“现在的房地产很难再出现像过(guò)去(qù)十年的系(xì)统性行情(qíng)。”思睿集(jí)团合(hé)伙人、首席经(jīng)济(jì)学(xué)家洪灏向《红(hóng)周刊》表示，房地(dì)产行业分化的愈加明显，让机构(gòu)和投资(zī)者的关注度(dù)从板块向单个标(biāo)的转移(yí)。上海利(lì)檀投资(zī)董(dǒng)事长陈昊(hào)扬向(xiàng)《红周刊(kān)》指出，从行业来(lái)看，无论是业绩，还是(shì)估值，房地产都已经(jīng)双杀到了(le)最底部，而(ér)且(qiě)是(shì)反复(fù)地杀到了底(dǐ)部，再往下的空间(jiān)已(yǐ)经不大了。

　　三道(dào)红线等指标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔法重要参考(kǎo)

　　那(nà)么如何(hé)寻找房(fáng)地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提(tí)醒，在(zài)房(fáng)地产赛(sài)道中进行选(xuǎn)择，需要非常小心，避(bì)免选了半天，标的公司出现爆雷的情况。除此之外，洪灏指出(chū)，需要满(mǎn)足以(yǐ)下(xià)三个基准(zhǔn)：有大的国资背景(jǐng)的、杠(gāng)杆(gān)率较低的、此前没(méi)有(yǒu)踩(cǎi)过红线(xiàn)的。

　　他还表示，如(rú)果(guǒ)关(guān)注一下今年房地产的开发(fā)资金来源，可(kě)以发现，其实银(yín)行的信(xìn)贷倾向是不太愿意给房企(qǐ)贷(dài)款的，房企的主要资(zī)金(jīn)来源来(lái)自新盘的销售。但今年新房的销(xiāo)售情(qíng)况相较一(yī)般。再关注一下(xià)，哪(nǎ)些房企(qǐ)能从银(yín)行拿(ná)到钱(qián)，其实主要(yào)还是那些有国企背景的房企，民营房(fáng)企(qǐ)相对比较(jiào)困难，所以(yǐ)整个行业出现了(le)一个很明显的分(fēn)化(huà)，无论(lùn)是在销售，还是(shì)融资等各个方面都非常明显。现在有(yǒu)国资背景的房企(qǐ)在资本市场表(biǎo)现相对(duì)较(jiào)好，但没有国资背景的民营房(fáng)企股价大多表现(xiàn)很一般。

　　陈(chén)昊扬则向(xiàng)《红周刊》表示(shì)，在房地产行业内，我(wǒ)们的逻辑是，“寻找最后的赢(yíng)家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视企业的成(chéng)本优(yōu)势(shì)，更(gèng)具体一点，就(jiù)是它(tā)的净(jìng)借贷水平（净负债率）是不是行业内的(de)最低水平；利润率是(shì)不是行业内最高的；融(róng)资成本是(shì)否是行(xíng)业内最(zuì)低的；建安成本是否也是(shì)业(yè)内(nèi)最低的；这些都是我们看重的(de)一(yī)家房企的综合成本(běn)。

　　需要注(zhù)意的(de)是(shì)，能够同时(shí)满足上述条件的房企并不(bù)多。即便是在国(guó)央企中，仍有部分房企(qǐ)出(chū)现(xiàn)了“三道红线”的“踩线”情(qíng)况(kuàng)，且有(yǒu)逐渐恶(è)化的趋(qū)势(shì)。以A股为(wèi)例(lì)，《红(hóng)周刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年(nián)末，天房发展、陆家嘴(zuǐ)、格(gé)力地产、西(xī)藏城投(tóu)、中交地产、中国武(wǔ)夷等(děng行车证照片怎么拍标准 行车证照片是几寸的)国央企“三道红线”全(quán)踩。

　　除此(cǐ)之外，城建发(fā)展、京投发(fā)展(zhǎn)、光明(míng)地(dì)产(chǎn)、云南城(chéng)投、首(shǒu)开股份、珠(zhū)江股(gǔ)份(fèn)、城投控股等国央企房企(qǐ)也踩了(le)“三道(dào)红线”中的(de)两(liǎng)条。

　　2022年激进(jìn)扩张(zhāng)房企

　　需警惕(tì)其重(zhòng)蹈覆辙

　　不(bù)难看出，即便是有着较(jiào)稳健特色的国央(yāng)企房企，其财务(wù)指标(biāo)称得上完全健康的仍是少数。而更加值得注(zhù)意的是，在(zài)2022年，不少国企，甚(shèn)至地方(fāng)国企开始大举扩张。而这无疑又(yòu)进一步(bù)考验着国央企的(de)资金(jīn)链情况。

