文：天(tiān)风宏观宋(sòng)雪涛/联系人向静姝

　　美国经济没(méi)有大问题，如果一定要从鸡蛋里面找骨(gǔ)头，那么最(zuì)大的问题既不是(shì)银行业，也(yě)不是房地产，而是创投泡沫。仔细看硅(guī)谷银(yín)行(xíng)（以及类(lèi)似几家美国(guó)中小银行）和(hé)商(shāng)业地产(chǎn)的情况，就(jiù)会发现他们的(de)问题其实来源相同(tóng)——硅(guī)谷银行破产和商业地产危机，其实都是创投(tóu)泡沫(mò)破灭的牺牲品。

　　硅(guī)谷银行的(de)主要(yào)问题不(bù)在资(zī)产端(duān)，虽然他的资产(chǎn)期(qī)限过长，并(bìng)且把资(zī)产过(guò)于集中在(zài)一个篮子里(lǐ)，但事实上，次贷(dài)危机后监(jiān)管对银行特别(bié)是大银行(xíng)的资本管制大幅加强，银行资(zī)产(chǎn)端的信用风险显(xiǎn)著降低，FDIC所有(yǒu)担保银(yín)行的(de)一级风险资本充足(zú)率从次(cì)贷危(wēi)机前的不到(dào)10％升至2022年底的13.65％。

　　硅谷银(yín)行的真正问题(tí)出在(zài)负债端，这(zhè)并不(bù)是他自己的问题，而是储户的问题，这些储(chǔ)户也(yě)不是一般散户，而是硅(guī)谷(gǔ)的创投公司和风投。创投泡(pào)沫在(zài)快速加(jiā)息(xī)中破灭，一二级市场(chǎng)出现倒挂，风投(tóu)机构失血的同(tóng)时从(cóng)投(tóu)资项目中(zhōng)撤资(zī)，创(chuàng)投(tóu)企业(yè)被迫从(cóng)硅谷银行提取(qǔ)存款用于补充经营性(xìng)现(xiàn)金流，引发了一连串的挤兑。

　　所以，硅谷银(yín)行的问题不是“银(yín)行”的(de)问题，而是“硅(guī)谷”的问题。就(jiù)连(lián)同时出现危机的(de)瑞信，也是在重仓(cāng)了中(zhōng)概股的对冲基(jī)金Archegos上出现了(le)重大亏损，进而暴露出巨(jù)大的(de)资产问题。硅谷银(yín)行的破产对(duì)美国银行业来说，算不(bù)上系统性影(yǐng)响(xiǎng)，但对硅谷的创投圈、以及金融资(zī)本与(yǔ)创投企(qǐ)业(yè)深度(dù)结合的(de)这种(zhǒng)商业(yè)模式(shì)来说，是重大打(dǎ)击。

　　美国(guó)商业(yè)地(dì)产是创投泡沫破灭的另一(yī)个受害者，只不(bù)过叠(dié)加了疫情后远(yuǎn)程办公的(de)新趋势。所谓的商业地产危机，本质也不是房地产的(de)问(wèn)题(tí)。仔(zǎi)细看(kàn)美国商业(yè)地产市场(chǎng)，物流仓储(chǔ)供不应(yīng)求，购物中心已是(shì)昨日黄花，出问题的是写(xiě)字楼的(de)空(kōng)置率上升(shēng)和租金下跌。写字楼空置(zhì)问题(tí)最突出(chū)的地(dì)区是湾区(qū)、洛杉矶和西雅图(tú)等(děng)信息科(kē)技公(gōng)司集(jí)聚(jù)的西海(hǎi)岸，也是(shì)受到了创投(tóu)企业和科技公司就业疲软的拖累。

　　我们认(rèn)为真正(zhèng)值得讨论的问题(tí)，既(jì)不(bù)是小型银行(xíng)的缩表，也不是地产的(de)潜在信(xìn)用风险(xiǎn)，而(ér)是创(chuàng)投泡沫破灭会(huì)带来怎样的连锁反(fǎn)应？这些反应对(duì)经济系(xì)统(tǒng)会带来(lái)什么(me)影响(xiǎng)？

　　第(dì)一，无论(lùn)从规模、传染性还是影响范围来看，创投(tóu)泡(pào)沫破灭都不(bù)会带来系统性(xìng)危机。

　　和引发08年金融(róng)危(wēi)机的房地产泡沫对比(bǐ)，创投泡沫对银行的影响要小得(dé)多(duō)。大多数科创(chuàng)企业是股权融资，而(ér)不是债权融资，根据OECD数据，截至2022Q4，股权融(róng)资在美国非金融企业(yè)融(róng)资(zī)中的占比(bǐ)为76.5％，债券融(róng)资和贷款融资仅占比8.8％和14.7％。

　　美国银行(xíng)并没有统计对科技企业的贷款数(shù)据，但截至2022Q4，美国银行对整体企业贷(dài)款占其资产的比例为(wèi)10.7％，也比科网时期(qī)的14.5％低4个百(bǎi)分点。由于(yú)科创(chuàng)企业和银(yín)行体系的(de)相对隔离，创投泡沫不会(huì)像次贷危机一样，通过金融杠杆(gān)和(hé)影子银行，对金融系(xì)统形成毁灭(miè)性打(dǎ)击。

　　此外，科技股也不(bù)像房(fáng)地产是家庭和企业广泛持(chí)有的(de)资产(chǎn)，所(suǒ)以创投泡沫(mò)破灭会带来(lái)硅谷和华尔街(jiē)的局部财富毁灭(miè)，但不会带(dài)来(lái)居民和企(qǐ)业的广泛财富(fù)缩(suō)水(shuǐ)。

