文丨明明 章立聪(cōng) 余经纬

　　跨季结(jié)束后资金利(lì)率自(zì)低位持续上行(xíng)，即便税期结束，资金利率却仍未(wèi)回落，反而进一步(bù)走高。我们认为(wèi)主(zhǔ)要是源于(yú)：①货币政策力度(dù)边际转弱；②税(shuì)期走款叠加4月信(xìn)贷投放情(qíng)况较好，导致银(yín)行资金融出意愿与能力降低(dī)。③资金较(jiào)为(wèi)拥挤导致(zhì)债市敏感度(dù)增加(jiā)。考虑假期(qī)和月末因素，预计(jì)短期(qī)内(nèi)，资金利(lì)率下行空(kōng)间(jiān)有限，波动幅度加(jiā)大(dà)，建议(yì)投(tóu)资者关(guān)注资金面的(de)边际变(biàn)化，警惕流动性大(dà)幅收紧对债(zhài)市情绪以及头寸管(guǎn)理的影响。

　　▍近期(qī)资金(jīn)利率持(chí)续上行(xíng)。

　　跨季(jì)结束后资金利率自低(dī)位持续上(shàng)行(xíng)，4月18-19日税期缴款，DR007围绕(rào)2.10％中枢运行，然而税(shuì)期(qī)结束后却并未回落，4月21日冲高至(zhì)2.27％，隔夜(yè)利(lì)率(lǜ)上行幅度更大。从隔夜利率(lǜ)角(jiǎo)度观察，银行与非(fēi)银机(jī)构(gòu)间(jiān)流动性(xìng)分(fēn)层(céng)现象弱化；此外，隔夜利率与7天利率的期(qī)限利差也(yě)明显(xiǎn)压缩，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒挂。我们(men)认(rèn)为税期结束，资金不松，主要有(yǒu)以(yǐ)下几点原因：

　　▍其一，货币政策力度(dù)边(biān)际转弱。

　　稳健的货币政策坚持(chí)以(yǐ)我二氧化氮是不是酸性氧化物，一氧化二氮的作用与功效为主、稳字当(dāng)头(tóu)，保(bǎo)持货(huò)币信贷合理增长，确保利(lì)率水(shuǐ)平合适(shì)，在追(zhuī)求经济提振(zhèn)的同时(shí)，也注重防(fáng)范市场过(guò)热带(dài)来的金融风险。在满足广义流动性供(gōng)需匹配的前提(tí)下(xià)，货(huò)币工(gōng)具力(lì)度可能(néng)会有所(suǒ)回摆。从央行的具体操作上来看，MLF小幅(fú)增(zēng)量续做(zuò)，逆回购投放低(dī)量操作，结构性工具“有进有(yǒu)退(tuì)”，均(jūn)预(yù)示后续政(zhèng)策将更加“精准有力(lì)”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其(qí)二，税期(qī)走款(kuǎn)叠加(jiā)4月信贷投放(fàng)情况较好，导致银行资金融出意(yì)愿与(yǔ)能(néng)力降低(dī)。