“现在的房地(dì)产很难再出现像(xiàng)过去十年的系统性行情。”思睿集团合伙人、首(shǒu)席经(jīng)济(jì)学家洪灏向《红周(zhōu)刊(kān)》表示，房地产行业分化的愈加(jiā)明显，让机构和(hé)投资者的关(guān)注度从板块向单个标的转(zhuǎn)移。上(shàng)海利檀投资(zī)董(dǒng)事长陈昊(hào)扬(yáng)向(xiàng)《红周刊》指出，从行业来看，无论是业绩，还(hái)是估(gū)值，房地产都已(yǐ)经(jīng)双杀到了最底(dǐ)部，而且(qiě)是反(fǎn)复地杀到(dào)了底部(bù)，再(zài)往下的空间已经(jīng)不大了。

　　三(sān)道红线等指标

　　成挖掘个股(gǔ)阿(ā)尔法重要参考

　　那么如(rú)何寻找房(fáng)地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房(fáng)地产赛道中(zhōng)进行选择，需要非(fēi)常小心，避免选了半天，标的公司出现爆(bào)雷的情(qíng)况。除此之外，洪灏指(zhǐ)出(chū)，需要满足以下三(sān)个(gè)基(jī)准：有大(dà)的国资(zī)背(bèi)景的、杠杆率较低(dī)的、此前没有踩过红线的。

　　他还表示，如果关(guān)注一下今年(nián)房地产的开发资金来源(yuán)，可以发现(xiàn)，其实银行(xíng)的信贷倾向是不太愿意给房企(qǐ)贷(dài)款的(de)，房企的主要资金来源来自(zì)新(xīn)盘的销(xiāo)售(shòu)。但(dàn)今(jīn)年新房的销售情况相较(jiào)一般。再关(guān)注(zhù)一(yī)下，哪些房企能从银行拿到钱(qián)，其实主要还是那些有国企背景(jǐng)的房企，民营(yíng)房企(qǐ)相对比(bǐ)较困难(nán)，所以整个行业出现了一(yī)个很明显(xiǎn)的(de)分(fēn)化，无论是在销售，还是融资等(děng)各个母猪凶如狗是什么动物生肖 母猪凶悍如何处理方面都非常明显。现在有国资背(bèi)景(jǐng)的房(fáng)企在(zài)资(zī)本市场表(biǎo)现(xiàn)相对(duì)较好，但没有国资背(bèi)景的民营房企股价大多(duō)表现很(hěn)一般。

　　陈(chén)昊(hào)扬则(zé)向《红周刊》表示，在(zài)房地产(chǎn)行(xíng)业内，我们的逻辑是，“寻(xún)找最后的赢家”。而具(jù)体(tǐ)到(dào)如何挖掘，我们(men)会特别重视企业(yè)的成本优势，更具(jù)体一点，就是它的(de)净借(jiè)贷水平（净(jìng)负债率）是不是(shì)行业内的最低水平；利(lì)润率是不(bù)是行业内最(zuì)高的；融资成本(běn)是(shì)否是行业内(nèi)最低的；建安成(chéng)本是否也(yě)是业内最低的；这些都是我们看重的一家房(fáng)企的(de)综合成(chéng)本。

　　需要注意的是，能(néng)够同时满(mǎn)足(zú)上述条件的房企并(bìng)不多。即便是在(zài)国央(yāng)企(qǐ)中，仍有部分房企出(chū)现了“三道红线”的(de)“踩线”情况，且有逐(zhú)渐(jiàn)恶化(huà)的(de)趋(qū)势。以A股为(wèi)例，《红周刊》根据Wind数据(jù)整理(lǐ)发现(xiàn)，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆家嘴、格力(lì)地产、西藏城(chéng)投(tóu)、中交地产(chǎn)、中国武夷等国央企“三道红(hóng)线(xiàn)”全踩。

　　除此之(zhī)外，城建发展(zhǎn)、京投(tóu)发展(zhǎn)、光(guāng)明地产、云南城(chéng)投、首开股份(fèn)、珠江股份、城投(tóu)控股等国央企房(fáng)企也踩(cǎi)了“三(sān)道红线”中(zhōng)的两(liǎng)条(tiáo)。

　　2022年激进扩张房企

　　需(xū)警(jǐng)惕(tì)其重蹈覆辙(zhé)

　　不难看出，即便是有着较稳健特(tè)色的国央(yāng)企(qǐ)房企，其财(cái)务指标称得上完全健(jiàn)康的仍是少数。而更加(jiā)值得注意的是(shì)，在2022年，不少国企，甚至(zhì)地方国企开始大举扩张。而这(zhè)无疑(yí)又(yòu)进一步考验着国央企的(de)资金链(liàn)情况(kuàng)。

