来(lái)源：高瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一(yī)季(jì)度，国内经(jīng)济回暖主要缘于疫后复苏红(hóng)利驱动(dòng)，表现为(wèi)生产(chǎn)恢复推动出口形势好转，出行(xíng)需(xū)求释放催化下(xià)游消费回(huí)暖。从行(xíng)业表现看，制(zhì)造业从去年四(sì)季度的“量价(jià)齐跌(diē)”转向“量升(shēng)价跌(diē)”，企业或从主动去库转(zhuǎn)向被动(dòng)去库(kù)。从(cóng)景气度边际(jì)表现看，下游消费制造>；中(zhōng)游装备制造>；上游原材料加工；服务业中，交通运输、住(zhù)宿餐饮(yǐn)、房地产等线下活动(dòng)回暖(nuǎn)，但距离疫情(qíng)前仍有一定差距。

　　向前(qián)看，考虑到疫(yì)后(hòu)经济脉冲式修复放缓、海外总需求回落预期逐步兑现，消费回暖和产业升级将成为推(tuī)动下一阶段国(guó)内经济复(fù)苏(sū)的主线。

　　制(zhì)造业、服务业是驱(qū)动一季(jì)度(dù)经济复苏的主因

　　从一季度GDP表现看，制造业，交通运输(shū)、房地产等行业景(jǐng)气度明显提升，而建(jiàn)筑(zhù)业景气度(dù)回落(luò)，与年(nián)初出口数据好转(zhuǎn)、服务消(xiāo)费快速恢复(fù)、房地产销售回暖而(ér)投资疲弱的(de)特点相一致。

　　从制造业内部来看，今年(nián)3月(yuè)，制造业(yè)各行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度普遍回(huí)暖，多数从去年12月(yuè)的“量(liàng)价齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初期，供给端修复好于需求端，行业(yè)整(zhěng)体去库进程尚(shàng)未结束(shù)。从行(xíng)业景气度边际改善情况来看(kàn)，下游消(xiāo)费(fèi)制(zhì)造>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上(shàng)游原材(cái)料加工，煤炭行业景气度表现为高(gāo)位(wèi)放(fàng)缓。

　　下(xià)游消费制造行业中，与出(chū)行、地产后周期相关的酒饮料茶、纺(fǎng)织服(fú)装、文教娱、烟草、家(jiā)具制造行业景(jǐng)气度较高(gāo)，部(bù)分(fēn)行业表现为“量价齐升(shēng)”。

　　中游装备(bèi)制造业行业景(jǐng)气度居中(zhōng)，表(biǎo)现为(wèi)“量升价跌”。从“量(liàng)”维度看，电(diàn)气机械、专用设备(bèi)、运输(shū)设(shè)备>；；；汽(qì)车制造、金属(shǔ)制品>；；；通(tōng)用(yòng)设(shè)备、电子设备。

　　上游原(yuán)材料加工行(xíng)业景气度(dù)改善幅度最(zuì)弱，由于(yú)行业(yè)库存水平偏高，多数行业仍然受到价格下跌的困扰，表(biǎo)现为“量升价跌”。从(cóng)“量(liàng)”维(wéi)度看，有色金属(shǔ)>；；；黑色(sè)金(jīn)属、非金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消(xiāo)费回暖和(hé)产业升级或是(shì)推动(dòng)下一阶段经济复苏的(de)主线

　　一(yī)季度(dù)，国内(nèi)经(jīng)济复(fù)苏主要受益于疫(yì)后(hòu)复(fù)苏红利驱动。需(xū)求方面，出行类(lèi)消(xiāo)费快速复(fù)苏(sū)，前期积(jī)压(yā)的购房、服务消费需求(qiú)得以释放；供给(gěi)方(fāng)面(miàn)，国内复工复产加快推进，生(shēng)产端快(kuài)速恢复，是推动(dòng)年初出口数(shù)据好转(zhuǎn)的(de)重要原因。

