金融界5月(yuè)27日消息 近日因为昆(kūn)明国资委的一封声明，让城(chéng)投(tóu)债成为(wèi)关注的焦(jiāo)点，当前地方债的规模和地方政府的偿债能力(lì)已经越来越被重视。如何如何处置(zhì)地方债务？

　　中泰证券首席经济(jì)学家李迅(xùn)雷发文称，地方债包括地方一般债、专项债和(hé)包括城投债在(zài)内的各种隐形债，其(qí)规模究竟有(实属和属实区别在哪，实属与属实的区别yǒu)多大，尚有争议，但(dàn)增长迅猛。包(bāo)括银行、保(bǎo)险、基金等(děng)在(zài)内的机构(gòu)投资者是地方债的主要(yào)持(chí)有者，他们普遍担心的还是城投债务、非标等(děng)地方(fāng)政府(fǔ)隐形(xíng)债(zhài)风险。例如，近期贵州省(shěng)政(zhèng)府发展研究中心提出(chū)，“化债工作(zuò)推进异常(cháng)艰难，仅依靠自身(shēn)能力已无法(fǎ)得到有效解决(jué)。”

　　在李(lǐ)迅雷看来(lái)，在土地财(cái)政缩(suō)水的背景(jǐng)下，地方政府的财权与事权不匹配问(wèn)题又(yòu)凸(tū)显出来。在我国政府(fǔ)杠杆率(lǜ)水平并不算高的前提下，我(wǒ)国(guó)地(dì)方政(zhèng)府的杠杆率水平确(què)实(shí)够高了。需要调整(zhěng)中央(yāng)和地方之(zhī)间债务余额的比例关系(xì)。“今后(hòu)应加(jiā)大中央政(zhèng)府的(de)发债规模(mó)，为地方经济减负。”他明(míng)确指出。

　　李迅雷认为，在当前(qián)实属和属实区别在哪，实属与属实的区别中(zhōng)国经济转(zhuǎn)型的关键阶段(duàn)，维护(hù)地方(fāng)政府的信用，防范区(qū)域性(xìng)金融风险显得尤为重要(yào)，故在城投公司还没有与政府部(bù)门完全(quán)“脱钩”之(zhī)前，城投(tóu)债的“信仰(yǎng)”仍需要(yào)保(bǎo)持。

　　李迅雷建议给予困(kùn)难省(shěng)份一定(dìng)的“托底”支持，在政(zhèng)策上(shàng)大力(lì)度支(zhī)持地方政府“化债”。如帮助地方政府（如城投公司(sī)的借新(xīn)还旧）降低债务成本(běn)、拉长债务期限(xiàn)（非债券(quàn)类(lèi)债务展期，如(rú)遵义(yì)道桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通过政策性银行或商(shāng)业银行(xíng)的低(dī)息资金来降低债(zhài)务成本，让债务更(gèng)加容易滚续(xù)。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷还建议，中央(yāng)政策上支持(chí)地方政(zhèng)府通过出(chū)让国有资产来偿债。他表示这类(lèi)典型案例为“茅(máo)台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公告无偿划转上市公司共(gòng)计(jì)1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅台(tái)总股本8％，按当时市(shì)价计量市(shì)值约为1600亿(yì)元）至贵(guì)州国(guó)资。

　　以下文(wén)字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如(rú)何处(chù)置地(dì)方(fāng)债务的辨证思考(kǎo)》

　　截(jié)至2022年末全国城投有息债务54.1万亿元

　　城投平台成为地方债务主要体现形式

　　城投债(zhài)是指城(chéng)投(tóu)企业公开发行的公司债券和中期(qī)票据。按(àn)照新(xīn)预(yù)算法、“43号(hào)文”出(chū)台(tái)明(míng)确城投债(zhài)与地方政府信用(yòng)脱钩，城投公司(sī)定位由(yóu)地方(fāng)政(zhèng)府投(tóu)融资机构转变为市场(chǎng)化运(yùn)营主(zhǔ)体，地方政(zhèng)府不再对城投债兜底。但实际上市场仍然把城投债看(kàn)作由地(dì)方政府背书的高信用等(děng)级债券(quàn)。

　　因此城投公(gōng)司(sī)通常都是地方政府下(xià)设(shè)的(de)投融资机构，很(hěn)难完全独立成为与(yǔ)政府无关的纯市场(chǎng)化的(de)企业。城投的(de)债务(wù)主要(yào)包括向(xiàng)银行借款和(hé)发行债券融(róng)资这两(liǎng)种方式，以前一种方式(shì)为主，但(dàn)后一种债权融资的(de)规模(mó)也不(bù)小，到2022年末，余额估计在13万(wàn)亿元以(yǐ)上(shàng)。

　　总体(tǐ)看，2011年以(yǐ)来，全(quán)国城投有(yǒu)息债务快速扩张，每年(nián)增速均保持(chí)在10％以(yǐ)上，到2022年末，全国城投(tóu)有息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上(shàng)。

