5月以来，房地产板(bǎn)块(kuài)个股多出(chū)现(xiàn)小幅上涨，截至5月(yuè)10日收盘，中信房地产指数本月涨幅约为2％。而以公募基金为代表的(de)机(jī)构对于这一(yī)板块(kuài)已(yǐ)经在悄然布局。数据(jù)显(xiǎn)示，以南方和华夏的两只老牌ETF基金为例，5月(yuè)9日时所公布的总份(fèn)额(é)均(jūn)较4月28日时有小幅(fú)增长(zhǎng)。根(gēn)据基金一季报统计，龙头(tóu)与(yǔ)地方国企央企获得增持，持仓数量占流通股比重增幅五只个(gè)股(gǔ)分别为华发股份(fèn)+3.40％、滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)+1.71％、中新集团+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商积余(yú)+0.92％。

　　公(gōng)、私(sī)募配置房地产或“底部回升”

　　行(xíng)业红利(lì)时代(dài)已过 精耕细作成(chéng)共识

　　从公募(mù)基金对房地产的配(pèi)置看，2019年末，公募所(suǒ)持有的房地产行业标的市值约1188亿元，占其所持股票市值(zhí)的4.66％左右；2020年市场表现出色(sè)，但(dàn)公(gōng)募所持房地产公(gōng)司市(shì)值在股票资产中的占比却(què)断崖(yá)式下跌至(zhì)1.85％；2021年，这一(yī)数值(zhí)更是进一步降至1.56％。

　　不过(guò)2022年终于(yú)出现了(le)三年来(lái)的首次回升，年底这一(yī)数值从(cóng)1.56％升(shēng)至(zhì)1.65％。与此同时，公募对(duì)房地产行(xíng)业的持股比例(lì)也(yě)同(tóng)步回升，从2021年底的6.94％提高到2022年末(mò)的(de)7.03％。

　　这样的势头似乎在今(jīn)年一季度(dù)得(dé)以延续。数据统计显示，公募重仓持有房地产(chǎn)板(bǎn)块一季度市值(zhí)TOP15门(mén)槛为1.6亿元(yuán)，较2022年四季度提升6.71％。持仓市值(zhí)前五个股分别为保利(lì)发展、招商蛇口、万科(kē)A、华发(fā)股份(fèn)、滨江(jiāng)集团，持仓市(shì)值占板块(kuài)比重合计达47.29％，环比下降3.05％。

　　从(cóng)中不难发现(xiàn)，公募对于房地(dì)产的(de)投资愈发有集中于(yú)龙头(tóu)的趋势。Wind显示，在公募基金一季报(bào)汇(huì)总的(de)重仓(cāng)股(gǔ)中(zhōng)，房地产板(bǎn)块排名最高的是保利发展(zhǎn)，在基金重仓第(dì)33位。排名第二的(de)是招商(shāng)蛇口，排在第78位。而老牌(pái)龙头股(gǔ)万科A排(pái)在第96位(wèi)。对比去年四季(jì)报，变化之处首先(xiān)在于几只房地产龙(lóng)头股(gǔ)从(cóng)排(pái)位上看均有退(tuì)步，尤其是(shì)万(wàn)科最为明显；其次(cì)是(shì)金地(dì)集团退(tuì)出百(bǎi)大之列。但考虑到(dào)房地产是(shì)复苏链上最后一环，且首(shǒu)季并非(fēi)行(xíng)业(yè)销售旺季，其传导到二级市(shì)场乃至机(jī)构持仓(cāng)上(shàng)还需要时间周期。

　　形成共识的是，经济(jì)圈(quān)判断房地产已(yǐ)经(jīng)进入大(dà)分(fēn)化时(shí)代(dài)，一二线(xiàn)城市(shì)好(hǎo)于三(sān)四线城市。而映射到二级市(shì)场(chǎng)投资上，配置房(fáng)地产行业轻松(sōng)收获行业贝塔的红利期一去(qù)不返(fǎn)了。“如果按照产业周(zhōu)期(qī)来分类，包括房地产等几类行业在盖特(tè)纳曲(qū)线(xiàn)里属于(yú)成(chéng)熟(shú)期(qī)或者(zhě)衰退期的行业，传统(tǒng)认(rèn)知上没(méi)有什么投(tóu)资(zī)机(jī)会的(de)。但在这几年特(tè)殊(shū)的(de)行情里包括(kuò)煤炭、电解铝等(děng)类似的行(xíng)业也出现了一(yī)些机会，背(bèi)后的逻辑是供给侧发生了更(gèng)大的变化。”一不愿具名的上海(hǎi)公募(mù)基金经理指出(chū)。

