《基(jī)金经(jīng)理投资(zī)笔记》宏观策略系列

　　把(bǎ)脉经济周期拐点 实现(xiàn)财(cái)富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合(hé)信基金首席经济学家(jiā)

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创金合(hé)信基(jī)金基金经理

　　乱云飞(fēi)渡仍从容

　　上期分享(xiǎng)中(zhōng)（查看(kàn)原文），我们提(tí)出(chū)了5月是乱(luàn)花(huā)渐欲迷人眼，一个大的(de)背景(jǐng)是市场进入(rù)了战略相持阶段(duàn)，进攻和防守的理(lǐ)由(yóu)都不是非常清(qīng)晰。周末中央(yāng)发布长(zhǎng)期(qī)的(de)产业(yè)政策(cè)，基调(diào)是(shì)清晰(xī)的，但那是诗和远方，是战略性的布局(jú)，很(hěn)多投资者(zhě)更喜(xǐ)欢战术性(xìng)的机会。伯(bó)克希尔哈撒(sā)韦年(nián)度股东大会在(zài)巴菲特的老(lǎo)家奥巴哈举(jǔ)行，吸引了全球投资者的目光，投资者总(zǒng)希望可以从中寻找到投资(zī)的秘诀，价值(zhí)投资的道(dào)虽相同，但法(fǎ)、术、器是各异(yì)的。不仅如此，伯克希尔(ěr)决策者(zhě)对宏观(guān)环(huán)境的担忧，对数字技术的批判(pàn)，很(hěn)多与会者收获的可能(néng)不是清晰(xī)的思路(lù)，而是在(zài)迷宫中(zhōng)又多(duō)走了一圈。

　　一、市(shì)场(chǎng)陷入(rù)僵持阶段：Sell in May？

　　港(gǎng)股市场(chǎng)有“五穷、六绝、七翻身”的说法(fǎ)，谨慎的A股投资(zī)者也开(kāi)始考(kǎo)虑Sell in May,一个很(hěn)重要的理由是根据惯中通中转站一般会停多久的车 快递中转站一般会停多久(guàn)例，银(yín)行(xíng)保险等利好兑现(xiàn)后往往是市场开始调整的开始。A股投(tóu)资历来是有季节性的，但这(zhè)未必是历史的铁律，比如2022年5月市(shì)场在新的政(zhèng)策基调下(xià)开(kāi)始全面大(dà)反攻。我们需(xū)要因时而变，投资者需要考虑(lǜ)到(dào)当前(qián)的市场(chǎng)背景已经和之(zhī)前有很(hěn)大的不(bù)同。当(dāng)前市场进入战略僵持阶段(duàn)的一个重要理(lǐ)由是除了(le)逻(luó)辑推演，很(hěn)多重(zhòng)要问题很难用清晰的事(shì)实来验证(zhèng)。谨慎的投资者往往是见好就收(shōu)或者谋(móu)定而后动，因此才有了上述(shù)的猜测。

　　市(shì)场(chǎng)不清楚的(de)地方(fāng)在(zài)哪(nǎ)里(lǐ)呢？

　　第一，从内部(bù)看，市(shì)场已经提前交(jiāo)易了政策(cè)的(de)方向(xiàng)，而且今(jīn)年(nián)国内的政策本身也(yě)不是大开大合。新出台(tái)的政策更多地在(zài)落实上，较(jiào)少新(xīn)的提法。

　　第二，从外部看，美联储依然(rán)在通胀、就业数据、金融数据和增长数据(jù)传递的混(hùn)乱(luàn)信息(xī)中纠(jiū)结。

　　第三(sān)，从(cóng)投资主线看，数字经济和中(zhōng)特估依然既(jì)有政策、也有业绩(jì)或者有未来预期的业绩改善，但短(duǎn)期游(yóu)戏、传媒、中特估与其他(tā)板(bǎn)块(kuài)分化较为极致，也是(shì)不争的事实。除了(le)这两条主(zhǔ)线外(wài)，金(jīn)融、消费和公用(yòng)事(shì)业(yè)有(yǒu)反(fǎn)弹，但难以成为持续的配置主题，新能源崩(bēng)坏的筹码(mǎ)预(yù)期(qī)也决定了反(fǎn)弹的脆弱性。

　　第四，从交易行为看(kàn)，投资者并未形成一致(zhì)预(yù)期。随着(zhe)一季报的披露，市场阶段性发(fā)挥了对盈利现实的定价效(xiào)率。具体表现为，业绩出现一定修复和表现有韧性的金融(róng)、中药、电力、中特估(gū)主(zhǔ)题以及TMT中的游戏传媒(méi)等表现较好，家电此前也(yě)有(yǒu)一定(dìng)表现。不过，随着业(yè)绩的(de)公(gōng)布反而出现了一定的买预期卖现实的操作。当然，相对(duì)而言市场(chǎng)也有(yǒu)定价(jià)效率不稳定的一(yī)面，同样(yàng)是(shì)业(yè)绩修复或(huò)有韧性的农林牧(mù)渔、新能源和消费板(bǎn)块，整体表现(xiàn)则一般。

