金融界5月27日消(xiāo)息(xī) 近日因为昆明国(guó)资委的一封声(shēng)明，让城投债(zhài)成为关(guān)注的焦点，当(dāng)前地方债的规(guī)模和地方政府(fǔ)的偿债能力(lì)已经越(yuè)来越被重视(shì)。如何如(rú)何处(chù)置地(dì)方债务(wù)？

　　中泰证券(quàn)首(shǒu)席经济(jì)学家李迅雷发文称，地方债包括(kuò)地方一般债(zhài)、专项债和(hé)包括城投(tóu)债在内(nèi)的(de)各种隐(yǐn)形债，其规模究竟有多大，尚(shàng)有争议，但增(zēng)长(zhǎng)迅猛。包(bāo)括银行、保险、基金等在(zài)内的机构投资者是地方债的主要持(chí)有者，他们普遍担心的还是城投(tóu)债务、非标等地方政府(fǔ)隐(yǐn)形(xíng)债风险。例(lì)如(rú)，近期贵州(zhōu)省政府发展研(yán)究中心提(tí)出(chū)，“化债工作推进异常艰难，仅依靠自身能力已无法得(dé)到有效(xiào)解决(jué)。”

　　在李迅雷看来(lái)，在土地财政(zhèng)缩水的背景下，地(dì)方政府的财权与事权不(bù)匹配问题又凸显出来。在我国政府杠杆率(lǜ)水平并(bìng)不算(suàn)高(gāo)的前提下，我国地方政府的杠杆率(lǜ)水平确实够高了。需要调整中央和地方之间(jiān)债(zhài)务(wù)余(yú)额的比例关(guān)系。“今(jīn)后应加大中(zhōng)央(yāng)政府的发债规模，为(wèi)地方(fāng)经济减负(fù)。”他(tā)明(míng)确指(zhǐ)出。

　　李迅雷认为，在当前中(zhōng)国经济转型的关键阶段，维护地方政府的(de)信(xìn)用，防范区域性金(jīn)融风(fēng)险显得尤(yóu)为重要(yào)，故在城投公司还没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰(yǎng)”仍(réng)需要保持。

　　李(lǐ)迅雷(léi)建议给予困难省份一定的“托(tuō)底”支持(chí)，在政策上大力度(dù)支(zhī)持地方政(zhèng)府“化债(zhài)”。如帮助地方政府（如(rú)城(chéng)投(tóu)公司的借(jiè)新还旧）降低债务成本、拉(lā)长债务期限（非债券类债务展期(qī)，如遵义道桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通过政策性银行或(huò)商业银行的低息资金来降低债务(wù)成本(běn)，让(ràng)债务更加(jiā)容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支(zhī)持地方(fāng)政(zhèng)府通过出让(ràng)国有资产(chǎn)来(lái)偿(cháng)债。他(tā)表(biǎo)示这类典型案例(lì)为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次公(gōng)告无偿划转上市公(gōng)司共(gòng)计1亿股股份（合计占贵州茅(máo)台总(zǒng)股本8％，按当时市价计量市(shì)值约(yuē)为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　以下文字来源李迅雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置地方(fāng)债务的辨证(zhèng)思考》

　　截至2022年(nián)末全国城(chéng)投有息债务54.1万亿元

　　城(chéng)投平台成为(wèi)地方债务主要体现(xiàn)形式

　　城投债(zhài)是指城投企业公开发行的公(gōng)司债(zhài)券和中期票(piào)据。按照新预算法(fǎ)、“43号文”出台明确城投债与地方政府信(xìn)用脱钩(gōu)，城投公司定位(wèi)由(yóu)地方政(zhèng)府投融资(zī)机(jī)构转变(biàn)为市场化运(yùn)营主体，地方政府不再(zài)对城(chéng)投债兜底。但实际上市场仍然(rán)把城投债看作由(yóu)地方政(zhèng)府(fǔ)背(bèi)书的高信用等级(jí)债券。

　　因(yīn)此城投(tóu)公司通常都(dōu)是地方政府(fǔ)下(xià)设(shè)的投融资机(jī)构，很难完(wán)全独立成为与政(zhèng)府(fǔ)无关的纯市场化的企业。城投(tóu)的债务(wù)主要包括(kuò)向银(yín)行借款和发行债(zhài)券(quàn)融资这两种方式，以前一种(zhǒng)方式(shì)为主，但后(hòu)一(yī)种债权融资的规模也不(bù)小，到2022年末(mò)，余额估计在13万亿元以上。

　　总(zǒng)体看，2011年以来，全国城(chéng)投有息债务快(kuài)速扩张(zhāng)，每年增速均保持在10％以上，到(dào)2022年(nián)末(mò)，全(quán)国城投有息债务为(wèi)54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元(yuán)增(zēng)长了7倍以上。