　　不过也有公(gōng)募人士持谨慎乐观(guān)态(tài)度：“行业(yè)前几(jǐ)年17亿～18亿(yì)平方米的年销(xiāo)售面积很难(nán)再出现了，2022年光是居民存款数量增加(jiā)了15万亿元。中国存量有(yǒu)400亿平方米建(jiàn)筑面积(jī)，考(kǎo)虑(lǜ)存量(liàng)地(dì)产的更(gèng)新，也(yě)有近(jìn)10亿平方米。需求端还需(xū)要(yào)有一定的政策出来去刺(cì)激(jī)购房。”

　　宝(bǎo)盈基(jī)金(jīn)房地(dì)产研究(jiū)员吕功绩也(yě)指出：“时(shí)至今日，无(wú)论(lùn)从城(chéng)镇(zhèn)化的进(jìn)程，还(hái)是人均住(zhù)房(fáng)面积（接近30平/人(rén)），我(wǒ)国均(jūn)已告别住房短缺时代，而(ér)目(mù)前(qián)居民(mín)的杠杆率(lǜ)和房价收(shōu)入也不支撑每年18万亿元的销售额，以(yǐ)及过快(kuài)上行的房价，因而行业高增的时代已(yǐ)经(jīng)过(guò)去，未来行(xíng)业的需求(qiú)或将回落，在(zài)此过(guò)程中(zhōng)，伴随着地产的高杠杆属性，就很容易出现信用风(fēng)险问题（类似(shì)2022年的民营(yíng)地产爆雷），行(xíng)业进(jìn)入(rù)到供给侧出清的过程(chéng)。这个过程中，综(zōng)合(hé)竞争力(lì)强的(de)公司就能(néng)够通过大鱼吃小鱼的方式，获得市占率的提(tí)升。当行(xíng)业需求(qiú)见顶回落(luò)时，行业的贝(bèi)塔(tǎ)已(yǐ)经过去了(le)，但(dàn)不代(dài)表没有投资机会(huì)，机会在于城市、位置、产(chǎn)品的阿(ā)尔法，而(ér)对(duì)应到股票投资，就是强(qiáng)竞争力(lì)公司的阿尔法。”

　　或许也是基于这样的(de)认识(shí)转变，精耕细作(zuò)个(gè)股成(chéng)为公募(mù)乃至(zhì)整体机构的务实(shí)之举(jǔ)。

　　机构配置(zhì)房地产(chǎn)“风(fēng)物(wù)长宜放(fàng)眼(yǎn)量”

　　头(tóu)部央国企、优质区(qū)域性标的成香饽饽

　　5月(yuè)以来，房地产板块个股(gǔ)多出现小幅上涨，截(jié)至(zhì)5月10日收(shōu)盘，中(zhōng)信房地产指数本月涨幅约为2％。从具体的个股来看，《红周刊(kān)》利用Wind统(tǒng)计(jì)申(shēn)万房地产板(bǎn)块个(gè)股，在纳入统计(jì)的124只房地(dì)产类(lèi)标的股中，本月以来实现股价上涨的达到了(le)81家(jiā)。

　　其中，上述时间段恰好排名前五的公司(sī)月(yuè)内(nèi)涨幅超过了10％，它们(men)分别是(shì)上实发(fā)展、浦(pǔ)东金桥、*ST泛海、华夏幸(xìng)福(fú)、荣安地产(chǎn)。排名第一的上实发(fā)展，五一假(jiǎ)期归来(lái)后日成(chéng)交量明显放大，4日、5日连续两个(gè)交(jiāo)易日收出(chū)涨(zhǎng)停(tíng)。从该股(gǔ)的基本面来看(kàn)，上实(shí)发展的主营业(yè)务为房地产开发与经营。公司(sī)的(de)主要产(chǎn)品及服务(wù)为房(fáng)地产(chǎn)销售(shòu)、房地产租赁、物业管(guǎn)理服务(wù)、工程项目、酒(jiǔ)店(diàn)经营(yíng)。从业绩数据来看，2022年，其实现(xiàn)营(yíng)业收入52.48亿元，比上期减少47.85％，归(guī)母净利润1.23亿元，同比下降33.24％。2023年第一季度，其实现营业总(zǒng)收入27.87亿元(yuán)，同比增长183.02％；归母净(jìng)利(lì)润2.86亿元(yuán)，同比扭亏。

　　不(bù)过(guò)从十(shí)大流(liú)通股股东(dōng)来看，各(gè)类机构都(dōu)有对其布局(jú)的例子。以3月31日时(shí)的首季十大流通股股东来看， 具体包(bāo)括(kuò)公募(mù)的上银基金(jīn)、私(sī)募的迎水文龙、中央汇金、长城(chéng)资产管理公司等都跻身前十的行列。

