5月(yuè)13日，年内首只央(yāng)企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布公告称(chēng)，其(qí)累计有效(xiào)认购申(shēn)请份(fèn)额(é)总额超过20亿份发行(xíng)上限，将启动比例配售。这则(zé)小公告体现出市场对这一(yī)“中特估”主题(tí)的追(zhuī)捧力度。

　　实(shí)际(jì)上，近(jìn)期围绕着“中特(tè)估(gū)”的行情，市(shì)场关(guān)注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行(xíng)情的(de)催化剂。实际(jì)上(shàng)，早在去年底及今(jīn)年(nián)一(yī)季度，一些基(jī)金经理开始调(diào)仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值(zhí)方式等(děng)问题成(chéng)为(wèi)市场关注焦点，中(zhōng)国基(jī)金报采访多位投研(yán)人(rén)士(shì)，解析(xī)“中特估”这(zhè)些焦(jiāo)点(diǎn)问题。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题ETF密集上(shàng)报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积极追(zhuī)捧。不(bù)仅华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕见出现启动“比例配售”情(qíng)况，今年场内(nèi)多只“中字头”ETF也(yě)持续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央企(qǐ)主题(tí)基金发行，市场对此充满期待(dài)，如5月15日(rì)就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引(yǐn)领、央(yāng)企现代能源等ETF也将获(huò)批发行(xíng)，更有扎堆上报的(de)央(yāng)国(guó)企基金在排队(duì)入(rù)市。

　　这些或成(chéng)为这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基金(jīn)经理(lǐ)何龙(lóng)表示，央企ETF发行在(zài)情绪上(shàng)是构成催化(huà)因素的，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催化因素就是积极推介相(xiāng)关央(yāng)企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和(hé)诸(zhū)多主题基金的申(shēn)报发(fā)行，我认(rèn)为确实(shí)会成为引爆行(xíng)情的催(cuī)化剂，基本面、资金面、政策面(miàn)都在向好(hǎo)，下半年，中(zhōng)特估(gū)有(yǒu)可能独(dú)领风骚。”万家基金一个避孕套可以用几次，一只避孕套能用几次章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨(yáng)振建就表示(shì)，近期密集(jí)申(shēn)报的国央企主题基金主要涉(shè)及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这(zhè)样的布(bù)局(jú)可以更好支(zhī)持央(yāng)国企的估值重塑(sù)。

　　“央(yāng)企ETF的(de)发行将(jiāng)成为行情进一步上涨的催(cuī)化剂(jì)。去年以来(lái)公募基(jī)金发行(xíng)整体平淡，近期多只国央企主(zhǔ)题基金申报和(hé)发(fā)行，行情火(huǒ)热(rè)下(xià)将为市场带来增量资金(jīn)，有望推动进一步上(shàng)涨(zhǎng)。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此(cǐ)外，银华(huá)基金ETF业(yè)务总监王帅认为，公募基金(jīn)积极布局央国企主题基金，一方面是(shì)因为新一(yī)轮深化国企(qǐ)改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央(yāng)国企上(shàng)市公司的(de)投资价值(zhí)凸显，该主题的(de)基金将为投(tóu)资(zī)者提供更丰(fēng)富的(de)工具以参(cān)与(yǔ)到央国企投资。另一方面是落实公募基金行(xíng)业(yè)高质量(liàng)发展的要求，引导更(gèng)多资金参与央国企(qǐ)改革，更(gèng)好发挥(huī)公募基金服务资本市(shì)场改革(gé)、服务(wù)实体经济(jì)和国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发行将为(wèi)央企(qǐ)相关标的和板块带来增量资金，提(tí)升交易活跃(yuè)度，有望成为(wèi)中(zhōng)特(tè)估行(xíng)情的(de)催(cuī)化剂。