城投平台发债余额的增长

图片来(lái)源(yuán)：Wind， 中泰证(zhèng)券研究(jiū)所

　　因此(cǐ)，城投平台(tái)实(shí)际上已经成为地方债务的主要体现(xiàn)形(xíng)式，规(guī)模明显超(chāo)过地方政府的一般(bān)债和(hé)专(zhuān)项债之和(hé)。城(chéng)投(tóu)平台中，如今，城投平(píng)台的债券余额大(dà)约为(wèi)13.8万亿(yì)元，迄(qì)今并无违约案例，说明城投债仍属(shǔ)于地方政府背书的(de)高(gāo)等级(jí)信用债。但是(shì)，城投(tóu)平台的非标(biāo)违约(yuē)情(qíng)况时有发生，银行贷款(kuǎn)展期、调整(zhěng)还(hái)贷方式的也比较多。

　　地(dì)方政府应确保城(chéng)投债按时(shí)兑付，不能轻易违约

　　当(dāng)前市场(chǎng)对地(dì)方政府债务增(zēng)长和财(cái)政收入增速(sù)下降甚(shèn)至负(fù)增长的现象普遍担心，尤其对(duì)财力(lì)偏弱的东北、中西部省份，城投债的收(shōu)益率(lǜ)普遍高于东部发达省市。2022年13个省土地(dì)出让金对政(zhèng)府(fǔ)债(zhài)务利(lì)息覆盖(gài)程(chéng)度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣(kòu)除(chú)城(chéng)投拿地之后，捉襟见(jiàn)肘的情况(kuàng)更加明显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南省乃至全国的信用债市(shì)场都造(zào)成(chéng)负面冲击，信用分层(céng)现(xiàn)象加剧，部分经济偏(piān)弱区域被边缘化。例如青海、云南和天津等近几(jǐ)年融资成本仍在上升；黑龙江(jiāng)、贵州2017-2019年融资成本大幅上(shàng)升(shēng)，虽然2020年以来融资(zī)成本(běn)有所下降(jiàng)，但整体(tǐ)降(jiàng)幅相较(jiào)全(quán)国更小。辽宁、广西(xī)、吉林、重庆(qìng)、陕西、宁夏和(hé)甘(gān)肃2020年以(yǐ)来城(chéng)投债加权(quán)平(píng)均(jūn)票(piào)面利率降(jiàng)幅也(yě)明显不如全(quán)国。

　　当前在经济复苏不及预期的背景下，投资者(zhě)的风(fēng)险偏(piān)好明显下降(jiàng)。为此，地(dì)方(fāng)政府应该确保(bǎo)城(chéng)投债的按时(shí)兑(duì)付(fù)。因为违(wéi)约不仅不能(néng)解决债务问题，反而会恶化区域(yù)信用环境，导致地(dì)方国企融资难、融资贵。从未(wèi)来区(qū)域经济发展的角度看，政府(fǔ)部门仍需要持续举债(zhài)来实现(xiàn)经济平稳(wěn)增(zēng)长(zhǎng)，需要保(bǎo)持政府(fǔ)信用，不能轻易违约。

　　建(jiàn)议(yì)中(zhōng)央大力度支持地方(fāng)政府“化债(zhài)”

　　因此，当前迫切需要(yào)增强城投(tóu)债(zhài)权人的持有信心，首先要确(què)保城投债不违(wéi)约，这就意味着城投(tóu)公司能够(gòu)具备低成(chéng)本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子(zi)谁家抱”，意味着对地方债不(bù)兜底，但建议(yì)给予困难省份一定的“托底”支持(chí)，即在政策上大力度支持地方政(zhèng)府“化债”，如帮助(zhù)地方政府(fǔ)（如城投公司的借新(xīn)还旧）降低债务(wù)成(chéng)本、拉长债务(wù)期限(xiàn)（非债券类债务(wù)展期(qī)，如遵义道桥实践银(yín)行贷款展(zhǎn)期），通过政(zhèng)策性银行或商业银行的低息资金(jīn)来降(jiàng)低(dī)债务成本(běn)，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于地方政府(fǔ)可否通过出让国有(yǒu)资产来偿(cháng)债方面，也希望中央(yāng)给予政策上的(de)支(zhī)持。因为今年3月1日，国资委(wě花王牙膏为什么那么便宜，这三种牙膏千万别再买了i)在对政协(xié)十(shí)三届全国委员会第五次会议第00503号提案(àn)的答(dá)复中(zhōng)表示，将适时出台制度(dù)规定及(jí)操作细(xì)则，探(tàn)索国(guó)有权益份额规范化(huà)退出的有效方式和途径，充分发(fā)挥有限合(hé)伙企(qǐ)业的优势，助力国有企业创新发展。

　　通过出让国(guó)有企业(yè)股权(quán)获得收入偿还债务(wù)，典型(xíng)案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵(guì)州(zhōu)茅台总股本8％，按当时市价计量市值约(yuē)为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　在当前中国经(jīng)济转型的关(guān)键阶段，维护地方政府(fǔ)的信用，防范区域(yù)性金(jīn)融风(fēng)险显得尤为重要，故在(zài)城投公(gōng)司还没有与政府部门(mén)完全“脱(tuō)钩(gōu)”之前，城投(tóu)债的“信(xìn)仰”仍需要(yào)保持。

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