　　进入(rù)3月，经济(jì)复(fù)苏节奏(zòu)有所放缓，指向疫(yì)后复苏红利驱(qū)动边际转(zhuǎn)弱，随(suí)着未来海外总需求回落的(de)预期逐步兑现，后续(xù)驱(qū)动国内经济增长的(de)线(xiàn)索，大概率来(lái)自(zì)于(yú)消费回(huí)暖和产业升级(jí)两条主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一(yī)是，一季度居民收入向上修复(fù)，消费倾向明显回升，已经高(gāo)于(yú)2020-2022年疫情期间水平，同(tóng)时信贷数(shù)据指向(xiàng)居民“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖的确定性进(jìn)一步(bù)增强(qiáng)。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费有望持(chí)续修复，家电、家具、纺服(fú)等与(yǔ)出行及地(dì)产后周期相关的可选消(xiāo)费也有(yǒu)望进(jìn)一步回暖。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产品出口优势(shì)增强，有(yǒu)望维持出(chū)口韧性；随着下游(yóu)消费稳步修复、二季(jì)度(dù)PPI同比触底回升(shēng)，制造(zào)业(yè)企业盈利有(yǒu)望向上修复，企业(yè)将从主动去库(kù)逐(zhú)步转向被动去库、主动补(bǔ)库，设备投资需求有(yǒu)望改善，推动中游装备制造(zào)景(jǐng)气度(dù)维(wéi)持高(gāo)位。

　　风险提示：国内经济恢复力(lì)度不及预(yù)期(qī)；海(hǎi)外需求超预期回落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅(fú)明(míng)显(xiǎn)回落

　　一、本周聚焦：疫后经济(jì)复(fù)苏有哪些(xiē)结构性(xìng)特征？

　　1.1 制造业、服(fú)务(wù)业(yè)是驱动(dòng)一季度经济复苏的主因

　　一季度我(wǒ)国GDP总量实现超预期增长，指向疫后复苏背景下(xià)，国(guó)内(nèi)经济(jì)企稳回升。但(dàn)不同于海外国家疫后(hòu)复苏的规律，本轮国内疫后复苏发生在(zài)外需回(huí)落、国内经济转向高质(zhì)量发展、居民前期“去(qù)杠杆(gān)”的(de)过程中，因(yīn)此驱动(dòng)疫(yì)后经济(jì)复苏的力量并(bìng)不均(jūn)衡，行业分化特征明显(xiǎn)。因此，我们重点从行业层面，观测(cè)当前各行业景气(qì)度水平(píng)。

　　从GDP不(bù)变价观测各行业表(biǎo)现(xiàn)来看(kàn)，今年一(yī)季度制造业(yè)、交通运输业、房地(dì)产业景(jǐng)气度明(míng)显提升，而建筑业景气度回落，与年初出口数据好转、服务消费(fèi)快速恢复(fù)、房地(dì)产销(xiāo)售回暖(nuǎn)而投资疲弱的情(qíng)况(kuàng)相一(yī)致。

　　我们以2019年为基期计算各年份的(de)复合增(zēng)速，观察各行业增加值变化。

　　今年(nián)一季度第(dì)一产业增(zēng)加值增速为3.6％，低于去年四(sì)季度(dù)的4.9％，但仍(réng)高于(yú)2019年、2020年全年(nián)增速，与近年来(lái)加快建(jiàn)设农业强国，推(tuī)进农业(yè)农村现(xiàn)代化的目(mù)标有关。

　　今年一季度第(dì)二产业增加值增(zēng)速升(shēng)至5.4％，高于(yú)去年(nián)四季度的(de)4.4％。其中，制造(zào)业迎(yíng)来较快复苏，增加(jiā)值(zhí)增速提(tí)升至(zhì)5.9％，高(gāo)于去年四季(jì)度的4.7％，但低于2021年全年增(zēng)速(sù)，与(yǔ)去年下半年之后(hòu)外需转(zhuǎn)弱、居(jū)民(mín)商品消费(fèi)恢(huī)复(fù)偏慢有关。而建筑业景(jǐng)气(qì)度明(míng)显(xiǎn)回(huí)落，增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速回落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受房地产新开工拖(tuō)累。