　　对(duì)房企而言，扩张速(sù)度的张(zhāng)弛有度尤(yóu)为(wèi)重要(yào)，节奏把握(wò)准确，有(yǒu)助(zhù)于(yú)房企储(chǔ)备优质“弹药”；但过于乐观的预判未来市场，以及(jí)过(guò)于(yú)激进的扩张拿地节奏(zòu)也有可(kě)能让房企(qǐ)重蹈(dǎo)此前的高(gāo)杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以(yǐ)其配置的一家房企(qǐ)进行举例(lì)，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比例都维(wéi)持在33％左右，完全(quán)没有增加杠(gāng)杆(gān)比例。而到2022年(nián)，这家(jiā)房企明(míng)显感觉(jué)到机会(huì)来了(le)，其开始在一线城(chéng)市进行大举拿地，净负债率也由此前的33％左右水准提(tí)高(gāo)到(dào)45％左右，涨了接近三(sān)分之一。与此同时，该房(fáng)企新购入地块也实现了(le)快速的(de)开盘利用率，预计今(jīn)年会(huì)有更多(duō)的(de)楼盘入市。像这类企业就(jiù)符合“最后的赢家”的特点。一方面，在于(yú)它本(běn)身储备了很多弹药(yào)，去年(nián)拿(ná)地超1000亿元，且(qiě)其中一半在一线城市，另外一半也主要(yào)集中在强二线和二线城市；另一方面，它的扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同样(yàng)提(tí)醒道，与之相反，有些房企的扩张速(sù)度让人感觉又回到了(le)2016年、2017年，或者说(shuō)看(kàn)到了(le)2016年(nián)～2020年期(qī)间扩张(zhāng)的(de)民营企业(yè)的影子。虽然(rán)说，见到机会时要出(chū)手(shǒu)，但出手的章法(fǎ)仍(réng)要小心，如果负债率扩(kuò)张得(dé)太(tài)快，但(dàn)未来的两(liǎng)年市场没有想象得那么好，可能(néng)会(huì)重蹈覆(fù)辙。

　　那(nà)么如何(hé)来衡量一家(jiā)房企(qǐ)的扩张速度是(shì)否激进(jìn)？陈昊扬向《红周刊》表(biǎo)示，主要还是看房企的净(jìng)负(fù)债率水平，在我看来，这个比例如(rú)果(guǒ)超过60％，就是扩(kuò)张得过(guò)于快速了(le)。

　　不难看出，这(zhè)一标(biāo)准要比“三道红线”对房企(qǐ)的净负债(zhài)率(lǜ)要(yào)求不得高于100％要(yào)更加(jiā)严格(gé)。陈昊扬解释，当(dāng)前房地产(chǎn)行业(yè)的(de)复苏速度并(bìng)没有那么快，所以(yǐ)要规避公司净负(fù)债(zhài)率提高到一(yī)个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳理发现(xiàn)，中交地产、中国金(jīn)茂、华发股(gǔ)份(fèn)、越秀(xiù)地产、绿城中国、保利发(fā)展(zhǎn)等房企2022年净负债率都(dōu)在60％之上。其中，中交地产(chǎn)净(jìng)负债率(lǜ)持续居高不下，在2020年至2022年期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的(de)是(shì)，华润置地、中国海外发(fā)展(zhǎn)、万科(kē)A、滨江集团(tuán)、招商蛇(shé)口、龙湖集团等房企在践(jiàn)行(xíng)较积极的拿地策略(lüè)的同(tóng)时(shí)，也较好地控制(zhì)了(le)公司(sī)的(de)扩(kuò)张速度(dù)与(yǔ)净负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个别民营房企

　　或(huò)具备(bèi)“最后赢家”的黑马特质

　　陈(chén)昊扬指出，实际上(shàng)，他们是以同一筛(shāi)选标准来看国央企与民营(yíng)房企，但(dàn)在各维度的实(shí)际(jì)表现上，国央企确(què)实会更胜一筹。如国央企的融资成本更低，融资渠道也更顺畅(chàng)，能够做到(dào)想融就融，这样，国央企自然而然就具有天然优(yōu)势。

　　虽然对比民营房(fáng)企，机构更加看(kàn)好国央企，但(dàn)这也并(bìng)不意味着(zhe)，民营企业中(zhōng)就(jiù)没(méi)有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现(xiàn)，仍有少数民营房企(qǐ)同样受到机(jī)构(gòu)的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江(jiāng)集团的十大流通(tōng)股东中新进了(le)“中国工商(shāng)银行(xíng)股份有限(xiàn)公司－景顺长城中国回报灵活(huó)配置混合型(xíng)证(zhèng)券投资(zī)基金”“全国社保(bǎo)基(jī)金一一(yī)六(liù)组合”等。

