“现在(zài)的房地产很(hěn)难再出现像过去(qù)十(shí)年的系统性行情。”思睿集团合伙(huǒ)人、首席经济学家洪(hóng)灏向《红周刊》表示，房地产行业分化的愈加明(míng)显，让机构和投资者的关注度从板块向单个标的(de)转移(yí)。上海(hǎi)利檀投资董事(shì)长陈昊(hào)扬向《红周刊》指出，从行业来看，无论是业绩，还是估值，房地产都已经双杀到了最底部，而且是(shì)反复(fù)地(dì)杀到了底部(bù)，再(zài)往下的空(kōng)间已经不(bù)大了。

　　三道红线等指标(biāo)

　　成挖掘个(gè)股阿尔法重(zhòng)要参考

　　那么如(rú)何寻找房地产个股的阿尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房地产(chǎn)赛道中进(jìn)行选择(zé)，需要非(fēi)常小心(xīn)，避免选了半天，标的公司(sī)出现爆雷的情(qíng)况。除此(cǐ)之外，洪灏指出，需(xū)要满足以下三个基(jī)准：有大的国资背景的、杠杆率较低的、此前没有踩过红(hóng)线(xiàn)的。

　　他还表示，如(rú)果关注一(yī)下今年房地(dì)产的开发资(zī)金(jīn)来(lái)源，可以发现(xiàn)，其(qí)实(shí)银行的信贷倾向是不太愿意给房企贷款的，房企的主(zhǔ)要资金来源来自(zì)新(xīn)盘的(de)销(xiāo)售。但(dàn)今年新房的销售情况相较一般。再关(guān)注一下，哪些房企能从银(yín)行拿到(dào)钱，其实主(zhǔ)要还(hái)是那些有国企背景的房企，民营房企相对比较(jiào)困难，所以整个行业出现(xiàn)了一个很明显的分化(huà)，无论是在销售(shòu)，还是融资等各个方面都非常(cháng)明显。现在有国资背(bèi)景的(de)房企在资(zī)本市(shì)场表现相(xiāng)对较好，但没有(yǒu)国资背景的民营房企股价大多表现很一般。

　　陈昊(hào)扬(yáng)则向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表示，在房地产(chǎn)行业内(nèi)，我们的逻辑是，“寻找最后的赢家(jiā)”。而具(jù)体到如(rú)何挖掘(jué)，我们(men)会特别重(zhòng)视(shì)企业的成本优势，更具体一点(diǎn)，就是(shì)它的净借(jiè)贷水平（净负债(zhài)率）是不是(shì)行业(yè)内的最(zuì)低水平；利润率是(shì)不是行业内最高的；融资成本(běn)是否是行(xíng)业内最低的；建安成(chéng)本(běn)是否也是业内最低(dī)的；这些都是(shì)我们看重的一家房企的综合(hé)成本。

　　需(xū)要注意的是，能够同(tóng)时满足上述条件(jiàn)的(de)房企并不多。即便是在国央(yāng)企中，仍(réng)有部(bù)分(fēn)房企出现了“三道红线”的“踩线”情(qíng)况，且(qiě)有(yǒu)逐渐恶化的(de)趋势。以A股为例，《红周刊(kān)》根(gēn)据Wind数据整理发现，截至2022年末(mò)，天房发展(zhǎn)、陆家嘴(zuǐ)、格力地产、西(xī)藏(cáng)城投(tóu)、中交(jiāo)地产、中国武夷等(děng)国央企“三(sān)道红线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投发展、光明地产(chǎn)、云南城投(tóu)、首(shǒu)开股份、珠江股(gǔ)份、城投控股等国央企房企也踩(cǎi)了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需(xū)警惕其重蹈覆辙

　　不难(nán)看出(chū)，即便(biàn)是有着较稳健特色(sè)的(de)国央企房企，其财务指标称(chēng)得上完全健康的仍是少数。而更加(jiā)值(zhí)得注(zhù)意(yì)的是(shì)，在2022年，不少国企，甚(shèn)至地方国企(qǐ)开始大(dà)举扩张。而这(zhè)无疑又进(jìn)一(yī)步考验(yàn)着国(guó)央企的资金链(liàn)情况。