　　今年(nián)一季度第三产业增加值增速小(xiǎo)幅(fú)升至4.7％，略高于(yú)去年四(sì)季度(dù)的4.6％，但相较疫情前仍存在产出缺口。其中，受益于居民出行活动恢复，交通运输、仓储和邮政(zhèng)业增加值增速明显提升(shēng)，自去年(nián)四(sì)季(jì)度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全(quán)年增速(sù)；住宿(sù)和(hé)餐饮业增加值增速小幅(fú)回升，尽管高于疫(yì)情三年来的(de)平(píng)均增(zēng)速，但绝对水平不及2019年，指向供给(gěi)水(shuǐ)平恢(huī)复(fù)较(jiào)慢。而受益于新房和(hé)二手房销售回暖，今年一季(jì)度房地产业增加(jiā)值(zhí)增(zēng)速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分(fēn)化，中下游改善幅度好于上游

　　对于行(xíng)业景气度的观测，我们采用(yòng)量（各行业工业增加值增速(sù)）与(yǔ)价格（各行(xíng)业工业品价格增速）分别作为(wèi)供需的衡(héng)量指标。主要(yào)选取28个主(zhǔ)要行业自(zì)2019年以来的月度(dù)数据，首先将各行业(yè)增加值(zhí)增速调(diào)整(zhěng)为(wèi)以2019年为基(jī)期的复合增速，其(qí)次计算2019年-2023年3月，每月的增加值增速和(hé)PPI增速的分位数(shù)水平(píng)，通(tōng)过对比2022年(nián)12月和(hé)2023年3月的分位(wèi)数水平，捕捉其边际变化。

　　今(jīn)年3月，制造业各行业景气度出现普遍回暖，多(duō)数从去年12月(yuè)的“量价齐跌”转入“量(liàng)升价跌”，指向经济复苏初期，供给端(duān)修复(fù)好于需求端(duān)，行业整体去库进(jìn)程尚未结束(shù)。从行业(yè)景(jǐng)气度边际改善情况来看，下游消费制造(zào)>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游原材料加工(gōng)，煤炭行业景(jǐng)气度(dù)呈现(xiàn)高(gāo)位(wèi)放缓情况(kuàng)。

　　下(xià)游消费制造行业中，与出行、地产后(hòu)周期相关的行业(yè)景气度最(zuì)高，部分行业步入(rù)“量价齐(qí)升”阶(jiē)段。今年3月，与居(jū)民外出(chū)消费(fèi)相关的，酒饮料茶、纺织服装、文教娱乐的量价分(fēn)位(wèi)数水平(píng)均处(chù)在高景气度(dù)区间，烟(yān)草、家具制造行业也(yě)呈(chéng)现(xiàn)“量价齐升”的特(tè)征(zhēng)；食品制造景气度有所回(huí)落，农副加工行业表现为“量价(jià)齐跌”，食品(pǐn)制造行(xíng)业(yè)表现为(wèi)“量升价跌”，二者价(jià)格下跌主要与高库(kù)存水平有(yǒu)关，今年(nián)2月，库存(cún)同比均(jūn)处在2016年以(yǐ)来90％以上分位数水平；而随着(zhe)防疫需求的降(jiàng)温，医药制造业景(jǐng)气度有所回落，表(biǎo)现(xiàn)为(wèi)“量(liàng)跌价平”。

　　中游(yóu)装(zhuāng)备制造业行业景气度居中，均表(biǎo)现为“量升价跌”。一(yī)方(fāng)面与原材(cái)料(liào)成(chéng)本下跌有(yǒu)关，另一方(fāng)面，也与年初(chū)外需表(biǎo)现好于(yú)内需(xū)，部分行业仍在去库进程有关。其中，电气(qì)机械、专用设(shè)备、运输设备工业增加值增速改善幅度最大，受(shòu)益于(yú)国内产(chǎn)业升(shēng)级、出口优势带来的韧性驱(qū)动；其次(cì)是汽车制造(zào)、金属制品，改善幅度最弱的是通用设(shè)备、电子设(shè)备，与房地产新(xīn)开(kāi)工强(qiáng)度(dù)较(jiào)弱、消费电子行业(yè)周(zhōu)期性走弱有关。

