“现在的房地产很难再(zài)出现像过去十(shí)年的系(xì)统性行(xíng)情。”思(sī)睿集团(tuán)合伙人、首席经济学家洪(hóng)灏向(xiàng)《红周刊》表示，房地产行业分化的愈加明显，让机构和投资(zī)者(zhě)的关注度(dù)从板块(kuài)向单(dān)个标的转移。上海利檀投资董事长陈昊扬向《红周(zhōu)刊(kān)》指出，从(cóng)行(xíng)业(yè)来看，无论是业绩(jì)，还是(shì)估值，房地(dì)产(chǎn)都已经(jīng)双(shuāng)杀到了最底部，而且是反复(fù)地杀到了底部(bù)，再往下(xià)的空间(jiān)已(yǐ)经不大了。

　　三道红线等(děng)指标

　　成挖(wā)掘个股阿尔(ěr)法(fǎ)重要参考

　　那么如(rú)何(hé)寻找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进行选择，需要非常小心，避免(miǎn)选了半天，标(biāo)的(de)公司出现爆(bào)雷(léi)的情况。除此之外，洪灏指出(chū)，需(xū)要满(mǎn)足(zú)以下三个基(jī)准：有大的国资背景的(de)、杠(gāng)杆率(lǜ)较(jiào)低的、此前(qián)没有(yǒu)踩过红线的。

　　他还(hái)表示，如果(guǒ)关注一下今(jīn)年房地产的开(kāi)发资金来源，可以(yǐ)发现(xiàn)，其实银行的信贷倾向是不太(tài)愿意给房企(qǐ)贷款的，房企的主(zhǔ)要(yào)资金(jīn)来(lái)源(yuán)来自(zì)新盘的销售(shòu)。但(dàn)今年(nián)新房的销售情况相较一般。再(zài)关注(zhù)一下，哪些房企能(néng)从银行拿(ná)到(dào)钱，其实主要还是那(nà)些有国企背(bèi)景(jǐng)的房企，民营房企(qǐ)相(xiāng)对(duì)比较困难，所以整个行业(yè)出现了一个很明显的(de)分化，无论是在(zài)销售(shòu)，还是(shì)融(róng)资(zī)等各个(gè)方面都非常明显。现在有国(guó)资背景的(de)房(fáng)企在资本市(shì)场表现相对较好，但没有国资背景(jǐng)的民营(yíng)房(fáng)企(qǐ)股(gǔ)价大多(duō)表现很一般。

　　陈(chén)昊(hào)扬则向《红(hóng)周刊》表(biǎo)示，在房地产行业内(nèi)，我(wǒ)们的逻辑是，“寻(xún)找最后(hòu)的赢家”。而具体到如何挖掘(jué)，我们会特别重视(shì)企业的成本优势，更具体(tǐ)一点(diǎn)，就是(shì)它的净借贷水平(píng)（净(jìng)负债率(lǜ)）是(shì)不是行(xíng)业内的(de)最低水平(píng)；利(lì)润率是不是行业内最(zuì)高的；融(róng)资成本是否是行业(y二鹊救友文言文翻译及注释讲解，二鹊救友文言文翻译及注释拼音è)内最低的；建安(ān)成(chéng)本是否也(yě)是(shì)业内最低(dī)的；这(zhè)些(xiē)都是我们看重(zhòng)的一家房企(qǐ)的综合成本。

　　需要(yào)注意的是，能够(gòu)同时满(mǎn)足(zú)上述条件的房企并不多(duō)。即便是(shì)在(zài)国央(yāng)企中，仍有(yǒu)部分房企出现了“三道红线”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐渐恶(è)化的趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据(jù)整理发现，截至(zhì)2022年末，天房(fáng)发(fā)展、陆(lù)家(jiā)嘴、格力地(dì)产、西藏城投、中交地产、中国武夷等国央企“三(sān)道红线”全(quán)踩。

　　除(chú)此之(zhī)外，城建发(fā)展、京(jīng)投发(fā)展、光明地产(chǎn)、云(yún)南城投(tóu)、首开股份、珠江股份、城投控股等国(guó)央企房企也踩(cǎi)了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩(kuò)张(zhāng)房企

　　需警惕其重蹈覆辙(zhé)