　　对房企而言，扩(kuò)张(zhāng)速度(dù)的张弛(chí)有度(dù)尤为重(zhòng)要(yào)，节奏(zòu)把(bǎ)握准确，有助于房企储备优质“弹药”；但(dàn)过(guò)于乐(lè)观的预判(pàn)未(wèi)来市场，以(yǐ)及过于激进的扩张拿地节奏也有可能让房企重蹈此前的高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈昊扬(yáng)以其配(pèi)置(zhì)的一家房企进行举例，它从(cóng)2018年开始到2021年(nián)，连续4年的净借贷比(bǐ)例都维持(chí)在33％左右(yòu)，完全没有增(zēng)加(jiā)杠杆(gān)比(bǐ)例。而到2022年，这家房企明显感觉到机会来了，其(qí)开(kāi)始在一线城市进(jìn)行大(dà)举(jǔ)拿地，净负债(zhài)率也由此前的(de)33％左右水准(zhǔn)提高到45％左(zuǒ)右，涨了接近三(sān)分之(zhī)一。与此同时，该房(fáng)企新购入地块也实(shí)现了快速的开盘利用率，预计今年(nián)会有更多的(de)楼盘入市。像(xiàng)这类企业就符合“最(zuì)后(hòu)的赢家”的特点。一方(fāng)面，在于(yú)它(tā)本身储备了(le)很多弹药，去(qù)年拿地(dì)超1000亿元，且(qiě)其中一(yī)半在一线城市，另外一半也主要集中(zhōng)在强二线和二线城市；另一方面，它的扩张是(shì)有节(jié)制(zhì)地(dì)扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反，有些房企的扩张速(sù)度让人感觉又回(huí)到了(le)2016年、2017年(nián)，或者(zhě)说看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张的(de)民营企业的影子。虽然(rán)说，见到(dào)机会时要(yào)出手，但出手的章法仍要(yào)小心，如果负债率扩张得(dé)太快(kuài)，但未来的两年(nián)市场没有想象得那么(me)好，可(kě)能(néng)会(huì)重蹈覆辙。

　　那么如何来(lái)衡(héng)量(liàng)一家房企的扩张速度是否激进？陈(chén)昊扬(yáng)向《红周刊》表示，主要还是(shì)看房企的净负债率(lǜ)水(shuǐ)平，在我看来，这个比例如果超过60％，就是扩张(zhāng)得过于(yú)快(kuài)速了。

　　不难看出，这一标准要(yào)比(bǐ)“三道红线”对(duì)房企(qǐ)的净负债率要求(qiú)不得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前(qián)房地产行业的复苏速度并没(méi)有那么快，所以要规避公(gōng)司净负债率提高到一个比较危险(xiǎn)的水(shuǐ)平。

　　《红(hóng)周(zhōu)刊》对在2022年拿地较(jiào)积极(jí)的房企梳理发(fā)现，中交地产、中(zhōng)国(guó)金茂、华发股份(fèn)、越秀地产、绿城中(zhōng)国、保利(lì)发展等房企(qǐ)2022年净负(fù)债率都在60％之上。其中，中(zhōng)交(jiāo)地产净(jìng)负(fù)债率持续居高不下，在2020年至2022年(nián)期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华润置(zhì)地(dì)、中(zhōng)国海(hǎi)外发(fā)展、万(wàn)科A、滨江集团、招商(shāng)蛇口、龙湖集团等房企在践行较(jiào)积极的(de)拿地(dì)策略(lüè)的同时，也(yě)较好地控制了(le)公司的(de)扩张速度(dù)与净负债率水平(píng)（见附表(biǎo)）。

　　滨江集(jí)团等个别民营房企

　　或具备“最后赢家”的(de)黑(hēi)马(mǎ)特(tè)质

　　陈昊扬指出，实际上，他们是以同(tóng)一筛选标准来看国央企与民(mín)营房企(qǐ)，但在各维度的实际(jì)表现上，国央企确实会更胜一(yī)筹。如国(guó)央(yāng)企的融资成本(běn)更低，融资渠道也更(gèng)顺畅，能够做到(dào)想融就融，这样，国央企自然而然(rán)就(jiù)具(jù)有天(tiān)然优势(shì)。

　　虽然对比民(mín)营房(fáng)企，机构更加看好国央(yāng)企(qǐ)，但这也并不意味(wèi)着，民营(yíng)企业(yè)中就没(méi)有“黑(hēi)马”的存在。