　　上游原材料加工行业景气度(dù)改善幅度(dù)偏弱，由于行业(yè)库存水平偏高，多(duō)数行(xíng)业(yè)仍(réng)受制于(yú)价格下跌的(de)困扰(rǎo)，表现为“量升(shēng)价跌”。其中，有(yǒu)色金属行业生产端改(gǎi)善幅度最(zuì)大，3月增加值增速(sù)位(wèi)于2019年以来70％分位数水平，但受全球大宗商品(pǐn)下行周期影响，价格依旧承压；随着(zhe)年初建筑(zhù)业施工回暖，相关的黑(hēi)色金属、非(fēi)金属(shǔ)制品景气(qì)度提升，但由(yóu)于库(kù)存水平偏高(gāo)，价格(gé)仍处在下跌区间，拖累整体盈利水平；石化链条行业生(shēng)产水平普(pǔ)遍回暖，但分位数水平仍(réng)处(chù)在(zài)50％以下(xià)的(de)景气度(dù)偏低区(qū)间，今年由(yóu)于能源危机缓解(jiě)，产品(pǐn)价格相较去年同期也出现(xiàn)普遍下跌。

　　煤炭开采景气(qì)度(dù)仍处在高位，但(dàn)出(chū)现边际(jì)放缓，生产及价格(gé)水平同步回落。这与(yǔ)去年以来(lái)行(xíng)业产能持续扩张有关，今年2月，煤(méi)炭开采(cǎi)产成品(pǐn)库存同比处(chù)在(zài)2016年(nián)以来94％分(fēn)位(wèi)数水平。

　　1.3 消费回暖和产(chǎn)业升级(jí)或是推动下一(yī)阶段经济复苏的主线(xiàn)

　　一季度(dù)，国内经济复苏主(zhǔ)要受益于疫(yì)后(hòu)复苏红(hóng)利。一方面，消费场景恢复后，出(chū)行类消(xiāo)费快速复苏，前(qián)期积压(yā)的购房、服(fú)务性需求得(dé)以释放；另一方面，国内复(fù)工复产加快推(tuī)进，保证供给端的快速恢复，是推(tuī)动年初出口数(shù)据好(hǎo)转的重要(yào)原因。

　　进入3月，经济复苏节(jié)奏有所放缓，指向疫后红利释放(fàng)效(xiào)果转弱(ruò)，随着未来海(hǎi)外(wài)总需求回落(luò)的预期逐步兑现，后续驱动国(guó)内经(jīng)济增长的线(xiàn)索(suǒ)，大概(gài)率来自(zì)于消费回暖和产(chǎn)业升级两条主线(xiàn)。

　　一是，随着(zhe)居民(mín)收(shōu)入提升和消费意愿改善，未(wèi)来消费回(huí)暖的确定(dìng)性进一步增强，交通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服(fú)务消费，以(yǐ)及家电(diàn)、家(jiā)具、纺服(fú)等可选消费(fèi)景气度均有望提升。

　　从一季(jì)度居(jū)民收入(rù)和消(xiāo)费数(shù)据(jù)看，居民(mín)收入(rù)增速提升(shēng)，消费倾向开始回升，已经高于(yú)2020-2022年，但尚未修复至疫情前水平。以2019年为(wèi)基(jī)期的(de)复合增(zēng)速看，今年一季度，全(quán)国(guó)居民人均可支(zhī)配(pèi)收入增速提升至6.4％，高于去年四(sì)季(jì)度的5.6％，居(jū)民(mín)人(rén)均消(xiāo)费支出增速提(tí)升至5.0％，高(gāo)于(yú)去(qù)年四(sì)季(jì)度(dù)的3.0％。一季(jì)度(dù)居民平均消费(fèi)倾向为(wèi)62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年同(tóng)期(qī)均(jūn)值60.9％，但距离(lí)2019年同期的65.2％仍有一(yī)定差(chà)距(jù)。未来随(suí)着服(fú)务业(yè)恢(huī)复(fù)持续向(xiàng)好，有(yǒu)望带动(dòng)相关就业岗(gǎng)位(wèi)加快恢(huī)复(fù)，进一(yī)步(bù)提(tí)振居(jū)民(mín)消费(fèi)意愿。

