《基金(jīn)经理投资笔(bǐ)记》宏(hóng)观策略系列

　　把脉经(jīng)济周期拐点 实现财富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博(bó)士），创金合信(xìn)基金首(shǒu)席经济学(xué)家(jiā)

　　　　  罗(luó) 水 星（博士），创金合信基金基金经理

　　乱云飞(fēi)渡(dù)仍从容(róng)

　　上期分享中（查看(kàn)原(yuán)文(wén)），我(wǒ)们提(tí)出了5月是乱花渐欲迷人眼(yǎn)，一个大的背景是市(shì)场进入了战略相持阶(jiē)段，进(jìn)攻和防守(shǒu)的(de)理由都(dōu)不是非常清晰。周末中(zhōng)央发布长期(qī)的(de)产业政策，基调是(shì)清晰(xī)的，但(dàn)那(nà)是诗和远(yuǎn)方，是战略性的布局，很多投资者更喜(xǐ)欢战(zhàn)术性的(de)机(jī)会。伯(bó)克希尔哈撒韦年度股东大(dà)会在巴菲特的(de)老家奥巴哈举行，吸引了全球投资者的目光，投资者总希望可以(yǐ)从中寻(xún)找到投资的秘(mì)诀(jué)，价值投资的道(dào)虽相同，但法、术、器是各异的。不仅如此，伯克希(xī)尔决策者(zhě)对(duì)宏观(guān)环境的担忧，对数(shù)字技术的(de)批判，很多与会者收获的可能不是清晰的思路，而是在迷宫(gōng)中又多走了(le)一圈。

　　一(yī)、市场陷入僵(jiāng)持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市场有(yǒu)“五穷(qióng)、六绝、七翻(fān)身”的说法，谨(jǐn)慎的A股投资者也(yě)开始(shǐ)考(kǎo)虑Sell in May,一个(gè)很重(zhòng)要的理由是根据(jù)惯例，银行保险等利好兑(duì)现后往往是市场(chǎng)开始调(diào)整的(de)开始。A股投资历来是有(yǒu)季节性的，但(dàn)这未必是历史的铁(tiě)律，比如2022年5月(yuè)市场在新的政策基调下开始全面大反攻。我(wǒ)们需要因时而(ér)变，投资者需要考虑到当前的市场背景(jǐng)已(yǐ)经(jīng)和之前有很大的不同。当前市场进入(rù)战略僵(jiāng)持阶段(duàn)的(de)一个重要理由是除了逻辑(jí)推演，很多(duō)重要(yào)问(wèn)题(tí)很难(nán)用(yòng)清晰的事实来验证。谨慎的投资者往往是见(jiàn)好就(jiù)收或者谋(móu)定而后动，因此才有了上(shàng)述的(de)猜(cāi)测。

　　市场不清楚的地方在哪里呢？

　　第一，从内部看(kàn)，市场已(yǐ)经(jīng)提(tí)前(qián)交易了政策的方向(xiàng)，而且今年国内的政策本身也不是大开大合。新出台的(de)政(zhèng)策更多地在落实上(shàng)，较少新的提法。

　　第二，从外部看，美(měi)联储依(yī)然(rán)在通胀(zhàng)、就业数据、金融(róng)数据和增(zēng)长数据(jù)传递的混乱信息中(zhōng)纠结。

　　第三，从投(tóu)资主线看(kàn)，数字经济和中特估依(yī)然既有政(zhèng)策、也有业绩或者(zhě)有未来预期(qī)的业(yè)绩改善(shàn)，但短期游戏、传(chuán)媒、中特估与其他板块分(fēn)化较(jiào)为极致，也(yě)是不争的事实。除了这两条主线外，金融、消费和公用事(shì)业有反弹，但(dàn)难以成为持(chí)续的配(pèi)置主题，新(xīn)能源崩坏的(de)筹码预期也(yě)决定(dìng)了反弹的脆弱(ruò)性(xìng)。

　　第四，从交易(yì)行为看，投资者并未形成一致预期。随着一季报的披露，市(shì)场阶段性发挥(huī)了对盈(yíng)利(lì)现实的定价效率。具体表现为，业绩出现一定(dìng)修复和表现有韧性的金融、中药、电力、中特估主题(tí)以及TMT中的游戏(xì)传媒等表现较好，家电此(cǐ)前也有一定表现。不过，随着业绩的公布反而出现了一定的买预期卖现(xiàn)实的(de)操作。当然，相对(duì)而(ér)言市场也有(yǒu)定价效率不(bù)稳(wěn)定的(de)一面，同(tóng)样是业绩修复(fù)或有韧性的(de)农(nóng)林牧渔、新(xīn)能源和消费(fèi)板(bǎn)块，整体表(biǎo)现则一般。