　　存量(liàng)市场中变(biàn)赛(sài)道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行情明显，中特估和(hé)人工智能成(chéng)为(wèi)两(liǎng)大明(míng)显的主(zhǔ)线，而新能源等(děng)前期热门赛(sài)道股(gǔ)冷却，在此背景下(xià)，一些基金(jīn)经理开(kāi)始调仓换股“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电(diàn)、券商、军工，这三大(dà)行业主要(yào)是央企或地方(fāng)国资所在的(de)行业，民营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于(yú)行业本身基本面(miàn)在今年会有重大的向上变化的(de)机会，比如火电，会受益于煤炭价(jià)格的下跌(diē)，扭(niǔ)亏(kuī)为盈；券商，会受(shòu)益于今年市场(chǎng)成交量的放大，盈利大幅增(zēng)长等。同(tóng)时，随(suí)着国(guó)有企业改革的推进，大概率这些企业会进入一个提(tí)质增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒(héng)表示，中特估是过去5年(nián)10年改革的成果，是非常(cháng)基本(běn)面的(de)，和他过(guò)去(qù)1至(zhì)2年研(yán)究投资思(sī)路也非(fēi)常吻合，为(wèi)在下半年抓住(zhù)这波(bō)中特估的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年(nián)底已开始重视中特估的投资(zī)机会，判断中特估的机会未来(lái)三年分两(liǎng)个(gè)阶段。”融通红利(lì)机会基金(jīn)经理何龙(lóng)表示，第一(yī)阶段也就(jiù)是今年以数字经济和“一带一(yī)路(lù)”的主题普涨性(xìng)机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高(gāo)的品种，将会迎来普(pǔ)涨性(xìng)的机会(huì)。第二阶段是(shì)未来两年，在主(zhǔ)题性机会消散以一个避孕套可以用几次，一只避孕套能用几次后，基于顶层设计对国央经营管理价值导向(xiàng)变化，我们(men)判断经营成果随之改变是一个(gè)慢变量(liàng)，会在未来两年体(tǐ)现在每一(yī)个央(yāng)国企的(de)报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘公司经(jīng)营层(céng)面可能发生(shēng)显(xiǎn)著正向变化的个股提前(qián)进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一(yī)季报已经显露出不(bù)少(shǎo)基金在行动。国金(jīn)证券研究所数据显示，偏(piān)股主动型(xíng)基金2022年年报前十大(dà)重(zhòng)仓(cāng)股股(gǔ)票池中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型(xíng)基金持(chí)有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持仓中，“中特(tè)估(gū)”概念占偏股主动(dòng)型(xíng)基金持有股票市值(zhí)比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在偏股主动型基金(jīn)的持(chí)仓中，占(zhàn)比(bǐ)明显提(tí)高。上述数据显示，根据(jù)偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年(nián)报(bào)及(jí)2023年一季报十大(dà)重(zhòng)仓股的数(shù)据，剔除个(gè)股涨(zhǎng)跌影响，估(gū)计了各基(jī)金主动加仓“中特(tè)估”概念股的市(shì)值(zhí)占2022年末股票总市(shì)值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏(piān)股主动型基金主动加仓了(le)“中特估”概念股，198只基(jī)金在(zài)2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度(dù)买(mǎi)入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数据统计(jì)也显示，一(yī)季(jì)度主(zhǔ)动偏(piān)股型公募(mù)基金对(duì)港股(gǔ)央国企(qǐ)的持股市值(zhí)比重(zhòng)达到(dào)2019年以(yǐ)来(lái)的新高，港(gǎng)股(gǔ)央国企持股总(zǒng)市值占港股持(chí)股总市值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力(lì)量？

　　构建国央企专门的(de)股(gǔ)票库

　　可以说中(zhōng)国特色估值体系，正深(shēn)刻影响基(jī)金公司的(de)投(tóu)研，落(luò)实到日常的投(tóu)研(yán)流程和实(shí)践之中，不少基金公(gōng)司在加大投研力量，更有(yǒu)专门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基(jī)金经理何龙就(jiù)介绍，一方面，从顶(dǐng)层设计改变(biàn)研(yán)究员(yuán)过去对(duì)国央企的(de)固(gù)定思维，需要实地考察国央企，并且需要利(lì)用当(dāng)前国央企愿意交(jiāo)流的(de)契机，多花精力去进(jìn)行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面，融通(tōng)基金在(zài)行动上，要求研究员将自己所(suǒ)覆(fù)盖行业的所有国央企构建专门的(de)股票库，并进行长(zhǎng)期跟踪(zōng)，包括(kuò)考察其(qí)实地调研的的成果，了(le)解国央企经营思(sī)路和财务导向的(de)变化，结合行业趋势和特(tè)征(zhēng)，寻(xún)找价值洼地，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务总监王(wáng)帅也谈(tán)到(dào)“认识(shí)”上的重视。他(tā)表示，通过(guò)深(shēn)入学习，对“中(zhōng)特估”有了更深刻的认(rèn)识(shí)：首先要认识市场体(tǐ)制机(jī)制、行业产业结构、主体持续发展(zhǎn)能力等方面所体现的鲜明中国(guó)元素和发展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是在(zài)此基础(chǔ)上构(gòu)建(jiàn)的(de)具(jù)有时代特征和(hé)中(zhōng)国特色、符合国(guó)家战略导向的估(gū)值体(tǐ)系，而不是(shì)简(jiǎn)单套用国外的传统估值模(mó)型。