　　从居(jū)民存(cún)贷款(kuǎn)数据看，居(jū)民储蓄意(yì)愿有所减(jiǎn)弱，消费和投资信心正在筑(zhù)底。今年以来(lái)，居民储蓄(xù)意愿有所减弱(ruò)，“去(qù)杠杆”势(shì)头(tóu)缓和(hé)。从存款数据看，3月(yuè)居(jū)民新(xīn)增存款同比增量降(jiàng)至2051亿元，低于1-2月9375亿元(yuán)的同比(bǐ)增量均值，也(yě)低于2022年6617亿元的月均同比增量。从贷款(kuǎn)数据看，3月居民部门(mén)新增净融资同比多增(zēng)4859亿元，其中，短期信(xìn)贷同比多增2246亿元，中长期(qī)信贷同比多增(zēng)2613亿元。居民部门(mén)新增净融(róng)资连续2个月维持同比扩张，指向居民预期可能(néng)正(zhèng)在筑底，“去杠杆”势头(tóu)开始放缓。今年第一(yī)季度城镇(zhèn)储户问卷(juǎn)调查结果显示(shì)，倾向(xiàng)于“更多储蓄”的(de)居民占58.0％，比上季度(dù)减(jiǎn)少3.8个百分点；倾向于“更多消费(fèi)”和“更多投资(zī)”的(de)居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也(yě)指(zhǐ)向(xiàng)居(jū)民(mín)储蓄意愿(yuàn)降低(dī)、消费和投资意愿(yuàn)提升。

　　二是，产业升级(jí)路径驱动(dòng)下(xià)，汽(qì)车和“新三样”产品出(chū)口优势增(zēng)强，以及上下红中间白的国旗是哪个国家的 国旗可以随便挂吗相关行业设备投资更新(xīn)，有望(wàng)推(tuī)动中游装备制造景气(qì)度维持高(gāo)位。

　　一方面，今年一季度国内出口数据回暖，除与欧美供需缺口短期走阔、国内复工复产(chǎn)加快推(tuī)进外，也受益于(yú)RCEP政策(cè)红(hóng)利持续释(shì)放(fàng)，以及(jí)汽(qì)车和“新三样”产品出口(kǒu)优势增(zēng)强。今年(nián)在海外总需求回落(luò)背(bèi)景下，我国与RCEP国家贸易(yì)往来(lái)加强、以及新能源产品优势强(qiáng)化，有望维持装备制造领域(yù)出(chū)口(kǒu)韧性。

　　另(lìng)一(yī)方面，企业盈利下滑和库存(cún)高位，对制(zhì)造(zào)业(yè)投资扩产造成一定压力。但随着下游消费稳步修复、二季(jì)度(dù)PPI同比触底回升(shēng)，制造业(yè)企(qǐ)业盈利有(yǒu)望向上修复。目前看，电气机(jī)械等装备制造(zào)业去(qù)库进(jìn)程(chéng)已进(jìn)入(rù)下半场，今年1-2月专用设备、通(tōng)用(yòng)设(shè)备产成品库(kù)存增速呈现触底反弹。随着需求回暖、盈利修复，企业(yè)将从主动(dòng)去库(kù)逐步转向(xiàng)被(bèi)动去(qù)库、主动补库，设备投资需求将随(suí)之提升(shēng)。

　　二(èr)、海(hǎi)外观(guān)察

　　2.1金融与流动(dòng)性数据：各(gè)国国债(zhài)收益率多数上行

　　美国10年期(qī)国债收益率(lǜ)上行。本(běn)周（截至4月21日）美(měi)国10年期国债收(shōu)益率3.57％，较上周(zhōu)末(mò)上行(xíng)5BP，其(qí)中通胀预期较上周下行2BP，实际收益率1.29％，较上周(zhōu)末上升(shēng)7BP。法国10年期国债收益(yì)率较上周末上(shàng)行(xíng)5BP至2.99％，德国10年(nián)期国债收益率较上(shàng)周(zhōu)末(mò)上行7BP至(zhì)2.44％，日本(běn)10年期国债(zhài)收益(yì)率(lǜ)较上(shàng)周末上行2BP至0.48％（截至4月(yuè)20日），英国10年期国(guó)债收益率较上(shàng)周末上行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国(guó)10y-2y国债收益率利(lì)差收窄。本周美(měi)国10年期(qī)和2年期国债期限(xiàn)利(lì)差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级(jí)企业期权调整(zhěng)利差(chà)较上(shàng)周(zhōu)末(mò)持平为0.55％，美国高收益债期权调(diào)整利差较上(shàng)周末(mò)上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市(shì)场(chǎng)：全球股市涨跌分化，大宗(zōng)商品价格普跌