　　对房企而(ér)言(y朵朵野花什么微风在田野里什么 朵朵野花迎着微风在田野里翩翩起舞是拟人句吗án)，扩张速(sù)度的张(zhāng)弛有(yǒu)度尤为(wèi)重要，节奏(zòu)把握准确，有助于房企储(chǔ)备优质“弹(dàn)药”；但过(guò)于乐观的预判未来市场，以及过于激进的扩张拿地(dì)节奏也有(yǒu)可能让房企重蹈此前的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以其(qí)配置的一家房(fáng)企进行举例，它从2018年开始到2021年，连续(xù)4年的(de)净借贷比例都维持在33％左右(yòu)，完全没有增(zēng)加杠杆比例(lì)。而到(dào)2022年，这家(jiā)房企明显感觉(jué)到机会来了，其开始在一线城市进行(xíng)大举拿地，净负债率也由此前的33％左右(yòu)水准提(tí)高(gāo)到45％左右，涨了接近三(sān)分(fēn)之一。与此同时，该房企新购(gòu)入地块也(yě)实现了快速的(de)开(kāi)盘利(lì)用率，预计(jì)今年会有更多的楼盘入(rù)市(shì)。像这类企业就符合“最后的(de)赢(yíng)家”的(de)特(tè)点。一方面，在(zài)于它(tā)本(běn)身(shēn)储(chǔ)备(bèi)了很多弹药，去(qù)年拿(ná)地(dì)超1000亿元(yuán)，且(qiě)其(qí)中一半在(zài)一线城市，另外(wài)一半也主(zhǔ)要集中在强二线和二(èr)线城市(shì)；另一方面，它的扩张是有节制地(dì)扩张。

　　陈昊扬同(tóng)样提醒道，与之(zhī)相反，有(yǒu)些房企的扩张速度让人感觉又(yòu)回到了2016年、2017年，或者说(shuō)看到了2016年～2020年期间扩(kuò)张的民营企业的(de)影子。虽然(rán)说，见到(dào)机会时要(yào)出手，但出(chū)手的章法仍要小心，如果负债率扩张(zhāng)得太快，但未(wèi)来(lái)的两年市场没有想象(xiàng)得那么好，可(kě)能(néng)会重蹈覆(fù)辙。

　　那么如何来衡量一家(jiā)房企的扩张速度是(shì)否激(jī)进？陈昊扬向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表示，主(zhǔ)要(yào)还是看房企(qǐ)的净负(fù)债率水平，在我看来(lái)，这个比例如果超过60％，就是扩张得过(guò)于快速了。

　　不难(nán)看出，这一(yī)标准(zhǔn)要(yào)比(bǐ)“三道(dào)红线”对房(fáng)企的净负债率要求不得高于100％要更加严格。陈(chén)昊扬解释，当前房地产行业(yè)的复苏速度并没有那么快，所以(yǐ)要规避公司净(jìng)负债率提(tí)高到(dào)一(yī)个比较(jiào)危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企(qǐ)梳理发(fā)现，中交(jiāo)地(dì)产、中国金(jīn)茂、华发股(gǔ)份、越秀地(dì)产、绿城中国(guó)、保(bǎo)利发展等房企2022年净(jìng)负(fù)债率(lǜ)都在60％之上。其中，中交(jiāo)地产净负债率持续居高不下，在2020年至2022年期间，依(yī)次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明对比(bǐ)的(de)是，华(huá)润(rùn)置地(dì)、中国海外发展、万科(kē)A、滨江集团、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团等房企在践(jiàn)行较积(jī)极的拿地策略的同时(shí)，也较(jiào)好朵朵野花什么微风在田野里什么 朵朵野花迎着微风在田野里翩翩起舞是拟人句吗地控制(zhì)了公司的(de)扩(kuò)张(zhāng)速(sù)度与净负债(zhài)率水平（见附表）。

　　滨江集团等个别(bié)民营房(fáng)企(qǐ)

　　或具备“最后(hòu)赢家”的黑马特(tè)质

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实际(jì)上，他们是以(yǐ)同一(yī)筛选标准(zhǔn)来(lái)看国央(yāng)企(qǐ)与民营房企，但在各维度的(de)实际表现(xiàn)上(shàng)，国央(yāng)企确实会更(gèng)胜一筹(chóu)。如国央企(qǐ)的融资成(chéng)本更低(dī)，融资渠道也更顺畅，能(néng)够做到想融(róng)就融(róng)，这样，国央(yāng)企自(zì)然而然就具有天然(rán)优势。

　　虽然对比民营(yíng)房企，机(jī)构更加看好(hǎo)国央企，但这也并不(bù)意味着，民营企业(yè)中(zhōng)就没(méi)有“黑马(mǎ)”的存(cún)在。

