀投(tóu)资(zī)董事长陈昊(hào)扬向《红周(zhōu)刊》指出，从行业(yè)来(lái)看，无论(lùn)是业绩，还是估值，房地产都(dōu)已经双杀到了(le)最底部(bù)，而且(qiě)是反复地杀到了底(dǐ)部，再往下的空间已经不大了。

　　三(sān)道红线等指(zhǐ)标

　　成(chéng)挖掘个股阿尔(ěr)法重要参考(kǎo)

　　那么(me)如何寻找房地产个股的(de)阿尔法呢？

　　洪灏提(tí)醒，在房地(dì)产赛(sài)道(dào)中进行选择，需要(yào)非常小心，避免选了半天，标的公司出现爆雷的情(qíng)况(kuàng)。除此(cǐ)之外，洪灏指出，需要满足(zú)以下三个基准(zhǔn)：有大的国资背景的、杠杆率较低的、此前没有踩过红线的。

　　他还(hái)表示，如(rú)果关注一下今年房地产的开发资金来源，可以发(fā)现，其(qí)实银(yín)行的信贷(dài)倾向是(shì)不太愿意给房(fáng)企贷(dài)款的，房企(qǐ)的主(zhǔ)要资金来(lái)源(yuán)来(lái)自新(xīn)盘(pán)的销售。但(dàn)今年新房的销售情(qíng)况相(xiāng)较(jiào)一般。再关注一(yī)下，哪些房企能从银行拿到钱，其实主要还是那些(xiē)有(yǒu)国企(qǐ)背(bèi)景的房企，民营房企相(xiāng)对(duì)比较(jiào)困难，所以整个行业出现了一个(gè)很明显的分化，无论是在销售，还是融资(zī)等各个方(fāng)面都非常明显。现(xiàn)在有国资背景的房企在(zài)资(zī)本市场表现相(xiāng)对较好，但(dàn)没有国资背景(jǐng)的民营房企股价大多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表(biǎo)示，在房地(dì)产行业内，我(wǒ)们的逻辑是，“寻找最(zuì)后的赢家”。而具体(tǐ)到如何挖掘(jué)，我们会特(tè)别重视企(qǐ)业的(de)成本优(yōu)势，更具体(tǐ)一点(diǎn)，就是(shì)它的净借贷(dài)水(shuǐ)平（净负债(zhài)率）是不(bù)是(shì)行业内的最低水平；利润率是(shì)不(bù)是(shì)行(xíng)业内(nèi)最高的；融资成本是(shì)否是(shì)行业(yè)内最低(dī)的(de)；建安成本是否也是业内(nèi)最(zuì)低的；这些都是(shì)我们看重(zhòng)的(de)一家房企(qǐ)的综合成(chéng)本。

　　需要注意的是，能够同时满足上(shàng)述条件(jiàn)的房企并不多。即便是(shì)在(zài)国央企中，仍有部分房企出(chū)现了“三道(dào)红线”的“踩线”情况，且有逐渐(jiàn)恶(è)化的趋势。以A股为例，《红周刊(kān)》根据Wind数据(jù)整(zhěng)理发(fā)现(xiàn)，截(jié)至2022年末，天房发展(zhǎn)、陆家嘴(zuǐ)、格(gé)力地(dì)产、西藏城投、中交地产(chǎn)、中国(guó)武夷等(děng)国央企“三道红线”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城建发展(zhǎn)、京投发(fā)展、光(guāng)明地产、云(yún)南城投(tóu)、首开股份(fèn)、珠江股(gǔ)份、城投控股等国央企房企也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年(nián)激进扩(kuò)张(zhāng)房(fáng)企

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难看出，即(jí)便是有着较(jiào)稳健特色的国央企房企(qǐ)，其财(cái)务指(zhǐ)标称得上完全健康的仍是少(shǎo)数。而更加值得注意的是，在2022年，不(bù)少国企，甚至地方国企开始大举扩张。而这无(wú)疑又(yòu)进一步考(kǎo)验着国央(yāng)企(qǐ)的(de)资金链情况。