　　全球股市涨跌分化。本周(zhōu)（4月(yuè)17日至4月21日），欧(ōu)洲股(gǔ)市普(pǔ)涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全(quán)线(xiàn)下跌(diē)，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达(dá)克指(zhǐ)数(shù)分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分(fēn)化(huà)，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上(shàng)涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普(pǔ)200、韩国综合指数、上证指(zhǐ)数、恒生指(zhǐ)数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品(pǐn)价格普跌。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余大宗(zōng)商品价格(gé)普跌(diē)。COMEX黄(huáng)金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察：美欧加息步伐或将继续

　　4月19日(rì)，美(měi)联储褐(hè)皮书公布(bù)，显示近几周美国经济增长陷入停滞，通胀和招(zhāo)聘活动放缓，信贷渠(qú)道变(biàn)窄。褐皮书称(chēng)，最近几周美国总(zǒng)体经(jīng)济活动几乎没有(yǒu)变化，几个辖区指出在不(bù)确定性增加(jiā)和对流动性(xìng)的担忧加剧之际，银行收紧了(le)贷款标准。近期美(měi)国总体物价水(shuǐ)平温和上升，但价格上涨速度或(huò)有所(suǒ)放缓(huǎn)。

　　美联(lián)储官员(yuán)表示为(wèi)应对高通胀，加息步伐或将继续。4月(yuè)21日(rì)，美(měi)联(lián)储哈克称，需要进一步(bù)收紧政策来(lái)应(yīng)对高通胀，加息结(jié)束后美联储将需(xū)要在一段时间内(nèi)维持(chí)利率(lǜ)稳定。同日美联储(chǔ)梅斯特表示，预计今年货币政策将需要进一步进入限制(zhì)性区域，终端利率或(huò)将高于5％，具体取(qǔ)决于经济和金融(róng)形(xíng)势的发展。

　　欧洲央行(xíng)货(huò)币政(zhèng)策(cè)会议(yì)纪要公布，绝大多(duō)数委员同意将利率上调50个基点。4月(yuè)20日公布的欧洲央(yāng)行会议纪要显(xiǎn)示，货(huò)币政策在降低(dī)通胀方(fāng)面仍有(yǒu)一段路要走，一些委员认为整体而(ér)言(yán)通胀(zhàng)风(fēng)险倾向于上行。金融市(shì)场紧张局势被(bèi)视为经济和(hé)通胀前(qián)景重大(dà)不确定性的来源。然而除非(fēi)形(xíng)势显著恶化，否(fǒu)则金融(róng)市场的紧(jǐn)张(zhāng)局势不太可能(néng)从根本上改(gǎi)变欧洲(zhōu)央行管理委员会(huì)对通胀前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政(zhèng)策(cè)：欧洲“芯片法案”落地；美财长(zhǎng)耶伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会通过了一项临时政(zhèng)治(zhì)协议，就涉及430亿欧(ōu)元补贴的(de)《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目标是到2030年，欧盟(méng)拟动用430亿欧(ōu)元资金提振半(bàn)导体行业(yè)，以将(jiāng)欧盟占全球半(bàn)导体制(zhì)造市场的份额(é)从(cóng)10％提(tí)升至至少20％；大(dà)幅提升芯片制造工艺，建(jiàn)立(lì)欧盟(méng)的半(bàn)导体供应链(liàn)，并与美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡锡表示，正(zhèng)在推出一份债务(wù)上(shàng)限相关立法(fǎ)措施(shī)。白宫需要开(kāi)始(shǐ)就债务(wù)上(shàng)限进行谈判；众议院(yuàn)共(gòng)和党希(xī)望提高债务上限并削(xuē)减(jiǎn)支出；正在(zài)推出一份债务上限相关(guān)立法措施；债务(wù)法案将设(shè)法收回未使用的防(fáng)疫资金(jīn)用(yòng)于(yú)日常开支；法案将减少对国税局的拨款，并结(jié)束(shù)绿色产业补贴措施。