城(chéng)投平台发债余(yú)额的增(zēng)长

图片来源：Wind， 中泰(tài)证券研(yán)究所

　　因此，城投平台实际上已经成为地方债务的主要体现(xiàn)形式，规模明显(xiǎn)超(chāo)过地方政府的一般债和专项债之(zhī)和(hé)。城投平台中，如今，城投平台的债券(quàn)余额大约为(wèi)13.8万亿元，迄(qì)今(jīn)并(bìng)无违约案例，说明(míng)城投债仍属于地方政府背(bèi)书的高等级信用债。但是(shì)，城(chéng)投(tóu)平台(tái)的非(fēi)标违约情况时有发(fā)生，银行(xíng)贷款展期、调整(zhěng)还贷(dài)方式的也比较多。

　　地方政(zhèng)府应(yīng)确保城投债按时兑付，不能轻易违约

　　当前市场对地方(fāng)政府债务增长和(hé)财政收入(rù)增(zēng)速下降甚至(zhì)负增长的现(xiàn)象(xiàng)普遍担心，尤(yóu)其对财力偏(piān)弱(ruò)的东北、中西部省(shěng)份，城投债的收益率(lǜ)普遍(biàn)高于东(dōng)部发(fā)达(dá)省市。2022年13个省土地(dì)出(chū)让金对政府债(zhài)务(wù)利(lì)息覆盖(gài)程(chéng)度不足100％（2021年(nián)只有(yǒu)5个），扣除(chú)城(chéng)投(tóu)拿地之后，捉(zhuō)襟(jīn)见肘的情况(kuàng)更加明显(xiǎn)。

　　河南的(de)永煤债违(wéi)约之(zhī)后(hòu)，对河南省乃至(zhì)全国的信用债(zhài)市场都造(zào)成负面冲(chōng)击，信(xìn)用分层现象加剧，部分经济偏弱区域(yù)被边缘化。例如青海、云南和天津等近几年融资成本(běn)仍在(zài)上(shàng)升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本(běn)大(dà)幅上升(shēng)，虽然2020年以来融(róng)资成(chéng)本有所下降(jiàng)，但整(zhěng)体降幅相较全(quán)国(guó)更小(xiǎo)。辽(liáo)宁(níng)、广西(xī)、吉(jí)林、重庆、陕西(xī)、宁夏和(hé)甘肃2020年以(yǐ)来(lái)城投债加权(quán)平均票(piào)面利率(lǜ)降幅也(yě)明显不如全(quán)国。

　　当(dāng)前在经济复苏不及预期(实属和属实区别在哪，实属与属实的区别qī)的背景下，投资者的风险(xiǎn)偏好明显下降。为此，地方政府应该确保城投债的按时(shí)兑付。因为违约(yuē)不仅不能(néng)解决债务问题，反而会恶化区域信用环境，导致地方(fāng)国企融资(zī)难(nán)、融资贵。从未来区域(yù)经(jīng)济发展的角度看，政(zhèng)府(fǔ)部(bù)门仍需要持续(xù)举债来实(shí)现经济(jì)平稳(wěn)增长(zhǎng)，需要保持政府信用，不能轻易(yì)违约(yuē)。

　　建议中(zhōng)央大(dà)力度支持地方政府“化债”

　　因此，当前迫切(qiè)需要增强城投(tóu)债权人的持(chí)有信(xìn)心，首先要确保(bǎo)城投债不(bù)违约，这就意(yì)味着城投公司能(néng)够(gòu)具(jù)备(bèi)低成本的借新还旧(jiù)能力。

　　中(zhōng)央提(tí)出“谁家(jiā)的孩子(zi)谁家(jiā)抱”，意味着对地方债不兜(dōu)底，但建(jiàn)议给予困难省(shěng)份一定(dìng)的“托(tuō)底”支持，即在政(zhèng)策上大力度支持地方政府“化(huà)债”，如帮助地方政府（如城投公司的借新还旧）降(jiàng)低(dī)债务成本、拉长债务期限（非债券(quàn)类(lèi)债务展期(qī)，如遵义道桥实(shí)践(jiàn)银行贷(dài)款展期），通过政策性银行或商业银(yín)行的低息资金来降低债务成(chéng)本(běn)，让债务更加容易滚续。

　　此外，对(duì)于(yú)地方政府可否(fǒu)通(tōng)过(guò)出让国有资产来偿债方面，也希望中央给予政(zhèng)策(cè)上的支(zhī)持。因为今年3月1日，国资(zī)委在(zài)对政协十三届全国委员(yuán)会第五次会议(yì)第(dì)00503号提案的答复中表(biǎo)示，将适(shì)时出台制(zhì)度规定(dìng)及操作细则，探索(suǒ)国有权益(yì)份额(é)规范(fàn)化退出的有效方式和(hé)途径，充(chōng)分发挥有限合(hé)伙企业的优(yōu)势，助力国(guó)有企(qǐ)业创新发展。

　　通过出让国有企业股权获得收入偿(cháng)还债务(wù)，典型案(àn)例(lì)为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无(wú)偿划转(zhuǎn)上市公司共(gòng)计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市(shì)价计(jì)量(liàng)市值约(yuē)为1600亿元）至(zhì)贵州国(guó)资。

　　在(zài)当前中国经(jīng)济(jì)转(zhuǎn)型的(de)关键阶段(duàn)，维(wéi)护地方政(zhèng)府的信用(yòng)，防范区域性金融风(fēng)险显得尤为重要，故在城投公司还没(méi)有与政府部门完(wán)全“脱钩”之前，城投债的(de)“信(xìn)仰(yǎng)”仍需要保持。

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