　　除此之外(wài)，自2021年(nián)开始，百(bǎi)亿私(sī)募珠海阿巴马行车证照片怎么拍标准 行车证照片是几寸的资(zī)产管理有限(xiàn)公司就长期持有滨江集团。根(gēn)据一(yī)季报，该资产公司的(de)几只产品(pǐn)合计持有滨江(jiāng)集团9543万股(gǔ)，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和(hé)其自(zì)身的(de)基(jī)本(běn)面表现存在一定关系。2020年以(yǐ)来的近三年(nián)时间(jiān)，房地产市场整体在走“下坡路”，但作为杭州(zhōu)本(běn)土房企的滨江(jiāng)集团仍(réng)是表现出较(jiào)强的(de)韧(rèn)劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团在业绩(jì)表现、销售规模、新增土储(chǔ)、股价表现(xiàn)等(děng)多维度都表现了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间(jiān)，滨(bīn)江集团扣(kòu)非(fēi)归(guī)母净利润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿(yì)元(yuán)、37.22亿元(yuán)；依次实现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据(jù)近期发布的2023年一季报，今年一季(jì)度，滨(bīn)江集团更是实现了扣非归母净(jìng)利(lì)润5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持自身业绩(jì)的持续增长(zhǎng)，和滨江集团扎根杭(háng)州的战略布局关系密切。根(gēn)据2022年年报，滨(bīn)江(jiāng)集团有(yǒu)近七成(chéng)营收(shōu)来自(zì)杭州地(dì)区，而在2021年，杭州地区的营收比重只占(zhàn)到近六成。近(jìn)三年持续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的(de)土(tǔ)储补充同样较为积极，根(gēn)据诸葛找房、住(zhù)在(zài)杭(háng)州网数(shù)据显示(shì)，2020年(nián)、2021年、2022年在(zài)杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持续(xù)稳居(jū)杭州(zhōu)的本土第一。

　　而滨江集团在杭(háng)州的较突出(chū)表现，也让滨(bīn)江集团的房企排名迅速提升。到2023年，滨江集(jí)团(tuán)的房企排名已(yǐ)冲进前(qián)十，根据(jù)中指数(shù)据，2023年(nián)前4月，滨(bīn)江集团(tuán)实现销售(shòu)额607.3亿元，位(wèi)列房企第九位。

　　值得(dé)注意的是，2020年至今，滨江集团(tuán)股价翻了超一倍以上，而近期(qī)，滨江集团更(gèng)是迎来多(duō)家(jiā)机(jī)构的集中(zhōng)调(diào)研。滨(bīn)江(jiāng)集团发布公告(gào)表示(shì)，公司(sī)于5月10日接受了信达(dá)证券、金(jīn)鹰基(jī)金、建信养老、新华(huá)养老(lǎo)等(děng)18家机构调(diào)研(yán)。

　　产业链布局(jú)重点移至存量赛道

　　机构在下游(yóu)家纺(fǎng)、家(jiā)居、物业觅α

　　实际上房地产开发只是房地产产(chǎn)业链上的中游(yóu)环(huán)节，其上游主(zhǔ)要为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而下(xià)游(yóu)应用行业(yè)主(zhǔ)要包(bāo)括(kuò)中介服(fú)务、家用电器(qì)、物业管理、家(jiā)居用品。综合(hé)《红(hóng)周刊》的采访，房地产(chǎn)开发环节与上(shàng)游(yóu)材料端息息相关，新盘(pán)开工不足导致上(shàng)游不被看好(hǎo)，机构寻觅个股(gǔ)阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国房(fáng)地产行业(yè)在进(jìn)入存量房时代，所以对地产(chǎn)产业(yè)链，尤其是偏消费属(shǔ)性的家装家(jiā)居领域，我们相对看好(hǎo)，因为(wèi)居民保有(yǒu)的住(zhù)房规模(mó)越来越大，随着时间的(de)增加，内装更(gèng)新的需求也会越来越(yuè)多。美国(guó)过去的数(shù)据充分说明了这(zhè)一点，在新(xīn)房销(xiāo)售见顶之(zhī)后，家具消费(fèi)的增长(zhǎng)却(què)一直都很好。对于地(dì)产产业链，我们相对看好和内装相关的行业，例如(rú)消费建材(cái)、家居装饰(shì)等。”万家基金(jīn)人士表示。