　　“中特估是(shì)一种新(xīn)的提法(fǎ)，但是这个概念所涉(shè)及到的(de)行业和公司，一直在(zài)发生的变化。”万家基金(jīn)经理章恒表示，万家基金一直非(fēi)常关注传统产业的变(biàn)化，诸(zhū)如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个(gè)领(lǐng)域，因(yīn)此也是一定能(néng)够抓住中(zhōng)特估这波行情的机(jī)会(huì)的。同时，随(suí)着时局的变化，也(yě)在增加相关行业(yè)的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金(jīn)合(hé)信(xìn)基金首席经济(jì)学(xué)家魏凤(fèng)春表示，积(jī)极践(jiàn)行中国特色的估值体系是(shì)资本市场使命(mìng)，投(tóu)资(zī)者需要(yào)学习(xí)领会并针(zhēn)对原有的估(gū)值体系(xì)进行改造，以适(shì)应现实的需要。明确该体系(xì)的框架是第一位(wèi)的(de)工作，合理设置(zhì)指标也非(fēi)常(cháng)重要(yào)，投资(zī)者的认可和实施是最(zuì)终该体系能(néng)否具备长期(qī)价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大(dà)的认知误区，市场化认可是基本的常(cháng)识，不可误(wù)判。

　　体(tǐ)现(xiàn)社会价值与国家战略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济的(de)支柱，国企央企发展要符(fú)合(hé)国家战略发展发向，更需要承(chéng)担(dān)社会公(gōng)共责(zé)任等。而这些都应(yīng)该考虑进估值体(tǐ)系(xì)之中，也引发市场关(guān)注。

　　多(duō)数受(shòu)访(fǎng)的基金经理认为，对(duì)于国央企的估值方式要充分体现企(qǐ)业(yè)的社会价一个避孕套可以用几次，一只避孕套能用几次值与(yǔ)国(guó)家战略(lüè)价值，目前已经形成了(le)初步的企业社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价(jià)国(guó)有企业承担社(shè)会价值、符合国家战略发展的(de)价值？首要任务就(jiù)构建中国特色的价值(zhí)评价体系，改变从以私人股东权益出发，现金流(liú)折现为(wèi)主(zhǔ)要方(fāng)法的单一(yī)价值估值体系，转向社(shè)会整体价值观(guān)念(niàn)、纳入(rù)中(zhōng)国特(tè)色的ESG评价体系，充(chōng)分(fēn)体现企业的(de)社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值。”博时基(jī)金指数(shù)与量化(huà)投(tóu)资(zī)部基金经理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建也(yě)直言，近年来国资委指导国内团队对于中(zhōng)国特色ESG披露与评价体系不断探索，结合国际通用规则，目前(qián)已经形(xíng)成了初步的企业社(shè)会价(jià)值(zhí)评(píng)价体系，其中包括(kuò)《企业(yè)ESG披露指南》、《中央企业上市公司环(huán)境(jìng)、社会及(jí)治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监、基金经理王(wáng)帅(shuài)也(yě)认(rèn)为，“中特估(gū)”应该是注重企(qǐ)业价(jià)值(zhí)的可持续估(gū)值，要重视股东(dōng)、员工和社(shè)会责任等要素对企业稳健(jiàn)成长的重大意义，重视(shì)稳(wěn)定(dìng)的现金流、持续增长的盈(yíng)利、科技创新对提升(shēng)企业内在(zài)价值的(de)积(jī)极(jí)作用，这(zhè)样有利于提高估值定(dìng)价(jià)模型的科学性和(hé)有效性(xìng)。

　　“在(zài)指(zhǐ)数编制(zhì)、策略构建等实(shí)务工(gōng)作中，都有(yǒu)成熟的量化指标可以使用，包(bāo)括净资产收益率、营业现金比率、资产负债率、研(yán)发经费(fèi)投入(rù)强度(dù)等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理(lǐ)李欣(xīn)更细致分析在(zài)估值思维、估值结(jié)论、估值(zhí)判断上有变化(huà)，尤其是估值(zhí)的(de)方法和指标(biāo)上，他认为其包(bāo)括产业链上下游(yóu)的(de)衡(héng)量、全要素成本等，以及在(zài)纵向(xiàng)和横向上的研究(jiū)，强调(diào)政策(cè)优惠、产业(yè)发展、市场竞争力和(hé)可持续发展等各(gè)种(zhǒng)因素与(yǔ)企业(yè)价值(zhí)的(de)关系。这些因素(sù)在对估值结论和判(pàn)断的影响上，也使(shǐ)得中国特色的估值体(tǐ)系(xì)与传统的(de)估(gū)值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论和(hé)估值(zhí)判断的变化，都(dōu)是(shì)为(wèi)了(le)更好地适应中(zhōng)国的市场(chǎng)和经济特点(diǎn)，提供更精(jīng)准、更合理的企业估值(zhí)信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金(jīn)合信基(jī)金(jīn)首(shǒu)席经济学家(jiā)魏(wèi)凤春直言，这需要在(zài)实践(jiàn)中进行探索，目前尚没有公认的(de)指(zhǐ)标(biāo)可以使用。

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