　　对(duì)房企而言，扩张速度的张弛(chí)有(yǒu)度(dù)尤为重(zhòng)要，节奏把握(wò)准确，有(yǒu)助于房企储备优(yōu)质“弹药(yào)”；但过(guò)于乐观的预判(pàn)未(wèi)来市场，以及过于激进的扩(kuò)张拿地(dì)节奏也有可(kě)能(néng)让房企(qǐ)重蹈此前(qián)的高杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配置的(de)一家房企进行举(jǔ)例，它从2018年开始到2021年，连续4年的净(jìng)借贷比例都维(wéi)持在33％左(zuǒ)右，完全没有增加杠(gāng)杆比例。而到(dào)2022年，这家房企明显(xiǎn)感觉到机会(huì)来了，其(qí)开始在一线城市进行大举(jǔ)拿地，净负债(zhài)率也由(yóu)此前的33％左右水准(zhǔn)提高到45％左右，涨(zhǎng)了接(jiē)近三分之一。与此同时，该房企新购入地块也(yě)实现了快速的开盘利(lì)用(yòng)率，预计(jì)今年(nián)会(huì)有更多的楼(lóu)盘入市。像这类企业就符合“最后(hòu)的赢家”的特点。一方面，在于(yú)它本身(shēn)储(chǔ)备了很(hěn)多弹(dàn)药，去(qù)年拿(ná)地超1000亿元，且其中一半(bàn)在一(yī)线城市，另外一(yī)半(bàn)也(yě)主要集中在强(qiáng)二(èr)线和二线城市；另一方面，它的(de)扩(kuò)张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同样提醒道，与之相反，有(yǒu)些房企的扩张(zhāng)速度让人(rén)感觉又回到(dào)了2016年、2017年，或(huò)者说看(kàn)到了2016年(nián)～2020年期间(jiān)扩张的民(mín)营企业的影子。虽然(rán)说，见到(dào)机会(huì)时要出手，但出(chū)手的章法仍(réng)要(yào)小心，如果(guǒ)负债率(lǜ)扩(kuò)张得(dé)太快，但未(wèi)来的两(liǎng)年市场没有想象得那么好，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么如何来(lái)衡量一家房企的扩张(zhāng)速度(dù)是否激进？陈昊扬向《红(hóng)周刊》表示，主要还是看房企(qǐ)的(de)净负(fù)债率水平，在(zài)我看来，这个比(bǐ)例如果超(chāo)过60％，就是扩张得过于快速了(le)。

　　不(bù)难(nán)看(kàn)出，这一(yī)标(biāo)准要比(bǐ)“三道红线”对房企的净(jìng)负债率(lǜ)要(yào)求不(bù)得高于100％要更加严(yán)格(gé)。陈昊扬解(jiě)释，当前(qián)房地产行(xíng)业的复(fù)苏速度并没有那么快，所以要规避公司阿富汗改名现在叫什么(sī)净负债率提高到(dào)一(yī)个(gè)比较(jiào)危(wēi)险的水平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿(ná)地(dì)较积极(jí)的房(fáng)企梳(shū)理发(fā)现，中交地产、中国金茂(mào)、华发股份、越(yuè)秀地产、绿城中国、保利发(fā)展等房企2022年净负债率都在60％之上(shàng)。其中，中交地产净(jìng)负债率(lǜ)持(chí)续居高不下，在(zài)2020年至(zhì)2022年(nián)期间，依(yī)次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成(chéng)鲜(xiān)明对(duì)比的是，华润置(zhì)地、中国海外发展、万科A、滨江集团(tuán)、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团等房企(qǐ)在践行较积极(jí)的拿地(dì)策略的(de)同时，也较(jiào)好地(dì)控制了(le)公(gōng)司的(de)扩张速度(dù)与净负债率水平（见(jiàn)附表(biǎo)）。

　　滨江(jiāng)集团等个(gè)别民营房企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬(yáng)指出(chū)，实际上(shàng)，他们是以同一筛选标准来看国央企与(yǔ)民营房企，但(dàn)在各维度的实际表(biǎo)现(xiàn)上，国央企(qǐ)确实会更胜一筹(chóu)。如国(guó)央企的融资成本更(gèng)低，融资渠道也更顺畅(chàng)，能够做到(dào)想融就融，这(zhè)样，国(guó)央企自然而(ér)然就(jiù)具有(yǒu)天然优势。

　　虽(suī)然对比(bǐ)民营房企，机构更加看(kàn)好(hǎo)国央企，但这也并不(bù)意味着，民营(yíng)企(qǐ)业中就没有“黑(hēi)马”的(de)存在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理(lǐ)发现，仍有(yǒu)少数民营(yíng)房企同(tóng)样受到机构(gòu)的青睐。比如，根(gēn)据(jù)2023年一季报，滨江集团的(de)十大(dà)流(liú)通股东中新进了“中国工(gōng)商银行股份有限(xiàn)公司－景顺长(zhǎng)城(chéng)中国回报灵活配置混合型证券投资基金”“全国社(shè)保基金一一(yī)六(liù)组合”等。