　　二、市场僵持的(de)原因：一季报显(xiǎn)示企业(yè)盈利仍在磨底阶段

　　短(duǎn)期市场的(de)核心矛盾在于缺乏特别明显的亮点(diǎn)，TMT主线前期超额收(s中通中转站一般会停多久的车 快递中转站一般会停多久hōu)益(yì)过(guò)于显著，目前除了游戏、传媒一枝独秀外，其他(tā)TMT细分领(lǐng)域阶段性有所回调。中(zhōng)特估相(xiāng)关的基建、银行(xíng)、石油(yóu)、出版等板块盈利(lì)有支撑、估值也(yě)较低(dī)，因此在最近(jìn)市(shì)场(chǎng)调整的(de)时(shí)候整(zhěng)体表现较好。在这(zhè)两条我们看好的全年(nián)主(zhǔ)线(xiàn)之外，市场(chǎng)部分(fēn)定价了一季报行情，但(dàn)核心问题(tí)在(zài)于当前(qián)盈利仍处在磨底阶段(duàn)。扣除金(jīn)融(róng)和两(liǎng)桶油，A股的盈利还在下滑，这意味着(zhe)短期(qī)盈利很难撑起A股系统(tǒng)性的(de)行(xíng)情。所以，我们(men)看到(dào)这两条主线之外(wài)其他业绩尚可的板(bǎn)块，整体反弹(dàn)的幅度(dù)都(dōu)相对有限。消费的盈利有(yǒu)一定的(de)修复，而市场由于前(qián)期的悲观(guān)情绪尚未对其定价，这可能蕴含阶段性交(jiāo)易机会。

　　三、战(zhàn)略(lüè)性布(bù)局是清(qīng)晰(xī)而明确的：政策关(guān)注(zhù)产业升级和人(rén)的问题

　　近(jìn)期国内也处于(yú)一个会议密(mì)集(jí)召开的阶段，政治局会(huì)议、中央财经委会议和(hé)国常会(huì)相继召开(kāi)。决(jué)策层对于当前经济复苏动力不足、复苏势头不稳的问题，有着(zhe)清醒(xǐng)的认(rèn)识，短期的工作重点是恢复和扩大(dà)需求，但同时也明(míng)确不会再走老(lǎo)路(lù)——不会(huì)通过低水平的债(zhài)务扩张(zhāng)来刺激经(jīng)济，而是聚焦实体经济的(de)产(chǎn)业(yè)升级，推进产业智能化、绿色(sè)化、融(róng)合化。

　　现(xiàn)代产业体(tǐ)系下的融(róng)合发展

　　这次财经(jīng)委会(huì)议的(de)一(yī)个新提法是“坚持三次(cì)产(chǎn)业融合(hé)发展，避免(miǎn)割(gē)裂对立(lì)；坚持推(tuī)动传统产(chǎn)业转型升(shēng)级，不能当成‘低(dī)端产(chǎn)业’简单退出”，这个提法(fǎ)很(hěn)重要(yào)。我们去年底强调接下来一(yī)段时间的政(zhèng)策需要强调均(jūn)衡性和(hé)系统性，才能形成经(jīng)济发展(zhǎn)的合力(lì)。卡脖子的领域(yù)要重点(diǎn)支持(chí)和发展，但(dàn)是经济的运行是一个完整的系统，生产和消费、实体(tǐ)经济和金融支撑、高科技领域和低技术领域、融资-设计(jì)-制造—物流-销(xiāo)售-服务等各方面(miàn)需要协调发展，大家的(de)信心慢慢恢复、收入慢慢恢复，才能够真正把需求拉动起(qǐ)来。不能够孤立、片(piàn)面地(dì)理解和执行政(zhèng)策，毕(bì)竟即使是芯片这(zhè)么最高(gāo)科技(jì)的领域，它的下(xià)游需求也主(zhǔ)要来自消费电子产(chǎn)品中(zhōng)的手机、汽车、智能家居等(děng)等，没有需求的(de)拉动，产(chǎn)业的(de)发展(zhǎn)就缺乏良性循环的基础。