　　不难看出，即便是有着较稳健特色的国央企(qǐ)房企，其财务指标称得(dé)上完全健康(kāng)的仍是少数。而更加值得(dé)注意的是，在2022年，不少国企(qǐ)，甚至地方国企开始大(dà)举扩张(zhāng)。而这无疑又(yòu)进一步考验着(zhe)国央企的资金链情况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有度尤为重要，节奏把(bǎ)握准确(què)，有助于(yú)房企(qǐ)储(chǔ)备优(yōu)质“弹药”；但过于乐观的预判未来市场，以及过于激进的扩(kuò)张拿地节奏也有(yǒu)可能让房企重(zhòng)蹈(dǎo)此前的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊(hào)扬以其配置(zhì)的(de)一(yī)家(jiā)房企进行举例，它从2018年开始到(dào)2021年，连(lián)续(xù)4年(nián)的净借贷比例都(dōu)维持在33％左右，完全没有增(zēng)加杠杆比(bǐ)例。而到2022年，这家房企(qǐ)明显感觉到(dào)机会来了，其(qí)开始在一线城市进(jìn)行大举拿(ná)地，净负债率也(yě)由此前的33％左右水准提(tí)高到45％左右，涨了接(jiē)近三(sān)分之一(yī)。与此同时，该房企新购入地块(kuài)也实现了快速的开(kāi)盘(pán)利(lì)用(yòng)率，预计今(jīn)年会有(yǒu)更多的楼盘入市。像这类企业就符合(hé)“最(zuì)后的(de)赢家”的特(tè)点。一方面，在(zài)于它本身储(chǔ)备了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一半在一线城(chéng)市，另外一半也主要集中(zhōng)在(zài)强二线和二线城市；另一(yī)方面，它的扩(kuò)张是有节(jié)制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之(zhī)相反(fǎn)，有些房(fáng)企(qǐ)的扩张速度(dù)让人(rén)感觉又回到了2016年(nián)、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩张的民营(yíng)企(qǐ)业的影子。虽然说，见到(dào)机会时要出手，但(dàn)出手的章法(fǎ)仍要小心，如(rú)果负债率扩张得太快(kuài)，但未来的(de)两年市场没(méi)有想象(xiàng)得那么好，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么如(rú)何来衡量一家房(fáng)企的扩张速度是否(fǒu)激(jī)进？陈(chén)昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企的净(jìng)负(fù)债率水平，在我看来(lái)，这(zhè)个比(bǐ)例(lì)如果超过60％，就是扩张得过于快(kuài)速了(le)。

　　不(bù)难看出，这一标(biāo)准(zhǔn)要比“三道红线”对(duì)房企的净负债率要求不得高于100％要更(gèng)加(jiā)严格。陈(chén)昊(hào)扬解(jiě)释，当前房(fáng)地产行业的复苏速度并(bìng)没有(yǒu)那(nà)么快，所以要规避(bì)公(gōng)司净负债率提高到一(yī)个比(bǐ)较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地(dì)较积极的房企(qǐ)梳理(lǐ)发(fā)现，中交地产、中国(guó)金茂、华发股份(fèn)、越秀地产、绿(lǜ)城中国(guó)、保利发展等房企2022年净负债率(lǜ)都在60％之上。其(qí)中，中交地产净负债率持续居高不下，在2020年至2022年(nián)期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对(duì)比(bǐ)的是，华润置(zhì)地(dì)、中(zhōng)国海外发(fā)展、万科A、滨江(jiāng)集团(tuán)、招商蛇口、龙湖集团等房企在践(jiàn)行较(jiào)积(jī)极的拿(ná)地(dì)策(cè)略的(de)同时，也较好地控制了公司的扩张速度与净(jìng)负债率水平（见附表）。

　　滨江(jiāng)集团等个别民营房企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈昊(hào)扬指出，实(shí)际上，他们是以同一筛(shāi)选标准来看国央企与民营(yíng)房企，但(dàn)在各维度的实(shí)际(jì)表(biǎo)现上，国央企确实会更胜(shèng)一筹。如(rú)国央(yāng)企(qǐ)的(de)融资成(ché二鹊救友文言文翻译及注释讲解，二鹊救友文言文翻译及注释拼音ng)本更(gèng)低，融资渠(qú)道也更顺畅，能够做到想融就融，这样，国央企自然(rán)而然就具有天然优势。

　　虽(suī)然对(duì)比民营房企，机构更加看好国央企，但这也并(bìng)不(bù)意味着，民营企(qǐ)业中(zhōng)就没有“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周刊(kān)》梳(shū)理(lǐ)发现，仍有少(shǎo)数民营房(fáng)企同样(yàng)受到机构(gòu)的青(qīng)睐(lài)。比如，根(gēn)据2023年(nián)一季(jì)报，滨江集团的十大(dà)流通股东中(zhōng)新进了“中(zhōng)国工商(shāng)银行(xíng)股份有限公司(sī)－景顺长城中(zhōng)国回报(bào)灵(líng)活配置混合型证券投资基(jī)金”“全国社保基金一一六组合”等。

