5月13日，年内首(shǒu)只央(yāng)企主(zhǔ)题ETF——华(huá)泰柏瑞中证(zhèng)央企红利(lì)ETF发布公告称，其(qí)累(lèi)计有效认购申请份额总(zǒng)额超过(guò)20亿(yì)份发行(xíng)上(shàng)限，将启动(dòng)比例配(pèi)售。这则小公告体现(xiàn)出市场对这一“中特估(gū)”主题的(de)追捧力(lì)度。

　　实(shí)际上(shàng)，近期围绕着“中特(tè)估”的行情，市场关注度(dù)非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发(fā)行(xíng)，更成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。实(shí)际(jì)上，早在去年底及今(jīn)年一季度(dù)，一些基金(jīn)经(jīng)理开始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资(zī)金面、情绪面、估值方式等(děng)问题(tí)成为市场关(guān)注焦点，中国基金(jīn)报采(cǎi)访多位投研人士，解析“中特(tè)估(gū)”这(zhè)些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上(shàng)报发行(xíng)

　　行情催化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极追捧(pěng)。不(bù)仅华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售(shòu)”情况，今年场内(nèi)多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金(jīn)”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多(duō)只国(guó)央企主题(tí)基金(jīn)发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领(lǐng)、央企现代能源(yuán)等(děng)ETF也(yě)将获批(pī)发行，更有扎堆上报的央(yāng)国企基金在(zài)排队入市。

　　这些(xiē)或成(chéng)为这一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的催化剂。

　　融通红利机(jī)会基(jī)金经理何龙表示，央(yāng)企ETF发行在情绪上(shàng)是构成催化因素的，近(jìn)期(qī)银行股大涨的一个催(cuī)化因素就(jiù)是(shì)积极推(tuī)介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题(tí)基金的申报(bào)发行，我认为确实会成为引爆(bào)行情的(de)催化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策(cè)面都在向好，下半年，中(zhōng)特估有(yǒu)可能独领风(fēng)骚(sāo)。”万家基金(jīn)章恒更是表示(shì)。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建(jiàn)就表示，近期密集申报的国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金(jīn)主要涉及(jí)“股东回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几(jǐ)大主题，这样(yàng)的布局可以(yǐ)更好支(zhī)持央国企的估值(zhí)重(zhòng)塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行(xíng)将成为(wèi)行情(qíng)进一步上涨的催化剂。去年以(yǐ)来公募基金发(fā)行整体平(píng)淡(dàn)，近期多只国(guó)央企主题基金申(shēn)报和发行，行情火热下将(jiāng)为(wèi)市场带来增量资金，有望(wàng)推动进一步上(shàng)涨。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募基金积极(jí)布局央国企主题基金(jīn)，一方(fāng)面是(shì)因为新一轮深化(huà)国企改革(gé)的大幕将(jiāng)拉(lā)开，叠加“中特估(gū)”概念，央国企上市公司的投资价值凸显，该主题的基(jī)金(jīn)将(jiāng)为投(tóu)资者(zhě)提供(gōng)更丰富的工具以(yǐ)参与到央国(guó)企(qǐ)投资。另一方面是落实公(gōng)募(mù)基(jī)金(jīn)行(xíng)业高质量发展的要求，引导更(gèng)多(duō)资金(jīn)参与央国企(qǐ)改(gǎi)革，更(gèng)好发挥公募基金服务资本市场(chǎng)改革、服务实(shí)体(tǐ)经济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来(lái)央企ETF的发(fā)行将为央(yāng)企相关(guān)标的和板(bǎn)块(kuài)带来增量资(zī)金(jīn)，提升交易活(huó)跃(yuè)度(dù)，有望成为中特估行情(qíng)的催(cuī)化剂(jì)。

　　存量(liàng)市场中变(biàn)赛(sài)道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以(yǐ)来(lái)，市场结构(gòu)性行(xíng)情明(míng)显，中特估和人工智(zhì)能成为两大明显(xiǎn)的主线，而新能源等(děng)前期热门赛道股(gǔ)冷却(què)，在(zài)此背(bèi)景下(xià)，一些(xiē)基(jī)金(jīn)经理开始调仓换股(gǔ)“中特估(gū)概念(niàn)”。

　　万家基金基金(jīn)经理章恒直言，自己(jǐ)目前(qián)重点关注三(sān)大行业，火电、券(quàn)商、军工，这三大行业主(zhǔ)要是央企(qǐ)或(huò)地(dì)方国资所在(zài)的行业(yè)，民营企业占(zhàn)比较少(shǎo)。