　　4月20日(rì)，美国财政部长耶伦就中美关(guān)系(xì)发上下红中间白的国旗是哪个国家的 国旗可以随便挂吗表(biǎo)讲话，表明美国无意与中国(guó)脱钩，但未来仍将(jiāng)强调(diào)“国家(jiā)安全”。耶(yé)伦宣称，任何与中国(guó)脱钩(gōu)的努力都将是“灾难性的”，美国寻求与中国建立“建(jiàn)设性(xìng)和公平(píng)的(de)经(jīng)济关系”。但“当美国利益受(shòu)到(dào)威胁时(shí)”，美国(guó)将坚定地捍(hàn)卫国家安(ān)全，即使以牺牲中美关系为代(dài)价(jià)。在国际关系中(zhōng)，耶伦表(biǎo)示美中(zhōng)两国有必要“坦(tǎn)诚讨论棘手(shǒu)问题”，比如(rú)帮助面临债务(wù)问(wèn)题(tí)的新兴市场和(hé)发(fā)展中国家等。

　　三(sān)、国内观(guān)察

　　3.1上游：原(yuán)油、铜(tóng)价环比上(shàng)涨

　　原(yuán)油价(jià)格环比上涨，环比由负转正。2023年4月以来(lái)，WTI原油价(jià)格环(huán)比上(shàng)涨10.06％，环比(bǐ)由负转正(zhèng)，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最(zuì)新(xīn)月(yuè)度(dù)均价(jià)为80.75美元/桶。布伦特原油(yóu)价格(gé)环比(bǐ)上涨7.14％，环比(bǐ)由负转正(zhèng)，由上月的-5.18％转正(zhèng)为本月的7.14％，最新月度(dù)均价为84.87美(měi)元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存同比下降(jiàng)。2023年4月以来(lái)，铜(tóng)价环(huán)比上(shàng)涨0.86％，环比由负转正，由上月的-1.33％转正为本月的0.86％，库(kù)存同(tóng)比下降51.71％，降幅相对上月扩(kuò)大(dà)44.13个百分点(diǎn)。铝(lǚ)价环比(bǐ)上涨2.25％，环(huán)比由负转正(zhèng)，由上月的-5.26％转正(zhèng)为本月的2.25％，库存同(tóng)比下降10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环(huán)比(bǐ)上升，螺纹钢价(jià)格环(huán)比(bǐ)下(xià)跌，库存(cún)同比(bǐ)下(xià)降

　　水泥价格指(zhǐ)数环比上(shàng)升(shēng)。4月(yuè)以(yǐ)来，全国水泥价格指数环比上涨2.27％，增幅(fú)缩小0.92个百分点。华北、东北、华东、中(zhōng)南(nán)、西北(běi)以及西南各区价格(gé)指数(shù)环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比(bǐ)下(xià)跌，库存(cún)同比下降，钢坯库存同比上涨。2023年4月(yuè)以来，螺纹钢价格环比由正转(zhuǎn)负，环比由(yóu)上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存(cún)同比下降15.42％，跌幅(fú)相对上月缩(suō)窄3.26个百分点。钢坯库(kù)存同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游(yóu)：商品房(fáng)成(chéng)交面(miàn)积增幅缩窄(zhǎi)，猪价(jià)菜价下跌，水果(guǒ)价格(gé)上(shàng)涨

　　商品房成交面积增幅缩窄。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，商品房成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个(gè)百分(fēn)点。其(qí)中，一线、二线、三线(xiàn)城(chéng)市商品(pǐn)房成交面积同比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及(jí)36.2％，同(tóng)比(bǐ)变动幅度(dù)分(fēn)别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点。