　　除此(cǐ)之外，自2021年开始，百亿私募珠(zhū)海阿巴马资产(chǎn)管理有限(xiàn)公司(sī)就长期持(chí)有滨(bīn)江(jiāng)集团。根据一季报(bào)，该资产公(gōng)司的(de)几只产(chǎn)品合(hé)计持有(yǒu)滨江集团9543万股，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青(qīng)睐(lài)，和其自身的基本面表现存在一(yī)定关(guān)系(xì)。2020年(nián)以来的近三(sān)年时间，房地产市场整体在走“下坡(pō)路”，但作为杭州本土房企(qǐ)的滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团仍是表现出较(jiào)强的韧劲，2020年以来，滨(bīn)江集(jí)团在业绩表(biǎo)现、销售规模、新增土储(chǔ)、股价表现等(děng)多(duō)维度(dù)都表现(xiàn)了(le)较强的增长势头。

　　业(yè)绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母净利(lì)润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布的2023年一季报，今年一(yī)季度，滨江集(jí)团更是实(shí)现了(le)扣非(fēi)归母净利(lì)润5.41亿元，同比(bǐ)增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时代”仍能保(bǎo)持自身业绩(jì)的持(chí)续增长，和滨江集团(tuán)扎根杭州的战略布局关系密切。根(gēn)据2022年年报，滨江集团有近七成营(yíng)收来自(zì)杭州(zhōu)地(dì)区，而(ér)在2021年，杭州地(dì)区的营收(shōu)比重只占到近六成。近(jìn)三年持(chí)续稳居(jū)杭州(zhōu)房企销售排名(míng)第(dì)一(yī)。

　　与此同时，滨(bīn)江集团在杭州(zhōu)的土储补充同样较为(wèi)积极，根(gēn)据(jù)诸葛找房、住在杭州网(wǎng)数据显示(shì)，2020年、2021年、2022年在(zài)杭(háng)拿地金额依(yī)次为404.6亿(yì)元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持(chí)续(xù)稳居杭州的(de)本(běn)土第一。

　　而滨江(jiāng)集(jí)团在杭州的(de)较突(tū)出(chū)表现，也让滨江集团的(de)房企排名迅速提(tí)升(shēng)。到2023年，滨江(jiāng)集团的房企排名已冲进(jìn)前十，根据(jù)中(zhōng)指(zhǐ)数据(jù)，2023年前4月，滨(bīn)江集(jí)团实现销售额607.3亿元，位(wèi)列房企(qǐ)第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团股(gǔ)价(jià)翻了超一倍以上，而近期，滨江集团更是迎(yíng)来多家机构的集中调研。滨(bīn)江集团(tuán)发布(bù)公告表示(shì)，公司于5月(yuè)10日(rì)接受了信达(dá)证券、金鹰基金、建(jiàn)信养(yǎng)老、新(xīn)华养老(lǎo)等(děng)18家机(jī)构调(diào)研。

　　产业(yè)链布局重点移(yí)至存量赛(sài)道(dào)

　　机构在下(xià)游家纺、家居(jū)、物业觅α

　　实际上房地产开发只(zhǐ)是(shì)房地产(chǎn)产(chǎn)业链上的中游环节，其上游主(zhǔ)要为(wèi)钢铁、水泥、建(jiàn)材、玻纤(xiān)等材料供应(yīng)商，而下游应用(yòng)行(xíng)业主(zhǔ)要包括中介服务、家用(yòng)电(diàn)器、物(wù)业管理、家居用品。综(zōng)合(hé)《红周(zhōu)刊》的采访(fǎng)，房地(dì)产开发(fā)环节与上游材料端息息相关(guān)，新盘开工不足导致上游不被看好(hǎo)，机构寻觅个(gè)股阿尔(ěr)法的思(sī)路渐渐移至下(xià)游。“中国房地产(chǎn)行(xíng)业在进入存量(liàng)房(fáng)时代，所以对地(dì)产产业链，尤其是(shì)偏消费属性的家装家(jiā)居(jū)领(lǐng)域，我们相对看(kàn)好，因为居民保有的住房规模(mó)越来越(yuè)大，随着(zhe)时间的增加，内装更(gèng)新(xīn)的需求也会越来越多(duō)。美国过去的数据充(chōng)分说明了这(zhè)一点，在新房(fáng)销售见顶之后，家(jiā)具(jù)消费的(de)增长却(què)一直都很好(hǎo)。对于(yú)地产产业(yè)链，我们相对(duì)看好和内装相关的行业，例如消费(fèi)建材(cái)、家居装饰(shì)等。”万家基金人士表(biǎo)示。