　　除此(cǐ)之外，自2021年开(kāi)始，百亿私(sī)募珠海阿巴马(mǎ)资产管理有限公司就长期持有滨江集团。根据一季报，该资产公(gōng)司的几只产品合计持(chí)有滨江集团9543万股，约(yuē)占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江(jiāng)集团(tuán)的受青睐，和其自身的基本(běn)面(miàn)表现存(cún)在(zài)一定关(guān)系。2020年以来的近(jìn)三年时间，房(fáng)地产(chǎn)市(shì)场(chǎng)整体在走“下(xià)坡路(lù)”，但作为(wèi)杭(háng)州(zhōu)本土(tǔ)房(fáng)企的滨江集团仍是表现出较强的韧劲，2020年以(yǐ)来(lái)，滨江集团(tuán)在业绩表现、销售规(guī)模、新(xīn)增土储、股(gǔ)价表(biǎo)现等多维度都表现(xiàn)了较(jiào)强的(de)增长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期间，滨江集团扣非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿(yì)元(yuán)、37.22亿元；依次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布(bù)的2023年一季(jì)报，今(jīn)年(nián)一(yī)季(jì)度(dù)，滨江(jiāng)集团更是实现了扣(kòu)非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保(bǎo)持(chí)自(zì)身业绩的持续增(zēng)长，和(hé)滨江集团扎根杭(háng)州的战略布局关系密切。根据2022年年报，滨江集团(tuán)有近(jìn)七(qī)成(chéng)营收(shōu)来自杭州地(dì)区，而在2021年，杭(háng)州地区的营(yíng)收比重只占(zhàn)到近(jìn)六成。近(jìn)三年持续稳居杭州房企销(xiāo)售(shòu)排名第一。

　　与此同时，滨江集团(tuán)在杭州的土储补充同样较为积极，根据诸葛找房、住在杭州(zhōu)网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同(tóng)样(yàng)持续稳居杭(háng)州(zhōu)的本土(tǔ)第一(yī)。

　　而(ér)滨江集团(tuán)在杭州的较突出表现，也让滨江集团的房企(qǐ)排名迅速(sù)提升。到(dào)2023年，滨江集团的房(fáng)企排(pái)名已冲进(jìn)前十(shí)，根(gēn)据中指数(shù)据(jù)，2023年前4月(yuè)，滨(bīn)江(jiāng)集团实现销售额607.3亿元(yuán)，位(wèi)列房企第九位。

　　值(zhí)得(dé)注意的是(shì)，2020年至今，滨江集团股价(jià)翻了超一倍以(yǐ)上，而近期(qī)，滨江集团更是迎(yíng)来(lái)多家机构的集中调研。滨(bīn)江集团发布(bù)公(gōng)告表示，公司于5月(yuè)10日接(jiē)受了信(xìn)达证券(quàn)、金鹰(yīng)基金、建(jiàn)信养(yǎng)老、新(xīn)华养老(lǎo)等18家机构调研。

　　阿富汗改名现在叫什么产业(yè)链布(bù)局(jú)重点(diǎn)移至存量赛道(dào)

　　机构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实(shí)际(jì)上房(fáng)地产开发只是房地产产(chǎn)业(yè)链上(shàng)的(de)中游环节，其上游(yóu)主要为钢铁、水(shuǐ)泥、建材、玻(bō)纤等材料供应商，而下游(yóu)应用行(xíng)业主要(yào)包括(kuò)中介服(fú)务、家(jiā)用电器、物业管理(lǐ)、家(jiā)居用品。综合《红周刊》的采访，房地产开发(fā)环(huán)节与上游材料端息息相关，新盘开工(gōng)不足导致(zhì)上(shàng)游不被看好(hǎo)，机构寻觅个股阿阿富汗改名现在叫什么尔法(fǎ)的思路(lù)渐渐移至下游。“中国房地(dì)产行业在进入存量房时代，所以对地产产(chǎn)业链(liàn)，尤其是偏消费属性的(de)家装家居领域(yù)，我(wǒ)们相对看好(hǎo)，因为居民保有(yǒu)的住(zhù)房规(guī)模越(yuè)来越大，随着时间的增加，内(nèi)装更新的需求(qiú)也(yě)会越来越多(duō)。美国过(guò)去的数据充分说明了这(zhè)一(yī)点(diǎn)，在(zài)新房销(xiāo)售见顶之后，家具消费(fèi)的增长却一(yī)直都很好。对于地产产业链，我们相对(duì)看好和(hé)内装(zhuāng)相关(guān)的(de)行业，例如消费建材、家居(jū)装(zhuāng)饰等(děng)。”万家基金人士(shì)表(biǎo)示(shì)。