　　巧(qiǎo)合的是，涨幅暂时排名第(dì)二的浦东金桥也是上海本地房(fáng)企，其(qí)第一季度的收入利润规模大(dà)幅度复(fù)苏。究(jiū)其原因，一方面是(shì)该公司后疫情时代出租(zū)率复苏至近年来最高，另(lìng)一方(fāng)面则(zé)是公司拿地结(jié)算持续性向(xiàng)好，从数字上看(kàn)，一季度新(xīn)增虹口135、138住宅地(dì)块，总建(jiàn)筑面积约54万平方米。

　　在(zài)这样的业绩势头向好(hǎo)背(bèi)景下，自然也吸引了(le)知名(míng)机构在其中持续驻足。从第(dì)一季度十(shí)大流(liú)通股股东来(lái)看，知名私(sī)募高毅邓晓峰的两只产品依然在前十中，这也是连(lián)续第(dì)三个季度他(tā)有的两只产品杀入前十。同时(shí)榜单(dān)中还有一(yī)支大(dà)名鼎鼎的(de)QFII阿布扎比投资局，其当(dāng)季还小幅(fú)增加(jiā)了持股。

　　除去上述(shù)两(liǎng)家上海区域(yù)性地产公(gōng)司外，荣安地产则是(shì)主要布(bù)局在深圳的(de)地(dì)产公司，一季报交(jiāo)出(chū)的也是一(yī)份报喜的成绩单：首季(jì)公司(sī)实现营(yíng)业收入(rù)51.85亿元，同比增(zēng)长35.51％。归属于上市公司股东的净利润(rùn)6.48亿元(yuán)，同比增长31.27％。

　　从机构态度来看，《红周刊(kān)》注(zhù)意到两只(zhǐ)公募指基首(shǒu)季新(xīn)杀入(rù)十大流通股股东行列。具体说来， 南方中(zhōng)证全指房地产(chǎn)ETF上榜排名第七(qī)位，富国(guó)中证指数1000增(zēng)强则排名第九位，此外联袂出现的机构还(hái)有(yǒu)QFII高盛国际(jì)和私募(mù)迎(yíng)水聚(jù)宝。

　　接(jiē)受《红周刊》采访时，兴证全球基金相关人士分析(xī)：“经历过(guò)行业洗牌和兼并重(zhòng)组(zǔ)后，龙头的价值更为笃定突出(c一面亲上边一面膜下边的，一面亲上边一面膜下边打扑克hū)；从(cóng)拿地端看(kàn)，2022年土(tǔ)地(dì)市场大幅降温，优质土地供(gōng)给较多（券商(shāng)测算(suàn)对(duì)应潜在毛利率在25％以上，目(mù)前房企的(de)利润率仅20％），绝大多(duō)数房企受限于(yú)信用问题或者资金紧张没法拿地，龙头房企趁机获取(qǔ)低成本土(tǔ)地，龙头房企的拿地力(lì)度（拿地金(jīn)额/销售金额）基(jī)本在30％以(yǐ)上；从(cóng)融资上看(kàn)，龙头房(fáng)企杠杆率较低(dī)，净负债率基本在70％以(yǐ)下，而(ér)其他(tā)房(fáng)企的净负债率(lǜ)普遍(biàn)都(dōu)在100％以上，加杠杆空间有限，从(cóng)融资成(chéng)本看，龙头房企(qǐ)的(de)融资成本不(bù)断(duàn)下滑，基本(běn)在3％、4％左右；对(duì)应(yīng)到2023年的(de)销(xiāo)售，龙头房企明显跑赢行(xíng)业，1～4月百强房企的销售额增(zēng)速为9％，而TOP14的销售额增速为29％。”

　　需(xū)要强调的是，在当(dāng)前中特估(gū)的浪(làng)潮下(xià)，央(yāng)国(guó)企地产股或存(cún)在发展的大(dà)好机会。中信证券(quàn)指出：“房地产(chǎn)行业的结(jié)构性机会依然存(cún)在，少部分公司尤其是央企占据显著(zhù)优势(shì)，其主要(yào)又体现为库存(cún)的优(yōu)势。央企地产公司，现(xiàn)阶段(duàn)表现出较低的融资成本(běn)，优质的开发(fā)资源和良好的不(bù)动产(chǎn)资产运营(yíng)能力(lì)的(de)多重竞争优势(shì)。”

　　“即使没有中特估，国(guó)央(yāng)企(qǐ)相较于(yú)民营地(dì)产公(gōng)司(sī)也是更有优势的。”吕(lǚ)功(gōng)绩(jì)强(qiáng)调，“对于减值、土地(dì)资源债权债务(wù)关系等(děng)问题，市场(chǎng)对民营房开(kāi)企业的(de)资产(chǎn)会有更多担(dān)忧(yōu)和(hé)质疑，所以(yǐ)在这一轮行业出清的过程中，央国企相(xiāng)较于民企来说(shuō)估(gū)值的修复更(gèng)明显。中特估的(de)角度从中长期的维度看，行业的逻辑在于集(jí)中度提升后，行业(yè)进入高(gāo)质量发展阶段，具备较快(kuài)速发(fā)展阶段更稳定且可预期的盈利和现金流创(chuàng)造能力，以此带来估值中枢的提(tí)升，应该关(guān)注估值(zhí)相对较低(dī)，企(qǐ)业自(zì)身资产的质量(liàng)好、运营能力强、可以创(chuàng)造持续现金流的企(qǐ)业(yè)。”