　　高质量(liàng)的人(rén)才红利

　　另(lìng)外，最近政策讨论的一个重点是(shì)人，作为投资生产拉(lā)动(dòng)核(hé)心的企业(yè)家(jiā)、作(zuò)为人力资源(yuán)重点的(de)人(rén)才、承载民族未来的新生人口(kǒu)、需要关注的(de)老龄人口(kǒu)。当(dāng)前中国的发(fā)展逐渐从资(zī)本和劳动要(yào)素拉(lā)动转向人力资源拉动，技术创新成(chéng)为能否突破(pò)内外部(bù)约束(shù)的关键。技术(shù)创新能力取决于(yú)制度保(bǎo)障下的主观能动性，在经历了过(guò)去几年(nián)的非常态之后(hòu)，在内外(wài)部不确(què)定性的制约(yuē)下，如何让当前每个主体充满信(xìn)心、充满主观能(néng)动性，是政策的重(zhòng)心。以人工智(zhì)能为(wèi)代表的数(shù)字经济大发(fā)展，有可(kě)能能够帮助(zhù)我们适(shì)当缩(suō)小国际竞争中(zhōng)人力资源的差距，这需要从(cóng)一(yī)个更高的角(jiǎo)度理解(jiě)人(rén)工(gōng)智能和数字经济(jì)。

　　四、乱(luàn)云飞渡仍从容：乱战之(zhī)后(hòu)的(de)投资路(lù)径

　　5月(yuè)的市场，看起来是战略僵持阶段的乱战。接(jiē)下(xià)来(lái)的政策力度和效果有多(duō)大、盈(yíng)利(lì)能否实质性(xìng)的反弹、经济(jì)复(fù)苏的斜率是否面(miàn)临(lín)趋(qū)缓(huǎn)的压力、海外的(de)潜在风险到(dào)底(dǐ)有多大(dà)、美联储到(dào)底下一步(bù)面临的是(shì)什么样的经济(jì)形(xíng)势等，投资(zī)者(zhě)希望渐次判(pàn)断上述一系列的(de)重要问题的程度，并据(jù)此进行(xíng)布局。

　　从这个(gè)意义上讲，5月(yuè)交易机会可能更均衡、但也更脆弱(ruò)，当前可能(néng)是一个布局的好阶段，而(ér)未必会是收获(huò)的阶段。投资(zī)者(zhě)需要多(duō)一(yī)点耐(nài)心(xīn)，风(fēng)浪越大，下一次的鱼越(yuè)贵。

　　“乱(luàn)云(yún)飞渡仍从容”，这是我们从巴菲特历次股东大会(huì)上看到价值投资者很重(zhòng)要的(de)一个特质(zhì)，即(jí)我们提(tí)倡的“道”。市场的乱(luàn)是暂(zàn)时的，随(suí)着(zhe)事实的清(qīng)晰，投资(zī)路径也将会非(fēi)常明确。这个路径，我们从产(chǎn)业(yè)视角做了一下(xià)梳理，供投资(zī)者参考。

　　具体而言：投资(zī)的上(shàng)限是产业现(xiàn)代化，科技自主可用，数字(zì)化、高端化与智能(néng)化是明(míng)确的诗(shī)与远方，需(xū)要进行(xíng)战略布局。投资的下限是避免系(xì)统性的风险(xiǎn)，在现代(dài)化的产业转型(xíng)中，当前蕴(yùn)藏风险(xiǎn)和(hé)未来(lái)跟不(bù)上历史步(bù)伐(fá)的产业(yè)是不能进行战(zhàn)略布(bù)局的。投资(zī)的(de)中间(jiān)状(zhuàng)态是周期(qī)与消费行业，是战术性(xìng)的布局。

　　产业视角(jiǎo)下的(de)投(tóu)资(zī)路线图

　　【了解作者】

　　魏(wèi)凤春(chūn)博士，创金合信基金首(shǒu)席经济学(xué)家，投委(wěi)会委员兼(jiān)秘书(shū)长，宏观(guān)策略配置(zhì)部总(zǒng)监(jiān)，兼任MOMFOF投研总(zǒng)部总监(jiān)，南开大学经济学博(bó)士，清华大学管(guǎn)理科学与工程博士(shì)后。学术研究与(yǔ)教学以及宏观经济走势、金融产(chǎn)品分析等(děng)实务领(lǐng)域经验丰富(fù)、成果卓著。从业23年(nián)以来(lái)，一直(zhí)致力于(yú)在(zài)周期波(bō)动的框架内运(yùn)用财政的视(shì)角解(jiě)构宏观经济(jì)的运行，将中国经济看作(zuò)一份资产，通过资本资产定(dìng)价的(de)方式来确定其价值与风险。

　　罗水(shuǐ)星博(bó)士，创金(jīn)合信基金经(jīng)理(lǐ)、首席宏观(guān)分析师，2022年2月加入创金合信基金(jīn)。此前履(lǚ)职(zhí)博时(shí)基(jī)金，负责宏观策(cè)略、宏观政策、大(dà)类资产(chǎn)配置与(yǔ)择时研(yán)究。武汉大(dà)学学(xué)士，上海(hǎi)财经大学经济(jì)学(xué)硕士、博士，中国(guó)社科院经济学博士后(hòu)，学术(shù)论文多发表(biǎo)于国际SSCI英文核(hé)心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 中通中转站一般会停多久的车 快递中转站一般会停多久