　　“首先是基于行业本(běn)身(shēn)基本(běn)面在今年会有(yǒu)重大(dà)的向上变化的机(jī)会，比如火(huǒ)电，会(huì)受益于煤炭价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于(yú)今年市场(chǎng)成交量(liàng)的放大，盈利大幅增长等。同(tóng)时，随着(zhe)国有企业改革的推进(jìn)，大概率这(zhè)些(xiē)企业(yè)会进入一个提质增效、释(shì)放业绩的过(guò)程。”章恒表示，中特估是过(guò)去5年10年改革的(de)成果，是非常基本面的，和他(tā)过去1至2年研究投资思(sī)路也非常(cháng)吻合，为在下半年抓住这波中特估的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开(kāi)始重视中特(tè)估(gū)的投资机(jī)会，判断中特估的机会(huì)未来三年分(fēn)两个阶段。”融通红利机(jī)会(huì)基金经理何龙表示，第一(yī)阶段也就是今年以数字(zì)经济和“一带一路”的主(zhǔ)题(tí)普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种，将会(huì)迎来普涨性的机会。第二阶段是未(wèi)来(lái)两年，在(zài)主题性(xìng)机会消散以后，基于(yú)顶层设计对国央经营管理价值导向变化，我们判断经营(yíng)成(chéng)果随之改变是一个(gè)慢变量，会在未(wèi)来两年体(tǐ)现在每一(yī)个(gè)央国企的报表中(zhōng)。

　　何(hé)龙强调，目(mù)前在(zài)挖掘公司经营(yíng)层面可能发(fā)生显著正向变化的个股提前(qián)进行(xíng)布局，比如医(yī)药和消费(fèi)等行业(yè)。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出不少基金在行动。国金证(zhèng)券研究(jiū)所数据显示，偏(piān)股主动型基(jī)金2022年年报前(qián)十大重仓股(gǔ)股票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基(jī)金持有股票(piào)市值(zhí)比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披(pī)露的持(chí)仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主动型基金持(chí)有(yǒu)股(gǔ)票市(shì)值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占(zhàn)比明显(xiǎn)提高。上述数据(jù)显示(shì)，根据(jù)偏股(gǔ)主动型(xíng)基金(jīn)2022年报及2023年一(yī)季报十(shí)大重仓(cāng)股(gǔ)的数据，剔(tī)除个股(gǔ)涨跌影响，估计了各基金主(zhǔ)动加仓“中特估”概念股的(de)市值(zhí)占2022年末股票总市值(zhí)比例，一季(jì)度超过(guò)30％的(de)偏股主动(dòng)型基金主动加仓了(le)“中特(tè)估”概念股，198只(zhǐ)基金(jīn)在(zài)2022年(nián)末不持有“中特估”概念(niàn)股，但在一(yī)季度买入。

　　不仅如此，中信(xìn)证券(quàn)数据统计(jì)也(yě)显(xiǎn)示，一(yī)季度主动偏股型公募基金(jīn)对港股央国企的持股市值比重达(dá)到2019年以来(lái)的新高，港(gǎng)股央(yāng)国企持股总市值占港(gǎng)股持股总市(shì)值的(de)比(bǐ)重由2022年四季度的(de)25.1％提升至2023年(nián)一(yī)季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央企(qǐ)专门的股票库

　　可(kě)以说中国特色(sè)估值体系，正(zhèng)深刻影响基金公(gōng)司的(de)投研(yán)，落实到日常的投(tóu)研流程和实践之中，不少(shǎo)基金(jīn)公司在加大投研力量(liàng)，更(gèng)有(yǒu)专门构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙(lóng)就(jiù)介(jiè)绍，一(yī)方面(miàn)，从顶王宝强学历，王宝强不是84年的吗层设计改变研究(jiū)员(yuán)过去对国央企的固定思维，需要(yào)实地考察(chá)国(guó)央企(qǐ)，并且需(xū)要(yào)利用当前国央企愿意交流的(de)契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金(jīn)在行动上(shàng)，要求研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构建(jiàn)专门的(de)股票(piào)库，并进行长期跟踪，包(bāo)括考察其实地调研的的(de)成果，了解国(guó)央(yāng)企经营思路和财务导(dǎo)向(xiàng)的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差(chà)。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表示(shì)，通(tōng)过深(shēn)入(rù)学习，对(duì)“中特估”有了更深刻(kè)的认识：首先要认(rèn)识市(shì)场体制(zhì)机制、行业产业(yè)结构(gòu)、主体(tǐ)持续发展能(néng)力等(děng)方面所(suǒ)体现的鲜明中国(guó)元(yuán)素和发展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础上(shàng)构建的具有时(shí)代特征和(hé)中(zhōng)国特(tè)色、符(fú)合国家战略导向的估(gū)值体系，而不是简单套用国外的传(chuán)统估值模型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新(xīn)的提(tí)法，但是这个(gè)概(gài)念所涉及到的行业和(hé)公司，一直(zhí)在发生(shēng)的变化。”万(wàn)家(jiā)基金经理(lǐ)章(zhāng)恒表示，万家基金一直(zhí)非(fēi)常关注传(chuán)统产业的(de)变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定能(néng)够抓住中特估这波行情(qíng)的(de)机会(huì)的。同(tóng)时，随着时局(jú)的变化，也在增加(jiā)相关行(xíng)业的研究力(lì)量(liàng)。