一面亲上边一面膜下边的，一面亲上边一面膜下边打扑克　　“存(cún)量时代中行业普涨的概率比较低(dī)，行业内部将出(chū)现(xiàn)分化，要(yào)关(guān)注(zhù)将(jiāng)受(shòu)益于行业集中度提升的头部(bù)公司。”星石投资首席研究(jiū)官方磊也表示。

　　顺应机构这一思路的(de)话(huà)，或许还是保(bǎo)利发展、招商蛇(shé)口等国(guó)资背景龙头前途更为光明。不过国投瑞银基金投资部副总监綦傅鹏表示：“需要客观地去持续观察国企(qǐ)央企(qǐ)在三个方面是否(fǒu)可(kě)以维持，首(shǒu)先(xiān)是融(róng)资(zī)成(chéng)本保持低位，其次(cì)是销售份额持(chí)续提(tí)升，再次(cì)是拿(ná)地(dì)份额持续提升。”

　　复苏(sū)速度缓慢

　　机构需要多给一些耐心

　　而《红周刊》也根(gēn)据房企一季报梳理发现，对于2022年的业绩出(chū)现的(de)整体下(xià)滑，2023年一季度的业绩(jì)分化更趋(qū)明显，保(bǎo)利(lì)发展、滨(bīn)江集团等(děng)房企营收(shōu)、净利均(jūn)实现了业绩的回正，甚至是较大增速(sù)的增长(zhǎng)。而这些公司也是机构的(de)重仓对象。

　　对此，知名房地产业内人(rén)士张宏伟向《红周刊》分析表示，业绩出现明(míng)显改善的(de)房企，主要是(shì)因为过(guò)去(qù)两三年时间，尤其是在2021年下(xià)半年民营房企不怎么投资拿地之后(hòu)，国有(yǒu)企业仍在持续性地(dì)拿地，且(qiě)主要(yào)集中(zhōng)在核心(xīn)城市，投资力度较大(dà)。投资(zī)的驱动能够推动房企销售业绩的增长(zhǎng)，从而在2023年一季(jì)度(dù)市场恢复但仍处于调(diào)整的(de)过程中(zhōng)，能够保有一(yī)个正增长。

　　不过张宏伟同(tóng)时(shí)也提(tí)醒表(biǎo)示，在房地产的(de)复苏过(guò)程中，还面临着一些不确定性。其实整个市(shì)场从四月份开始又在(zài)往下掉。除了杭州(zhōu)、成(chéng)都等极个别城市四(sì)月(yuè)环比三月相对表(biǎo)现(xiàn)较好之外，包括(kuò)北(běi)京、上(shàng)海在(zài)内的绝大多数(shù)城市都出现环比下(xià)滑的情况。而现在五月的市场表现也不太乐(lè)观。按照现在的经济状况、收入情况，以及市(shì)场的(de)去库存压(yā)力、企(qǐ)业的(de)资金面(miàn)压力，可能会出现，到六月(yuè)份房企为(wèi)了半年报冲业绩(jì)出现(xiàn)市场的短期反(fǎn)弹外(wài)的(de)一(yī)个市场乏力现(xiàn)象。也(yě)就是说(shuō)，第二季度、第三季度增长(zhǎng)不确定性(xìng)的压力仍旧较(jiào)大。

　　上海利檀投资董事长陈(chén)昊扬也(yě)向《红周刊(kān)》指出，现在(zài)整个房(fáng)地产以及其上(shàng)下游产业链(liàn)的复苏速度都比想(xiǎng)象的要(yào)慢很多，我们要(yào)多给(gěi)一些耐心，这个时候，在房地产(chǎn)以及上下游就(jiù)不是赚快钱的时(shí)候，只(zhǐ)能赚他基本面的钱。但这也意味着(zhe)，只有极为少数(shù)的、做得比同行好得多的企业，会伴随整个(gè)行业的弱复苏，业绩会逐步体现出(chū)来。所以(yǐ)只(zhǐ)能耐心地(dì)去等待(dài)它的基(jī)本面不(bù)断地凸显(xiǎn)出来(lái)，这需要时(shí)间。

　　（本文已刊发(fā)于5月13日《红(hóng)周刊》，文中(zhōng)提及个股(gǔ)仅为举例分析，不做买(mǎi)卖推(tuī)荐。）

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