　　而根据《红周刊(kān)》对下游细(xì)分中相关赛道龙头年(nián)内表现(xiàn)的统计，目前暂(zàn)居前两位(wèi)的都是来自家纺赛道的公司，它们分别是富安(ān)娜和(hé)水星家纺，特别是(shì)前者在月线(xiàn)连收七根阳线(xiàn)的基(jī)础上，年内迄今涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以前(qián)者为例，富(fù)安娜主要(yào)从事纺织家居、睡眠家居、生活类(lèi)产(chǎn)品(pǐn)的(de)研发、设计、生产及销(xiāo)售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷(kù)奇智”自有品牌(pái)。第一季(jì)度报(bào)告显(xiǎn)示(shì)，报告期内，富安娜实现(xiàn)营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实(shí)现归属于(yú)上市公司股东的净利润约1.11亿元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从(cóng)上市公司(sī)一季报的十大流通股股东来看，能够发现(xiàn)该(gāi)股早已成为基金(jīn)重仓股的天(tiān)下(xià)，彼时包括(kuò)公(gōng)募的(de)中欧(ōu)价(jià)值发(fā)现、中(zhōng)欧潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新价值和(hé)私募(mù)的(de)明(míng)河(hé)2016，都在(zài)其中出现(xiàn)，占(zhàn)据(jù)了半壁江山。需要强调的是(shì)，中欧(ōu)的(de)两只(zhǐ)基金都是价(jià)值派基金经理曹名(míng)长在管的产品，首季其同时重(zhòng)仓(cāng)的房地产产业链股(gǔ)票(piào)还有(yǒu)金地集团和大(dà)亚(yà)圣象。

　　对比而言，前几年曾经风(fēng)光一时的家居板块也因疫情(qíng)、消费复苏进(jìn)程缓慢等多(duō)因素一度沉寂，不(bù)过好在(zài)困(kùn)境反转露出曙光，家居(jū)板块中年内表现最(zuì)好的(de)是志邦家居。同一时间段，该股(gǔ)年内上涨已经超过23％，从业(yè)绩来看，无论(lùn)是营收还是归(guī)母净利润，公(gōng)司都实现(xiàn)了(le)同比双升。

　　从(cóng)公司的十大流通股股东来(lái)看，《红周刊》发(fā)现广发基金经理(lǐ)罗洋慧眼独(dú)具，一(yī)季报中他(tā)管理(lǐ)的广发策略优(yōu)选和(hé)广(guǎng)发(fā)安宏回报均(jūn)增加了持股(gǔ)，而这两只(zhǐ)产品也成为(wèi)志邦家居(jū)十(shí)大流(liú)通股股(gǔ)东中(zhōng)仅有的两只公募。有意思的是(shì)，他似乎对于(yú)定(dìng)制(zhì)家居(jū)类标的情有独钟，在(zài)另一家赛道公司(sī)金牌橱柜中，他管理的(de)全部三只产(chǎn)品均(jūn)登榜十大流通股股东，其也成为他(tā)的(de)独(dú)门重仓股。

　　除(chú)去(qù)家居家纺外，下游的物(wù)业(yè)股(gǔ)也(yě)越来越被机构所青(qīng)睐，不过这类标的大多(duō)在香港(gǎng)上市(shì)，如何选择成(chéng)为难题(tí)。对此，前述上海公募基金经理举例分析：“物业服务不(bù)是一个高毛利的行业，挣钱很辛苦，我(wǒ)选(xuǎn)公司还是(shì)希望挣(zhēng)的是市(shì)场化(huà)应(yīng)该挣的钱，以我曾经(jīng)买的绿城(chéng)服务为(wèi)例，它(tā)在中高端楼盘占比是比较高的，每年到期的合同里提价(jià)成功率在30％～40％。它能做到滚动的(de)大部(bù)分项目到期之后，经(jīng)过两三轮合同(tóng)周期还(hái)能做到产(chǎn)品提价。”

　　“行业里真(zhēn)正能做到产品提价的公司很少，因(yīn)为物业公司很容(róng)易一(yī)开始是挣钱的，后面因(yīn)为保安这些固定人(rén)员成本的年度增长，不过服(fú)务没有(yǒu)特别(bié)好，客(kè)户没有(yǒu)那么满意，能做到提价难度是(shì)非(fēi)常(cháng)大的(de)。但是该公司能在业内(nèi)做(zuò)到到期之后提价率(lǜ)比较高，这跟它(tā)的定(dìng)位和比较好的服务是有关系(xì)的。”他进一(yī)步(bù)强调。

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