　　而(ér)根(gēn)据《红周刊》对下游(yóu)细(xì)分(fēn)中相关赛道龙头年内表(biǎo)现的统计，目(mù)前暂居前两位的都是来自家纺赛道的公司(sī)，它们分别是富安娜和水星家纺，特(tè)别是前(qián)者(zhě)在(zài)月(yuè)线连收七根阳线的(de)基础上，年内迄今涨幅已(yǐ)经逼(bī)近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从事纺织家居(jū)、睡(shuì)眠家居(jū)、生活类产品的研(yán)发、设计、生(shēng)产(chǎn)及(jí)销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智”自(zì)有品牌。第一(yī)季度报告(gào)显示，报告期内，富安娜(nà)实现营业(yè)收入约6.2亿(yì)元，同比减少(shǎo)7.57％；不过实现(xiàn)归(guī)属(shǔ)于(yú)上市公司(sī)股东的(de)净(jìng)利润(rùn)约(yuē)1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大(dà)流(liú)通股股东来(lái)看，能够发现该(gāi)股早(zǎo)已成为基金重仓股的天下(xià)，彼(bǐ)时包(bāo)括公募的中(zhōng)欧(ōu)价值(zhí)发现、中(zhōng)欧潜力价(jià)值、工银瑞(ruì)信灵(líng)动(dòng)价值(zhí)、宝盈(yíng)新价(jià)值和私(sī)募的(de)明河2016，都在其中出现，占据了半壁(bì)江山。需要(yào)强调(diào)的是(shì)，中欧的两只基金都是(shì)价(jià)值派基金(jīn)经理(lǐ)曹名长在管的(de)产品(pǐn)，首季其同时重仓的房(fáng)地产(chǎn)产业链股票还有金地集团和(hé)大亚圣象。

　　对(duì)比而言，前几年曾经风光一时的(de)家居(jū)板块也(yě)因疫情、消费(fèi)复苏进(jìn)程缓慢等多因素一度沉寂，不过好(hǎo)在(zài)困境(二鹊救友文言文翻译及注释讲解，二鹊救友文言文翻译及注释拼音jìng)反(fǎn)转露出曙光，家居板块中年(nián)内表(biǎo)现最好(hǎo)的是(shì)志邦家(jiā)居。同一时间段，该(gāi)股年内上涨已经超(chāo)过23％，从业(yè)绩来看，无论是(shì)营收还是归母净利润，公司都实现(xiàn)了同比(bǐ)双升(shēng)。

　　从(cóng)公司的十大流通股股东来看，《红周刊》发现广发基(jī)金经理罗(luó)洋慧眼独具，一(yī)季报中他管理的广发策略优选和广发安宏(hóng)回报均增加(jiā)了持(chí)股(gǔ)，而(ér)这(zhè)两只产品也(yě)成为志邦(bāng)家居十(shí)大流通股股东中仅有的两只公募。有(yǒu)意(yì)思的(de)是，他似乎对(duì)于(yú)定制家居类标的情有独钟，在另一家(jiā)赛(sài)道公(gōng)司金牌(pái)橱柜中(zhōng)，他管理(lǐ)的(de)全部三只产品均登榜(bǎng)十大流通股股东，其(qí)也成为(wèi)他的独门(mén)重(zhòng)仓(cāng)股。

　　除去家居家纺外，下游的物业(yè)股也越来越被机(jī)构所青睐，不过这(zhè)类标(biāo)的大多在(zài)香港上(shàng)市(shì)，如何(hé)选择成为难题。对此，前(qián)述上海(hǎi)公(gōng)募(mù)基(jī)金经理举例分析(xī)：“物业服务不是一个高毛利的行业，挣钱很(hěn)辛苦，我选(xuǎn)公(gōng)司还是(shì)希望挣(zhēng)的是市(shì)场化应该(gāi)挣的钱，以(yǐ)我曾经买(mǎi)的绿城服(fú)务为例(lì)，它在中(zhōng)高端楼盘占比是比较(jiào)高的，每(měi)年到期(qī)的合同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项(xiàng)目到期(qī)之后，经过两三轮合同周期(qī)还能(néng)做(zuò)到产(chǎn)品提价(jià)。”

　　“行(xíng)业(yè)里真正能做(zuò)到产品提(tí)价(jià)的公(gōng)司很少，因为物业公司很容(róng)易一开(kāi)始是挣钱的，后(hòu)面因为保安(ān)这些(xiē)固(gù)定人员成本(běn)的(de)年度增(zēng)长(zhǎng)，不过(guò)服(fú)务没有特别好，客(kè)户没有那么满意，能做到提价难度是非常(cháng)大的。但是该(gāi)公司(sī)能在业内做到到期之后提价率(lǜ)比较高，这跟它(tā)的定位和比较好(hǎo)的服务是有关系的。”他进(jìn)一步强调。

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