　　据(jù)《红周刊》梳理发现，仍有少数(shù)民营房(fáng)企同(tóng)样受到(dào)机构的(de)青睐。比如，根据(jù)2023年一季报，滨江(jiāng)集团(tuán)的十大流(liú)通股东中新进了“中国工商银行股份(fèn)有限公司－景顺长(zhǎng)城中国回(huí)报灵活配置(zhì)混合型证券投资(zī)基金”“全国(guó)社保基金(jīn)一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始(shǐ)，百亿私募珠海阿巴(bā)马(mǎ)资产管理有限公司就长期持有滨江集团。根据(jù)一季(jì)报，该资产公司的(de)几只产品合计持有(yǒu)滨江集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的(de)受青睐，和(hé)其(qí)自身的基本面表现(xiàn)存在一定关系。2020年以来的近三年(nián)时间，房地产市场整体在(zài)走(zǒu)“下(xià)坡路”，但作为杭州本土房企的滨江(jiāng)集团仍(réng)是表(biǎo)现出较强的韧劲，2020年以来，滨江(jiāng)集团在业绩表现、销售规模、新增土储、股(gǔ)价表(biǎo)现等多维度(dù)都表现(xiàn)了较强的增(zēng)长(zhǎng)势头。

　　业(yè)绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归(guī)母净利润(rùn)依母猪凶如狗是什么动物生肖 母猪凶悍如何处理次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据(jù)近(jìn)期(qī)发(fā)布的2023年一季报，今年一(yī)季度，滨江集团更(gèng)是实现(xiàn)了扣(kòu)非归母净利润5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产(chǎn)“青铜(tóng)时代”仍能保持自身业(yè)绩的持续增长，和滨江(jiāng)集团(tuán)扎根(gēn)杭州的(de)战略(lüè)布局(jú)关系密切。根据2022年年报，滨江集团有(yǒu)近七成(chéng)营收来自杭(háng)州地区，而(ér)在2021年，杭(háng)州地(dì)区的营收比重只占到近六成。近三(sān)年持续稳居杭(háng)州房企销售(shòu)排(pái)名(míng)第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储(chǔ)补充同样较为积(jī)极，根据(jù)诸葛找房、住在杭(háng)州网(wǎng)数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额依次为404.6亿(yì)元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同(tóng)样(yàng)持(chí)续稳(wěn)居杭州的本(běn)土第一。

　　而(ér)滨江(jiāng)集团在杭州的较(jiào)突(tū)出表现(xiàn)，也让滨江集团(tuán)的(de)房(fáng)企排名迅速提升。到2023年(nián)，滨江(jiāng)集团的房(fáng)企(qǐ)排名已冲进前十(shí)，根据中指数(shù)据，2023年前4月，滨江(jiāng)集团实现销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注(zhù)意的(de)是，2020年至今，滨江集团股价翻了超一倍以(yǐ)上，而近期，滨江集团更是(shì)迎来多家(jiā)机构的集中(zhōng)调研(yán)。滨江集团发布(bù)公告表(biǎo)示，公(gōng)司于(yú)5月10日(rì)接受了信达证券、金鹰基金(jīn)、建信(xìn)养老、新(xīn)华养(yǎng)老等18家机构调(diào)研(yán)。

　　产业链布局重点(diǎn)移至存(cún)量赛道(dào)

　　机构在下(xià)游家纺、家居、物(wù)业(yè)觅(mì)α

　　实(shí)际(jì)上房地产(chǎn)开发只是房地产产(chǎn)业(yè)链上的中游(yóu)环节，其上游主要为钢铁、水泥(ní)、建(jiàn)材(cái)、玻纤等材料供应商，而下游应用(yòng)行业主要(yào)包括(kuò)中介服务、家用(yòng)电器、物(wù)业管(guǎn)理(lǐ)、家居用品。综(zōng)合《红(hóng)周刊》的采访(fǎng)，房地产开发环节与上游材料端息息(xī)相(xiāng)关，新盘开工不足(zú)导致上游不(bù)被(bèi)看好，机构寻觅个(gè)股(gǔ)阿尔法(fǎ)的思路渐渐(jiàn)移至下游。“中国房地产行(xíng)业在(zài)进入(rù)存(cún)量房时代，所以对地(dì)产(chǎn)产业链，尤其是偏消费属性的(de)家装(zhuāng)家居领(lǐng)域，我们相对(duì)看好，因为居民保有的(de)住房规(guī)模越来越大(dà)，随着时间的增加(jiā)，内装更新的需(xū)求也(yě)会(huì)越来(lái)越(yuè)多。美国过去的数据充分说明了这(zhè)一点，在新房销售(shòu)见顶之(zhī)后，家具消费(fèi)的增长(zhǎng)却一直都很(hěn)好。对于(yú)地(dì)产产业链，我们相对(duì)看好(hǎo)和内装相关的行业，例如消费建(jiàn)材、家居(jū)装饰等。”万(wàn)家基金人士表(biǎo)示。