　　第二，与(yǔ)2000年科网泡沫（dotcom）比(bǐ)，创投泡沫要“实在”得多。

　　本(běn)世(shì)纪初的科(kē)网泡(pào)沫(mò)时(shí)期，科(kē)技企(qǐ)业还(hái)没(méi)找(zhǎo)到可靠的盈利模(mó)式(shì)。上世纪90年代互联网信息技术的快速发展以(yǐ)及美国的信(xìn)息高速公路战略(lüè)为投(tóu)资者勾(gōu)勒(lēi)出一幅美好的蓝图，早期快速增长的用户(hù)量让大(dà)家(jiā)相信科(kē)技企业可以重塑人们的(de)生活方式，互联网公(gōng)司开(kāi)始(shǐ)盲目追求快速增长，不顾一切(qiè)代价烧钱(qián)抢占市场(chǎng)，资(zī)本市场将估值依托在点击量上，逐(zhú)步脱离了企业(yè)的实际(jì)盈利能力。更有甚者，很多公(gōng)司其实算(suàn)不上真正的(de)互(hù)联网公司，大量(liàng)公司甚(shèn)至只是(shì)在名(míng)称(chēng)上添加了e-前缀或是.com后缀，就能让(ràng)股票价格(gé)上涨(zhǎng)。

　　以美国(guó)在线AOL为例，1999年AOL每(měi)季度新(xīn)增用户数超过100万，成为全球最大的因特网服(fú)务提供(gōng)商(shāng)，用户数达(dá)到3500万，庞大的(de)用户群吸(xī)引了众(zhòng)多广告客户和商业合作伙伴，由此取得了丰厚的收入(rù)，并在(zài)2000年收(shōu)购了(le)时代华纳(nà)。然而好景不长，2002年科网泡沫破裂后，网络用户增长(zhǎng)缓慢，同时拨号上网业务逐渐被宽带网(wǎng)取代(dài)。2002年四季度AOL的销售收入下(xià)降5.6％，同时计入455亿美元支出（多(duō)数(shù)为冲减困境中的资(zī)产），最终净亏(kuī)损达到了987亿美元。中考考几科,总分多少分，中考一般各科考多少分

　　2001年(nián)科(kē)网泡沫时(shí)，纳斯达克100的利润率(lǜ)最低只有-33.5％，整个(gè)科技行业(yè)亏损344.6亿(yì)美元，科技(jì)企业的自(zì)由(yóu)现金流为-37亿美元。如今大型科技企(qǐ)业的盈(yíng)利模式成熟稳定，依(yī)靠(kào)在线广告和云业务收入创造了高(gāo)水平的利润和现金(jīn)流，2022年纳斯达克100的(de)利润率高达12.4％，净利(lì)润(rùn)高达5039亿美元，科技企业的自由现金流(liú)为5000亿美元，经营活动现金流占总收入比例(lì)稳定(dìng)在20％左右(yòu)。相比(bǐ)2001年科技企业还在向市场“要钱”，当前科(kē)技企业主要通过回(huí)购和分红等(děng)形式向股东(dōng)“发钱”。

　　中考考几科,总分多少分，中考一般各科考多少分part="C231A3DB8ADDC4488D52DBCF02FAB480">第三，当前创投泡沫破灭(miè)，终结的不是(shì)大(dà)型科技企业，而是小型创业企(qǐ)业。

　　考(kǎo)察GICS行(xíng)业分类下(xià)信息(xī)技术中(zhōng)的3196家企(qǐ)业，按照市值排(pái)名，以前(qián)30％为大公司，剩余70％为(wèi)小公司。2022年大公司中净利润为负的(de)比例为20％，而小公司这一比例为38％，接近大公司的二(èr)倍。此外，大公司自(zì)由(yóu)现金流的中位(wèi)数(shù)水(shuǐ)平(píng)为(wèi)4520万(wàn)美元，而小公司这(zhè)一水平为-213万美元(yuán)，大公司(sī)净(jìng)利润中位数水平为2.08亿美元，而(ér)小公司只有2145万美元。大型科技企业创造利润和(hé)现(xiàn)金(jīn)流的水平明显强于小(xiǎo)型科技企业。

　　至少上市的(de)科技(jì)企业在利润(rùn)和现(xiàn)金(jīn)流表现上显著(zhù)强于科(kē)网(wǎng)泡沫(mò)时期，而(ér)投资银行(xíng)的股票抵押相关业务也主(zhǔ)要开展在(zài)流动性(xìng)强的大(dà)市值科技股上。未上市的小(xiǎo)型科创企业(yè)若不能产生利润(rùn)和(hé)现金流，在高利率(lǜ)的环(huán)境(jìng)下(xià)破产(chǎn)概率大大增加，这(zhè)可能影(yǐng)响到的(de)是PE、VC等投(tóu)资机构，而非(fēi)间接(jiē)融资渠(qú)道(dào)的银行。

　　这轮加息(xī)周期导致的创投(tóu)泡沫破灭，受影(yǐng)响(xiǎng)最大的是硅谷和(hé)华尔街的富人群(qún)体(tǐ)，以(yǐ)及低利率金(jīn)融资本与(yǔ)科创投资(zī)深度融合的商业模式，但很难真(zhēn)正伤害到(dào)大多数美国(guó)居民(mín)、经营稳健的银行业和(hé)拥有(yǒu)自我造血能(néng)力(lì)的大(dà)型科技公司(sī)。本(běn)轮加息周期(qī)带来的(de)仅仅是库存周(zhōu)期的回落，而不是(shì)广泛(fàn)和持久的经济衰退(tuì)。

　　风险提(tí)示

　　全球(qiú)经(jīng)济(jì)深度(dù)衰退(tuì)，美联(lián)储货币政(zhèng)策超预期紧缩，通胀超预期

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 中考考几科,总分多少分，中考一般各科考多少分