　　据(jù)《红周刊(kān)》梳理发现(xiàn)，仍有(yǒu)少(shǎo)数(shù)民营房(fáng)企同样受到机构的青(qīng)睐。比如，根据2023年一季(jì)报，滨江集团的十大流(liú)通(tōng)股东中(zhōng)新(xīn)进了“中国工商(shāng)银行股份有限(xiàn)公(gōng)司－景顺长城中国回报灵(líng)活配置混合型(xíng)证券投资基金”“全国社保基(jī)金一(yī)一六组(zǔ)合”等。

　　除此之外，自2021年开始(shǐ)，百亿私募(mù)珠海阿(ā)巴(bā)马资产(chǎn)管(guǎn)理有限公(gōng)司就长期持(chí)有滨(bīn)江集团(tuán)。根据一季(jì)报，该资(zī)产(chǎn)公司的几只(zhǐ)产品合计持有滨江集团9543万股，约(yuē)占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐(lài)，和其自身的基本面(miàn朵朵野花什么微风在田野里什么 朵朵野花迎着微风在田野里翩翩起舞是拟人句吗)表现存在一定关系(xì)。2020年以来的近三(sān)年(nián)时间，房地产市场整体在走“下坡路”，但作为杭州本土房企(qǐ)的滨江集团(tuán)仍是(shì)表现出较强的(de)韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团在业(yè)绩(jì)表(biǎo)现、销售规模、新增土储(chǔ)、股价(jià)表现(xiàn)等(děng)多维度都(dōu)表现了较强的增长势头。

　　业(yè)绩(jì)方面，2020年～2022年期间，滨江集团(tuán)扣非(fēi)归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年(nián)一季报，今年一季(jì)度，滨江集团(tuán)更(gèng)是实现了扣非归(guī)母(mǔ)净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时(shí)代”仍能保持自身业(yè)绩的持续增长，和滨江集团扎根杭州的战略布局关系密切(qiè)。根据2022年(nián)年报，滨江(jiāng)集团有近(jìn)七成营(yíng)收来自杭州(zhōu)地区，而在2021年，杭州(zhōu)地区(qū)的营(yíng)收比重只占(zhàn)到(dào)近六成。近三(sān)年持(chí)续稳(wěn)居(jū)杭州(zhōu)房企销售排名第一。

　　与此同时，滨(bīn)江集团在杭州的(de)土储补充(chōng)同样(yàng)较为积(jī)极，根据诸葛找(zhǎo)房、住在杭州网数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在(zài)杭拿地金额依次(cì)为(wèi)404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳(wěn)居(jū)杭(háng)州的本土第一。

　　而滨(bīn)江(jiāng)集团在杭州的较突出表现，也让滨(bīn)江(jiāng)集团的房企排名迅速提(tí)升(shēng)。到2023年，滨(bīn)江集团的房企排(pái)名已(yǐ)冲进前十，根(gēn)据(jù)中指数(shù)据，2023年前4月，滨江集团实(shí)现销售额607.3亿(yì)元，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨(bīn)江集团股价翻了(le)超(chāo)一倍以上，而近期(qī)，滨江集团更是迎来多(duō)家机(jī)构(gòu)的集中调研。滨江集团发布公告表示，公司于(yú)5月10日接受(shòu)了(le)信达证券、金鹰(yīng)基(jī)金(jīn)、建(jiàn)信养老、新华养老(lǎo)等18家机构调研。

　　产业(yè)链布局重点移至存量(liàng)赛道(dào)

　　机构在下游家(jiā)纺、家居、物(wù)业觅α

　　实际(jì)上房地产开(kāi)发只是房地产产(chǎn)业链(liàn)上的中游环节，其(qí)上(shàng)游主要为钢(gāng)铁(tiě)、水泥、建材、玻(bō)纤等材料供应商，而(ér)下游应用行业主要(yào)包括中(zhōng)介(jiè)服务、家用(yòng)电器、物业管理、家(jiā)居用品。综(zōng)合《红周刊》的(de)采访，房地产开发环节与上游(yóu)材料端息息相关(guān)，新盘开(kāi)工不足导(dǎo)致上游不被看好，机(jī)构寻觅个(gè)股阿尔法的(de)思路渐(jiàn)渐移至下游。“中国(guó)房地产行业在进(jìn)入存量房(fáng)时代，所以对地(dì)产产业链，尤(yóu)其(qí)是偏消费属性的家装家居领域，我们相对看好，因为(wèi)居民保有的住(zhù)房规模越来越大，随着时间(jiān)的增(zēng)加，内装更新的(de)需求也会越来越多。美国过去的数据充分说(shuō)明(míng)了这一点，在新(xīn)房销售见顶之(zhī)后，家具消费的增长却一(yī)直都很好。对于地(dì)产产业链，我们相(xiāng)对看好和内装相关的(de)行业，例如消费建材、家居(jū)装饰(shì)等。”万家基金人士(shì)表(biǎo)示。