　　而根据《红周刊(kān)》对下游细分中相关赛道龙(lóng)头(tóu)年内表现的(de)统(tǒng)计，目前暂居前两位的都(dōu)是来自家纺赛道(dào)的公司，它(tā)们分别是富安娜和水(shuǐ)星家纺(fǎng)，特别是(shì)前者在月线连收(shōu)七根阳线的基础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为(wèi)例，富安(ān)娜主要从(cóng)事纺(fǎng)织家居、睡眠家居、生活类产品的(de)研发、设计(jì)、生产及销售，旗(qí)下(xià)拥有原创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而(ér)乐(lè)”和“酷奇智(zhì)”自有品牌。第一季度报告显示，报(bào)告期内，富安娜(nà)实(shí)现营业收入约6.2亿元(yuán)，同比减(jiǎn)少7.57％；不过(guò)实现归属于上市公司股东的(de)净利润约1.11亿元，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从上市公(gōng)司一季(jì)报的(de)十大(dà)流通股股(gǔ)东来(lái)看，能(néng)够发(fā)现该股早已成为(wèi)基金(jīn)重仓股的(de)天(tiān)下，彼时包括公募(mù)的(de)中(zhōng)欧价值发现(xiàn)、中欧潜力价值、工银(yín)瑞信灵动价(jià)值、宝盈新价值和私募的明河2016，都在其中出(chū)现，占据了半(bàn)壁江山。需要强调的是，中欧(ōu)的两只基金都是价值派基金经理曹(cáo)名长在管的产品，首(shǒu)季其同时重仓的房(fáng)地产产业链股票还(hái)有金地集团和大亚圣(shèng)象。

　　对(duì)比而言，前几年(nián)曾经风(fēng)光(guāng)一时的家(jiā)居(jū)板块也(yě)因疫情(qíng)、消费(fèi)复苏进程缓慢等多因(yīn)素一(yī)度沉寂，不过好在(zài)困境反(fǎn)转(zhuǎn)露出曙光，家(jiā)居板(bǎn)块(kuài)中年内表现最好的是志邦(bāng)家居。同一时间段，该(gāi)股年(nián)内上涨已经超过(guò)23％，从业绩来看，无论是(shì)营收还(hái)是归母净利润，公司(sī)都实现了同比双升。

　　从(cóng)公司的十大流通股股东来看，《红周刊》发现广发基金(jīn)经(jīng)理罗洋慧(huì)眼独具，一季报中他管理(lǐ)的广发策略优(yōu)选和(hé)广发安宏(hóng)回报均增加了(le)持股，而这两只(zhǐ)产(chǎn)品(pǐn)也成为志邦家(jiā)居十大(dà)流通(tōng)股股东中仅有的两只公募。有意思(sī)的是，他似乎对于定制家(jiā)居类(lèi)标的情(qíng)有独钟，在另(lìng)一家赛道公司(sī)金牌橱(chú)柜中(zhōng)，他管(guǎn)理的全部(bù)三只产(chǎn)品均登(dēng)榜十(shí)大流通股股东(dōng)，其也成(chéng)为他的独门重仓股。

　　除去(qù)家居家纺外，下游的物业(yè)股也越(yuè)来越被机构所青睐，不过(guò)这(zhè)类(lèi)标的大多(duō)在香港上市，如何选择成(chéng)为(wèi)难题。对此，前述上海公(gōng)募基金经理(lǐ)举例分(fēn)析：“物业服(fú)务不是一个高毛利(lì)的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣(zhēng)的是(shì)市场(chǎng)化应(yīng)该挣(zhēng)的钱，以我曾经买的绿城(chéng)服(fú)务为例，它在(zài)中高端楼盘占比是比较(jiào)高的，每(měi)年到(dào)期的(de)合同里提价成功(gōng)率在30％～40％。它能做到滚动的(de)大部(bù)分项目(mù)到(dào)期之后，经过两三轮合同周期还能做到产(chǎn)品提价。”

　　“行(xíng)业里真正能(néng)做到产(chǎn)品提价(jià)的(de)公司(sī)很少，因(yīn)为(wèi)物(wù)业公司很容易一开始是挣钱的，后面(miàn)因为保安这些(xiē)固定人员成本的年(nián)度增长，不过(guò)服务没有特别(bié)好，客户(hù)没有那么满(mǎn)意，能(néng)做到提价难度是非常大(dà)的。但是该公司能在(zài)业内做到到期之后提价率(lǜ)比较高(gāo)，这跟(gēn)它的定位(wèi)和比较(jiào)好的服务(wù)是有关系的。”他进一步强调。

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