　　二、市(shì)场僵持的(de)原(yuán)因：一季报(bào)显示企(qǐ)业盈利(lì)仍在磨底阶段

　　短期(qī)市场的(de)核心矛盾在(zài)于(yú)缺乏特别(bié)明显的亮点，TMT主(zhǔ)线(xiàn)前期超额(é)收益过于显著，目前除了游戏、传媒一枝(zhī)独秀外，其他(tā)TMT细分领域(yù)阶段(duàn)性有所回调。中特估相关的基建、银行、石油(yóu)、出(chū)版等板块盈(yíng)利有支撑、估值也(yě)较(jiào)低，因此(cǐ)在最近市场调整的时(shí)候整体表现(xiàn)较好。在这(zhè)两条我(wǒ)们(men)看(kàn)好的全年主线之外(wài)，市场部分(fēn)定价了一季报行情，但核心问题在于当前盈利仍(réng)处(chù)在(zài)磨底阶段。扣除金融和两桶油，A股的盈利还在下(xià)滑，这意(yì)味着短期(qī)盈(yíng)利很难撑起(qǐ)A股系(xì)统(tǒng)性的(de)行情。所以(yǐ)，我们(men)看(kàn)到这两条主线之外(wài)其他业绩尚可的(de)板块，整体反弹的幅度都相(xiāng)对有限。消费(fèi)的盈利有一定的(de)修复，而市场(chǎng)由于前期(qī)的悲观(guān)情绪尚未对其定价，这可能蕴含阶段性交易机会(huì)。

　　三(sān)、战略(lüè)性布局(jú)是清晰而明确(què)的：政策关(guān)注产(chǎn)业升级和人的问题(tí)

　　近期(qī)国内(nèi)也(yě)处于(yú)一(yī)个会议密集召开(kāi)的阶段，政治局会议、中央财经委会议和国(guó)常(cháng)会(huì)相继(jì)召开。决(jué)策层对(duì)于当前经济复苏动(dòng)力不足、复苏势头不稳的问题，有着清醒的认(rèn)识，短(duǎn)期的工作重点是(shì)恢复(fù)和扩(kuò)大需求，但同时也明确不会再走老路——不会(huì)通(tōng)过(guò)低水平的债务扩张来刺激经济，而是(shì)聚焦实(shí)体(tǐ)经济的产业升级，推进产业智(zhì)能化、绿(lǜ)色化、融合化。

　　现代产业体系下的融(róng)合发(fā)展

　　这次财经委会议的(de)一个(gè)新提法是“坚持三次产业融合发展，避(bì)免(miǎn)割裂对立；坚持推(tuī)动传(chuán)统产业转型(xíng)升级，不能当成‘低端产业’简单退出”，这(zhè)个提法很重要。我们去年底强调接下(xià)来(lái)一段时(shí)间的政策需要(yào)强调均衡性和系统性，才能形成经济发展的(de)合力(lì)。卡(kǎ)脖子(zi)的领域要(yào)重点支(zhī)持(chí)和发展，但是经(jīng)济的运行是一个完整的(de)系(xì)统，生产和消费、实体经济和金融支(zhī)撑(chēng)、高科技领(lǐng)域(yù)和低技术领域、融资(zī)-设(shè)计-制造—物流-销售-服务等各(gè)方面需要(yào)协调(diào)发(fā)展，大家的(de)信心慢(màn)慢恢(huī)复、收入(rù)慢慢恢复，才能够(gòu)真正把需求拉(lā)动起(qǐ)来。不(bù)能够(gòu)孤立中国飞机事故率是多少、片面地理(lǐ)解(jiě)和执行政策，毕竟即(jí)使(shǐ)是芯(xīn)片这么最高科(kē)技的领域，它的(de)下游需求也主(zhǔ)要来自消费电子(zi)产(chǎn)品中的(de)手机、汽车、智能家居等等，没有(yǒu)需求的拉动，产业的发展就缺乏良性循(xún)环的基础(chǔ)。

　　高质(zhì)量的(de)人才红(hóng)利(lì)