　　此外(wài)，创金合信基金首席经济(jì)学家魏凤春表示，积极践行中(zhōng)国特色的估(gū)值体系是资本(běn)市场使(shǐ)命，投(tóu)资者需要学(xué)习(xí)领会并(bìng)针对原有的(de)估值(zhí)体系进行改造(zào)，以适应现实的需要。明确该体系的框(kuāng)架是(shì)第一位的工作，合理设(shè)置(zhì)指标也非常重要王宝强学历，王宝强不是84年的吗，投资者的认可和实施是最终该体系能否具备(bèi)长期(qī)价值的(de)基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值是很大的认知误(wù)区，市场化认可是基本的常(cháng)识，不可误(wù)判。

　　体现社会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国(guó)企是国(guó)民经济的(de)支(zhī)柱，国企央企发展要符(fú)合国(guó)家(jiā)战(zhàn)略发展发向，更需(xū)要(yào)承担(dān)社会(huì)公共责任等。而(ér)这些(xiē)都应(yīng)该(gāi)考虑进(jìn)估值体系之中(zhōng)，也引发市场关注(zhù)。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认为(wèi)，对于国(guó)央企(qǐ)的估值(zhí)方式要充(chōng)分体现(xiàn)企业的社(shè)会价值(zhí)与国家战略(lüè)价值，目前已经(jīng)形成了(le)初步(bù)的企业社会(huì)价(jià)值(zhí)评价体系(xì)。

　　“如何定价国有企业(yè)承(chéng)担社会价值、符合国(guó)家战(zhàn)略发展(zhǎn)的价值？首要任务就构建(jiàn)中国特色的价值评价(jià)体系，改变从以(yǐ)私(sī)人股东权益(yì)出发，现金流折现为主要方法的单一价(jià)值估值(zhí)体系，转向社会(huì)整体(tǐ)价(jià)值观念(niàn)、纳入中(zhōng)国(guó)特色的(de)ESG评价体(tǐ)系，充分体现企(qǐ)业的(de)社会价(jià)值与(yǔ)国家(jiā)战略(lüè)价值。”博时基金指数与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国(guó)内团队对于中(zhōng)国特色ESG披露与评价体系不断探索，结合国际通用规则(zé)，目前已经形成了初步(bù)的企业社会价值评价(jià)体系，其中包(bāo)括《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企业上市(shì)公司环境、社(shè)会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基(jī)金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅也认为(wèi)，“中特估(gū)”应该是(shì)注(zhù)重企(qǐ)业价值(zhí)的(de)可持续估值，要重视股东、员工(gōng)和(hé)社会责任(rèn)等要(yào)素对(duì)企业稳健成长的(de)重(zhòng)大意义，重视稳定(dìng)的现金流、持续(xù)增长的盈利、科技创新对提升企业内在价值的积极作用(yòng)，这样(yàng)有利(lì)于提高估值定价模型的科学(xué)性和(hé)有(yǒu)效性(xìng)。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等实务工作(zuò)中，都有(yǒu)成熟的量化(huà)指标(biāo)可以使(shǐ)用，包(bāo)括净资产收益率、营业现金(jīn)比率、资产负(fù)债率、研发经(jīng)费投入强度等等。”王帅(shuài)也(yě)表示。

　　嘉实金融精选基(jī)金(jīn)经理李欣更细致分(fēn)析在估值思(sī)维、估值结论、估值判断上有变化，尤其是估值的方法和指(zhǐ)标上，他(tā)认为其包括产业(yè)链上下游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和(hé)横向上的研究，强调政策(cè)优惠、产业发展、市场竞争力和可持续(xù)发展等各种因素(sù)与企业价值的关系。这些(xiē)因(yīn)素在对估值结论和判断的影响(xiǎng)上，也使得中国特色的估值体(tǐ)系与传统的估值体系有所不同。

　　“所以估值思(sī)维的变(biàn)化，还有估值结论和估值判断的变化，都是为了更好(hǎo)地适应中国的市场和(hé)经济(jì)特点，提供更精(jīng)准、更合理的企业估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金(jīn)合信(xìn)基金首席(xí)经(jīng)济(jì)学家魏凤春直言，这需要(yào)在实践中进行探索，目前(qián)尚没有公认的指标可以使用。

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