　　而根据(jù)《红周刊》对下游细分中相(xiāng)关(guān)赛道龙头年(nián)内表现的统(tǒng)计(jì)，目前暂居前两位的都是来自家纺(fǎng)赛(sài)道的公司，它们分别是富安娜(nà)和水星家纺，特别是前者在(zài)月线连收(shōu)七根阳(yáng)线的基(jī)础上(shàng)，年内迄今涨幅已(yǐ)经逼近(jìn)30％。

　　以前者为例，富安娜主要(yào)从事(shì)纺织(zhī)家居、睡眠(mián)家居、生活类产品的研(yán)发、设计、生产及销售，旗(qí)下(xià)拥有(yǒu)原(yuán)创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨(xīn)而乐”和“酷(kù)奇智”自(zì)有(yǒu)品牌。第一季度报告显示，报告期(qī)内(nèi)，富安娜实现营业(yè)收(shōu)入约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不(bù)过实现归(guī)属(shǔ)于(yú)上(shàng)市公司股东(dōng)的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季报(bào)的(de)十(shí)大流通股股东(dōng)来(lái)看，能够发现该股早(zǎo)已成为基金(jīn)重仓股(gǔ)的天(tiān)下(xià)，彼时包括公募的中欧价值发现、中欧潜力(lì)价值、工(gōng)银瑞信灵动价(jià)值、宝盈新价值(zhí)和私募的明河2016，都在(zài)其中出现，占(zhàn)据了半壁江山。需要强调的是，中欧的两只基金都是价值(zhí)派(pài)基金经理(lǐ)曹名长在管的产品，首季其同时重(zhòng)仓的房(fáng)地产产业链股(gǔ)票还有金地集团和大亚圣象。

　　对(duì)比而言，前几年曾经风光一时的家居(jū)板块也因疫情(qíng)、消费复苏进程(chéng)缓慢等多(duō)因素一(yī)度沉寂(jì)，不过好在困境反转露出曙(shǔ)光，家(jiā)居板块中年内表现最好的是志(zhì)邦家居。同一时间段，该股年内上(shàng)涨已(yǐ)经超过23％，从(cóng)业绩来看，无论是(shì)营收(shōu)还(hái)是归母净利润(rùn)，公司都实现了同比双升。

　　从公司(sī)的十大流通(tōng)股股东来(lái)看，《红周刊》发现广发基金经理罗洋(yáng)慧眼独(dú)具，一季报中(zhōng)他(tā)管理的(de)广发策略优选和广发安(ān)宏回报(bào)均增加了持股(gǔ)，而这两只(zhǐ)产品也成为(wèi)志邦家居十(shí)大(dà)流通股股(gǔ)东中仅(jǐn)有的(de)两(liǎng)只公募。有意思(sī)的(de)是，他似(shì)乎对于定制家居(jū)类(lèi)标的情有独钟，在另(lìng)一(yī)家赛道公司金牌(pái)橱柜中，他管理的全部三(sān)只(zhǐ)产品均登(dēng)榜十大流(liú)通股股东，其也成为他的独门重仓股。

　　除去家居家纺(fǎng)外，下游的物(wù)业股也(yě)越来(lái)越被(bèi)机构所青(qīng)睐，不过这类(lèi)标(biāo)的大多在香港上市，如何选择成为难题。对此(cǐ)，前(qián)述上海公募基金经理举例(lì)分析：“物业服务不是一(yī)个高毛(máo)利(lì)的(de)行业，挣钱很辛苦，我选公(gōng)司(sī)还是希(xī)望挣的是市场化(huà)应(yīng)该挣的钱，以我曾(céng)经(jīng)买(mǎi)的(de)绿城服(fú)务为例，它在中高端楼盘占比(bǐ)是比较高的(de)，每年到期的合同(tóng)里(lǐ)提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到(dào)期之后，经过两三轮合同周期还能(néng)做到产品提价。”

　　“行业里真正能做到产(chǎn)品(pǐn)提价的公司很少，因为物业公司(sī)很容易一开始是(shì)挣钱(qián)的，后面因为保安这些固(gù)定人员成本的年(nián)度增长(zhǎng)，不过服务没有特别好(hǎo)，客户(hù)没(méi)有那么满意，能(néng)做到提价难(nán)度是非常大的(de)。但是该公(gōng)司能(néng)在业内(nèi)做到到期之后提价(jià)率比较高，这跟它的定位和比较(jiào)好的服(fú)务是有(yǒu)关系(xì)的。”他(tā)进(jìn)一步强调。

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