　　另(lìng)外，最近政策讨论的一个(gè)重点(diǎn)是人，作为投资(zī)生产拉动核心的(de)企(qǐ)业家、作为人力资源(yuán)重点的人才、承载民族(zú)未来(lái)的新生人口(kǒu)、需要关注的老龄(líng)人(rén)口。当前中(zhōng)国的发(fā)展逐渐从资本和(hé)劳动要(yào)素拉(lā)动转向人力资源拉(lā)动(dòng)，技(jì)术创新成为能否突破内外部(bù)约束的(de)关键。技术创新能(néng)力取决(jué)于制度保障下的主(zhǔ)观能(néng)动性，在经历了过去几(jǐ)年(nián)的非常态之后，在内外部不确定性的(de)制约(yuē)下(xià)，如何让(ràng)当前每个主体(tǐ)充满信心、充满(mǎn)主观能动性，是政策的重心。以人工智能(néng)为代表的数(shù)字(zì)经(jīng)济大发展，有可能能够(gòu)帮助我们适当缩小国际竞争中人力资源的差距(jù)，这需(xū)要从(cóng)一个更高的角(jiǎo)度理(lǐ)解(jiě)人工智能中国飞机事故率是多少(néng)和数字经济(jì)。

　　四、乱(luàn)云飞渡仍从容：乱(luàn)战之后的投资路径

　　5月的市场，看起来是战略僵持阶段的乱战(zhàn)。接(jiē)下来的(de)政策(cè)力度(dù)和效果有多大、盈利能否(fǒu)实质性的反弹、经济(jì)复苏(sū)的斜率是否(fǒu)面(miàn)临趋缓的压力(lì)、海外的潜在风险到底有多大(dà)、美联储到底下一(yī)步面(miàn)临的(de)是(shì)什么样的(de)经济(jì)形势等，投资者希(xī)望渐次判(pàn)断上述一系列的重要问题的(de)程度，并(bìng)据此(cǐ)进行布局。

　　从这个(gè)意义上讲，5月交(jiāo)易机会可(kě)能更均衡、但也更脆(cuì)弱，当前可能(néng)是(shì)一个布局的好阶段，而未必会是收获的阶段。投资者需要多(duō)一点耐心(xīn)，风(fēng)浪越(yuè)大，下(xià)一次的鱼越(yuè)贵。

　　“乱(luàn)云飞渡仍(réng)从容”，这是我们从(cóng)巴(bā)菲(fēi)特历次股东大会(huì)上看到价值(zhí)投(tóu)资者(zhě)很(hěn)重要的一(yī)个特质，即(jí)我们提倡的(de)“道”。市场的乱(luàn)是暂时的，随着事实的清晰，投资路径也将会非(fēi)常明确。这个路径，我们从(cóng)产业视角做了一下梳理，供投资者参考。

　　具体而言：投资的上限是产业现(xiàn)代化，科技自主可用，数字化、高端(duān)化与智能化是明确的诗与远(yuǎn)方，需要(yào)进(jìn)行战略布局。投资(zī)的下限(xiàn)是避免(miǎn)系统(tǒng)性的(de)风险，在(zài)现代化的产业转(zhuǎn)型中，当前蕴藏风险(xiǎn)和未(wèi)来(lái)跟不上(shàng)历史步伐的产业是不能进行(xíng)战略布局(jú)的。投资的中间(jiān)状态(tài)是周(zhōu)期与(yǔ)消费(fèi)行业，是战术(shù)性的布(bù)局(jú)。

　　产业视(shì)角(jiǎo)下的投资路线图(tú)

　　【了解作者(zhě)】

　　魏凤春博士，创金合信(xìn)基金首席(xí)经济学(xué)家，投委会委(wěi)员兼秘书长，宏(hóng)观(guān)策略配置部总(zǒng)监，兼任MOMFOF投研总部(bù)总(zǒng)监(jiān)，南开大学经济学博士，清华大学管理科学与工程博士后。学术研究与教学以及宏观(guān)经济走势、金融产品分析等实(shí)务领域经(jīng)验丰富、成果卓著(zhù)。从(cóng)业23年(nián)以来，一直致力于在周期波动的(de)框架内(nèi)运用(yòng)财政的视角解构宏观经济(jì)的运行，将中国(guó)经济看作(zuò)一份资产(chǎn)，通过(guò)资本(běn)资产(chǎn)定价的方式来确定其价值与风险。

　　罗水(shuǐ)星博士，创(chuàng)金合信基金(jīn)经理、首席宏观分析师，2022年2月加入创金合信基(jī)金。此前(qián)履(lǚ)职(zhí)博时(shí)基金，负责宏(hóng)观策略、宏观政策、大类资产配(pèi)置与择时研(yán)究(jiū)。武(wǔ)汉(hàn)大(dà)学学士，上海财经大学经济(jì)学硕士(shì)、博士，中国社科院(yuàn)经济(jì)学博士后，学术论文多发表于(yú)国际SSCI英文核(hé)心经济学(xué)期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 中国飞机事故率是多少