　　而根据《红周(zhōu)刊》对下游细分(fēn)中相关赛(sài)道龙(lóng)头年(nián)内表现的统计，目前暂(zàn)居前两位的都是来(lái)自家纺(fǎng)赛道的(de)公司，它们分别是富(fù)安娜和水星家纺，特(tè)别是前(qián)者(zhě)在月线连收(shōu)七根阳线的(de)基础上，年内迄(qì)今涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以前(qián)者为例，富安娜主(zhǔ)要从(cóng)事纺织(zhī)家居、睡(shuì)眠家(jiā)居(jū)、生活类产品的(de)研(yán)发、设(shè)计、生(shēng)产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智(zhì)”自(zì)有品牌。第一季度(dù)报(bào)告显示(shì)，报告(gào)期内(nèi)，富安(ān)娜实现营业(yè)收(shōu)入约6.2亿元，同(tóng)比减少7.57％；不过(guò)实现归(guī)属于上市公司股东的净利(lì)润(rùn)约1.11亿元，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季(jì)报(bào)的十大流通股股东来(lái)看，能够(gòu)发现(xiàn)该股(gǔ)早已成(chéng)为基金重仓(cāng)股的(de)天下，彼时包括公募(mù)的中欧(ōu)价值发现(xiàn)、中(zhōng)欧潜力价值、工(gōng)银瑞(ruì)信(xìn)灵动价值、宝盈新价值和(hé)私(sī)募的明河2016，都在(zài)其中(zhōng)出现，占据了(le)半壁(bì)江山。需要强(qiáng)调的是，中(zhōng)欧的两只(zhǐ)基(jī)金都是价值派(pài)基金经(jīng)理(lǐ)曹名长在管的产品，首季其(qí)同时重仓的房地产(chǎn)产业链股票还(hái)有(yǒu)金(jīn)地集团和(hé)大亚圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年曾经风光一时的(de)家居(jū)板块也因疫情、消费复苏进程缓慢等多因(yīn)素一度沉寂，不过好在困境反转露出曙(shǔ)光，家居板块中年(nián)内表现最好的(de)是志(zhì)邦(bāng)家居。同(tóng)一时间段，该股年内上(shàng)涨已经超过23％，从(cóng)业绩来看，无论是营收还是归母净利(lì)润，公(gōng)司都实(shí)现了(le)同比双升。

　　从公(gōng)司的十大流通股股东来看，《红周刊》发现广发基金经理罗洋慧眼独具，一季报中他(tā)管理(lǐ)的(de)广发策(cè)略优选和广发安(ān)宏回报(bào)均增(zēng)加了持股(gǔ)，而这(zhè)两只产品也成(chéng)为志邦家居(jū)十大流(liú)通股股东中仅有的两只(zhǐ)公募(mù)。有意(yì)思的(de)是，他(tā)似乎对于定制家(jiā)居类标的情有(yǒu)独钟(zhōng)，在(zài)另一家(jiā)赛道公(gōng)司(sī)金牌橱柜中(zhōng)，他管理(lǐ)的全部三只产品均登榜十(shí)大流(liú)通(tōng)股股东，其(qí)也成(chéng)为他的(de)独门重仓股。

　　除(chú)去家(jiā)居家纺外(wài)，下(xià)游的物业(yè)股也越来(lái)越(yuè)被机构(gòu)所青睐，不过这类标(biāo)的大多在香港上(shàng)市，如何选择成为(wèi)难题(tí)。对(duì)此，前(qián)述上海公(gōng)募基金(jīn)经理(lǐ)举例分析：“物业服务不是一(yī)个高毛利的行业，挣钱很(hěn)辛苦，我(wǒ)选公司还是(shì)希望挣的(de)是市场化应该挣的(de)钱，以我(wǒ)曾经(jīng)买(mǎi)的(de)绿(lǜ)城服务为例，它在中高端楼盘占比是比较高的，每(měi)年到期的合同(tóng)里提价成功(gōng)率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的(de)大部分项目到期之后，经过两三轮(lún)合同周期(qī)还(hái)能(néng)做到产品提价。”

　　“行业里真(zhēn)正能做到产品提价的公(gōng)司很少，因(yīn)为物业公司很容易一开始是挣钱的，后面因(yīn)为(wèi)保安这(zhè)些固定人员成(chéng)本的年(nián)度增长，不(bù)过(guò)服务没有特别好，客户没有那么满意，能做到(dào)提价难度(dù)是非常(cháng)大的。但是该公司能在业(yè)内(nèi)做到到期(qī)之后提价率(lǜ)比较高，这跟它的定(dìng)位和比(bǐ)较好的服(fú)务是有关系的。”他进(jìn)一步(bù)强调。

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