　　土地(dì)成交面积跌幅收窄。2023年4月以来，百城土(tǔ)地供应面(miàn)积同(tóng)比增速为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土(tǔ)地成交面积同比增速为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率(lǜ)为5.50％，较上月上涨1.99个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格下跌，水果价(jià)格上涨。2023年(nián)4月以来，猪(zhū)肉(ròu)价(jià)格(gé)环比(bǐ)下跌(diē)5.08％至(zhì)19.54元(yuán)/公斤，跌幅相对上月扩大(dà)2.6个百(bǎi)分点。蔬菜价格环(huán)比(bǐ)下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅(fú)缩(suō)窄0.55个百分点。水果价格环(huán)比(bǐ)上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤(jīn)，增幅缩小(xiǎo)4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用车(chē)日均(jūn)零售销(xiāo)量(liàng)增幅扩大。4月(yuè)以来，乘用(yòng)车日均零售销量同(tóng)比增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百分点。批(pī)发销量同比增加(jiā)15.64％，增(zēng)幅扩大(dà)8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流动性：货币市场(chǎng)利率趋势分化，国(guó)债利率普遍下行

　　货币市场利率趋势分化，国债(zhài)利率普遍下行。2023年4月以来(lái)，R001较(jiào)上月(yuè)末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上(shàng)行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末下行12bp至(zhì)2.27％。一年(nián)期国债利率较上月末下行(xíng)8bp至2.19％。十(shí)年期(qī)国债利率较上月(yuè)末下行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企(qǐ)业(yè)债利率较上月(yuè)末下(xià)行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利(lì)率较(jiào)上月(yuè)末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策：发(fā)改委(wěi)强调提振(zhèn)消(xiāo)费持续回升的动力；国资委(wěi)强调着力发展战略性(xìng)新兴产业

　　4月19日，国家发展改革委(wěi)举行4月(yuè)份(fèn)新(xīn)闻(wén)发布(bù)会，强调要(yào)提振消费持(chí)续回升的动(dòng)力。接(jiē)下(xià)来将(jiāng)重点(diǎn)做(zuò)好四方面工作：一(yī)是，研究(jiū)起(qǐ)草(cǎo)关于恢复和扩大(dà)消费的(de)政策(cè)文件，围绕(rào)大宗消费、服务消费、农村(cūn)消费等重点领(lǐng)域；二(èr)是，下大力(lì)气(qì)稳(wěn)定汽车消费，大(dà)力推动新(xīn)能源汽车(chē)下乡；三(sān)是，会同(tóng)有关方面优(yōu)化就业、收入分(fēn)配和消费全链条(tiáo)良性循环促进机(jī)制；四是，研究制定关于营造放(fàng)心消费环(huán)境的(de)政策文件。

　　4月(yuè)19日，国资委党委召开扩(kuò)大会议，强调推动国资央企着(zhe)力发(fā)展实体经济特别是战略性(xìng)新兴产业(yè)。会议认为，要更好推动国资央企在中国式现代化新征程中走(zǒu)在前列，着力提升科技(jì)自立自强(qiáng)水(shuǐ)平，提升(shēng)自主创新(xīn)能力；着力发展实体经(jīng)济特别是战略性新兴产业，加快推进现代化产业体(tǐ)系建设；抓好新一(yī)轮(lún)国企改革深化(huà)提(tí)升行(xíng)动组织实(shí)施，高水平参与共建“一带(dài)一(yī)路”。

　　4月20日，工信部举办(bàn)发(fā)布(bù)会介绍(shào)一季度工业(yè)和信息化发展状况(kuàng)，表示下一步将制定实施(shī)重点行业稳增长的(de)工(gōng)作方(fāng)案。一是营(yíng)造良好产业发展环境，落实落(luò)细稳增长政(zhèng)策举(jǔ)措，抓实抓细部省协作、部门(mén)协(xié)同；二是(shì)推动出口(kǒu)保(bǎo)稳提质，加大对制造(zào)业外贸企业的(de)支持(chí)力度，配合有关部门落实(shí)好(hǎo)稳外贸政(zhèng)策举措；三(sān)是促进内需加快恢(huī)复，以高质量供给促(cù)进消费；四是持续(xù)增(zēng)强(qiáng)发展动(dòng)能，加(jiā)快战略(lüè)性新兴(xīng)产业的创新发(fā)展。

　　四、财经(jīng)日(rì)历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度不(bù)及预期；海(hǎi)外需求超预(yù)期回(huí)落。

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